【政策加码】①宏观：释放消费潜力，夯实内循环基础；②区域：海南自由贸易港开放力度大，对标世界最高水平；③行业：离岛免税政策六次放开、新政成效显著。
 
【供需关系】①供给端：化妆品和奢侈品集团中国区销售额占比日益提升，免税渠道重要性日益凸显。品牌方与中国免税运营商的合作意愿有望加强。②需求端：国人免税消费潜力大。政策红利叠加疫情影响，韩国代购与华强北需求有望部分转移至海南。海南计划在2022年达成消费回流10%（约1000亿元），2025年达成消费回流50%（静态估算约5000亿元）。
  
【竞争格局】适度竞争，共同做大蛋糕。2020年12月28日海南省6家新离岛免税店获批设立，离岛免税店总数增至10家，由5家免税主体运营。龙头中免与海免、中服、海发控和深免在品牌丰富度与销售价格方面有序竞争，我们认为一超多强格局有望延续。

【空间】①离岛免税：海陆空新交通体系叠加政策红利推升人群基数；全岛门店相对差异性布局加之邮寄送达等新提货方式推升购物率；免税品销售结构改善、精品占比提升推升客单价。测算2025年销售规模可达2400亿元。②岛民免税：居民消费进境商品正面清单有望近期发布。

推荐：①中国中免：多因素助推离岛免税空间增长，中免头部优势显著，有望率先受益。预计2021-2022年归母净利各113亿/160亿，对应2021/2022年PE各51x/36x。②王府井：商贸零售行业经验丰富，率先布局岛内免税，有望取得先发优势。