华利集团调研纪要20210604
修仙小锦鲤
航行五百年的公社达人
2021-06-06 21:54:06
要点：
1、 今年运动鞋服需求景气度高，下游客户增长迅速，供应链去年受疫情影响收缩，供不应求背景下公司客户、品类结构优化，均价、盈利能力提升。
2、公司处于行业头部地位，在技术、品质、成本、交期、自动化等方面具有优势，且相对竞对扩张意愿及能力更强，因此受到下游客户青睐，未来订单量、收入增长确定性强。
3、越南疫情主要在河内，公司位于清化，目前疫情影响较小，且采用防范措施控制员工流动。
4、21Q1受高基数、汇率升值等影响收入增速较低，我们判断20Q2受疫情影响较大、公司基数较低，目前需求旺盛预计短期21Q2业绩增速将环比提升，长期成长确定性较强，建议重点关注。
一、 公司介绍
- 公司工厂采用包厂制，一个厂房服务一个客户，每个客户订单基本在2000万双以上，去年小客户的订单基本都取消。
- 公司工厂主要在越南清化，目前疫情严重主要在北部河内，丰泰，宝成的工厂在南部胡志明市。工厂原材料主要来自大陆，比如东莞、广西等通过陆运进入越南，包括模具也是从中山总部陆运。从北越去大陆比较方便、和中国文化比较相似，而南越被法国殖民过，从广西到公司比从胡志明到公司更加方便，因此在北越更适合投资。
- 自动化方面，做鞋面的人工用时占到制鞋的50%，公司全面推行电脑针车，有些工厂占到70%以上。老式缝纫机对工人要求很高，用电脑针车会比较方便，工人一次可以生产很多片，不会间断，这需要公司的工艺工程师有比较高的水平。此外鞋面的剪裁裁多少片也有学问，如果裁的片数少原材料利用率比较低，损耗太大。
二、 Q&A
- 疫情对越南工厂有影响吗？
- 没有，清化也没有病例，疫情的风险很小。河内有很多外来人员因此疫情比较严重，但是清化类似农村，所以没有受到太大影响。
- 今年需求端来看消费者终端比较强劲，尤其欧美市场，客户品牌一季报增长非常快，比如彪马运动鞋同比增长27%、UA增长48%，由于20Q1品牌受疫情影响不大，增速高说明需求非常强劲。
- 制造端去年有很多工厂受疫情影响直接关闭，今年也很难扩张，比如招人会有问题，供应链现在是供不应求的情况。
- 因此公司现在是满产的，客户希望公司能增加产能。集团大规模扩张依赖于新建工厂，21Q1公司越南有3个新工厂投产，明年印尼会有新工厂投产。此外原有工厂的产能也可以提升，但不如新工厂效果更大。现在公司一部分工厂实行两班倒，但不是长久之计，特别是员工不愿意长期上夜班。
- 有些制造商的财报也可以看出来今年非常乐观。
- 公司内部会有防疫措施，比如外来人员不准进入厂区，越南员工回家不住公司，所以公司要求下班后不能随便出去，现在生产计划都在往前赶。
- 公司利润率提升的可持续性？
- 所有客户的产品规模比以前更大，因此比较小的客户公司可能就不太好接单，同一客户有不同产品系列，目前也只能保证最主要的品类订单。
- 现在毛利率是29.5%，再提升的概率不会特别大，未来保持稳定或略有波动，因为有新工厂投产、原材料也在涨价。
- 原材料从涨价到传导到客户端有一定时间（一般为一个季度）。一般库存材料不能涨价，新的原材料供应商与品牌商确定好价格，有些客户会同意涨价，并立刻反应在公司的报价，有些不会立刻反应，但整体影响幅度不大。
- 快反订单的时间如何？
- 公司服务的基本是头部客户，会提前一年半做好产品企划，全球经销商也会相应的销售，所以快反不是必须的模式。中尾部客户有快反的需求，跟随头部品牌推出产品。
- 鞋子生产周期正常是3个月，需要备货的物料特别多（一双鞋不会低于50种），备齐后才能生产，所以快反模式也不是主流。
- 但是头部品牌商也会有预测偏差，公司在原材料有备货的条件下最快可以做到2-3周交货，交期是行业内最快的。
- 公司受新疆棉事件的影响？
- 公司工厂主要供欧美市场，国外品牌在国内有产能供给国内市场，因此受影响不大。
- 阿迪一季度财报显示运动鞋同增31%，UA同增48%，新疆棉事件还没有非常明显的影响，当然也可能是距离新疆棉事件的时间比较短。公司还有几个大客户（如Vans、UGG等）的国内收入占比不高。
- 公司是否考虑拓展国内客户？
- 国内客户有找过公司，但是公司产能太满无法满足需求。
- 21Q2产能利用率是不是超过100%？
- 看统计口径。
- 与同行相比公司的核心竞争力？
- 产能超过1亿双的只有头部三家公司（裕元、丰泰、华利），其他公司产能在六七千万，主要是耐克的工厂，阿迪的工厂相对规模比较小。
- 头部公司的特色比较明显，都运营的比较好，丰泰是耐克第一大工厂，财报质量很高，唯一不如公司的地方是增速比较低，因为耐克要求一供占比不超过25%，丰泰的占比已经比较高。
- 公司从86年开始做锐步进入运动鞋代工行业，与公司相比裕元品牌客户非常多，其中前两大客户占比60%，其他品牌的产量不大。
- 公司会选择头部品牌，选客户会预判其未来发展趋势，不太会跟业务收缩的品牌合作，而且要做到第一大供应商，这样与品牌商的关系会非常稳固，品牌所有的未来规划、产品开发都要与公司沟通，主流产品的订单也会保障。因此公司订单的稳定性、优质性比较领先，目前公司的客户壁垒已经建立起来，是耐克非常核心的伙伴，行业内有优质的供应能力而且产能扩张的只有华利，所以订单增长非常乐观。
- 第一是技术要足够优势，运动鞋不同产品的侧重点不同，供应商都要掌握各个细分领域的技术积累。第二个是对全球运动鞋的前瞻发展趋势把握，公司判断新客户、新产品会更有优势。第三个是管理层级扁平，从集团领导到中层管理，疫情期间公司反应迅速，毛利率保持稳定。2020年3月客户取消订单，4、5月恢复订单，对供应商考验很大。
- 此外行业对经验积累要求比较高，公司的员工比较稳定，在进取和稳定之间做好平衡。
- 公司企业文化有哪些特点确保管理优势？
- 第一公司是台湾企业，管理比较严谨，比如中后台、车间的管理细节。
- 第二公司管理风格偏欧美，不会太强调等级分明。当年日本把制鞋产业转移到台湾、韩国培养了运动鞋的人才，制造业发展遇到瓶颈后韩国企业转到印尼，台湾企业转到大陆，所以台企发展超过了韩企，目前行业龙头以台湾企业为主。公司在每个品牌设立单独的事业部，事业部总经理负责所有业务，很多总经理是外国人，国际化程度比较高。
- 公司采用集团+事业部的模式，目前耐克有两个工厂，耐克事业部负责人不断扩张工厂，增加厂主管，新品牌亚瑟士、on running现在规模不大、由其他事业部代管。
- 公司董事长接班计划？
- 公司副董事长、总经理、副董事长兼副总经理3个人分管业务，目前没有确定是否职业经理人接班，公司采用集体决策，即使董事长目前退休对整体决策模式没有太大影响。业务层面决策能上升到集团的是新品牌是否接、产能紧张的分配、新工厂拓展等，已经运转很多年，所以不存在接班的问题。
- 每个事业部负责人的考核指标？
- 主要考核收入、利润，每个事业部有不同发展阶段。
- 公司在越南扩张的难度？
- 很容易，和当地政府合作时间很久。公司在印尼也有开过工厂，开了5-6年时间后来关闭，现在第二次进去开厂。
- 品牌是否要单独的工厂？
- 每个品牌都想有单独的工厂，但要有承诺订单量，有些品牌订单量小，比如哥伦比亚会和其他品牌共用工厂，但会和其他品牌的厂房严格隔开。
- 耐克要求很严，所有生产设备都要考察，比如新建工厂会讨论选址、规模等，耐克还要看设备、管理人员，因为会反应到他们的成本和报价里。
- 公司扩产的优势在哪里？
- 首先是规模，比如同样增加1000万的产能，只有5000万产能的供应商肯定不如公司有优势，因此品牌只能在大厂里选，但是其他大厂的工厂比较难扩张。
- 公司单价的变化趋势？
- 目前匡威、vans价格比较低，以帆布鞋为主，成本比较低，deckers的鞋价格比较高（1000元甚至以上），耐克鞋的价格区间比较大，会受产品结构的影响，哥伦比亚、亚瑟士、on running的价格也比较高，UA价格在平均值附近。
- 平均单价受客户收入占比影响，vans、匡威收入占比在下降，公司价格应该会上升。
- 公司参与品牌商研发的情况？
- 制鞋技术分为开发、量产两大类，其中量产阶段技术品牌基本不参与，研发技术一类是头部耐克、阿迪研发投入比较多，一类技术是围绕在耐克周围的公司向耐克推荐、然后耐克收购，可以把技术、材料用到鞋子，请运动员、科学家合作研发。制造商负责将研发技术转化为生产，考虑量产的效率、良率。
- 耐克投入核心的技术研发，自己不会量产的技术，所以品牌商强调合作的历史不会轻易替换掌握量产技术的供应商，耐克运动鞋销量远超阿迪，但是从12年华利进入后没有新的制造商进入。其他行业会经常换供应商。
- 公司是否有超额的利润率？
- 耐克的净利率10-12%，公司也处在这一水平，并不一定是品牌商“剥削”供应商，只是产业有分工，地位平等。此外耐克所得税率非常低，其实利润率比制造商更低。
- 公司是否随品牌商涨价？
- 是的，如果品牌商涨价公司价格也会提升，品牌商定价也有非常严格的考虑。
- 公司是否直接买鞋底？
- 公司会采购很多高分子材料，加很多化学试剂，采购各种原材料做出产品，不会直接采购鞋底。原材料配方的占比公司肯定会通知品牌商，有些是公司研发出来的，有些是耐克和材料研发商合作研发的。
- 耐克全部指定材料供应商。橡胶的价格风险由公司承担，所以会有一定的囤货。
- 公司也会有设计研发的产品？
- 有，公司也会研发产品推荐给耐克。
- 越南本土制鞋企业是否会有竞争力？
- 制鞋行业转移到大陆20年时间，没有很头部的企业诞生，耐克运动鞋没有一家是大陆的供应商，阿迪有一家大陆供应商但不是主流，越南大概率也比较难出现竞争对手。
- 一方面是有研发生产积累，行业有一定的生产壁垒，生产运动鞋有200道工序，生产非常复杂，要求也比较精细否则穿着体验会非常不好，需要很多经验积累。运动鞋会有半码的差距，生产精度要求也很高。另一方面有品牌商壁垒。
- 耐克是否指定上游供应商？
- 指定材料供应商，公司要在供应商目录里进行下单，由公司支付采购款给供应商。除非有新的功能需要新的原材料，然后需要耐克对新的供应商做认证。
- 耐克的原材料配方是否保密？
- 所有跟品牌商相关的都属于品牌，所以比如一家品牌商的鞋底原料配比等信息供应商不能给其他品牌用，如果一个款产量非常大（比如超过80万双）会需要两个供应商生产，公司需要把所有技术分享给另外的供应商。
- 公司生产自动化率如何
- 鞋面编织车间是全自动化生产，模具车间是机械加工也依赖于机器设备，画图需要人工，模具加工投入很高，师傅比较难找，都是数控的机床。
- 做鞋底的设备公司与供应商定制开发，10年之内供应商不能卖给竞争对手，自动化率提高非常高，主要是日本、台湾供应商。
- 裁断车间大部分可以自动化，除了羊毛、真皮，比如真皮可能会有瑕疵的点，羊毛也需要手工切割，人工成本比较高。
- 印刷车间自动化比较高，电脑针车车间虽然有人工，但主要是简单工序人工成本不高。成型车间需要人工，比如贴标签、鞋带、包装等工序自动化难度比较大。
- 公司能否快速换工艺？
- 公司可以很快切换工艺，一般需要几天的时间，有些款型切换可以压缩到十几分钟。
- 公司与阿迪的合作如何？
- UA是18年开始合作，20年成为第一大供应商，大概总共5000万双的量级。阿迪还没有进入计划，精力主要在耐克。品牌商不会排斥有相同的供应商。
- 公司与丰泰的关系？
- 相对其他品牌商来说一供更重要，对于耐克来说前五大都比较重要。
- 现在丰泰在耐克占比很高，公司的份额很低，所以有提升空间，耐克的订单增量会更大。
- 公司扩产能的优势？
- 首先要招到足够的人工，而且当地劳动力充裕、足够支撑长期的发展。
- 第二是快速产能爬坡，需要管理团队的水平。
- 公司不同客户的盈利能力？
- 不同客户的加价率有差别但不会很大。公司的盈利能力要更高，主要是规模要够大，比如一款鞋销售量大，员工非常熟悉、产线不用调整，盈利能力会显著提高。
- 每款鞋都有生命周期，做的越久毛利率越高，员工生产越熟练。
- 最普通的模具价格都很贵，如果太分散的话生产成本会很高，而且不同尺码都要单独的模具。
- 印尼投资关停的原因是什么？
- 去任何一个国家投资都要看时机，当时国民素质等都不太跟得上，所以主要在越南投资。
- 品牌商下单的策略？
- 耐克有专门的足球鞋工厂，因此足球鞋下单不会给公司，每个工厂有各自的定位和设备，足球鞋下给公司成本也不划算，还需要额外购买设备。
- 耐克有15个运动鞋供应商，前10以后规模都比较小，除了2个韩国、1个意大利企业其他是台湾企业。阿迪有20几个供应商。彪马有7-8个，UA5-6个。
- 越南成本优势的持续性？
- 越南有9000多万人口，比较年轻化。在胡志明等地区第三产业发展起来，所以当地工厂招工有一定的难度。
- 公司有多少个SKU？
- 8000-10000个。耐克有很多系列，其中休闲、跑步会给华利代工。越南工厂人工成本在2000-3000元。
- 做鞋不是非常难的事情，公司可以做不同品类，在技术上没有难度，但是要效率比别人更高需要时间的积累。
- 公司与UGG的合作如何？
- UGG很不错，除了耐克阿迪两大头部，其他品牌鞋类收入基本在100多亿元，差别不是很大，与公司合作时间也比较久，双方非常熟悉。
- 公司中山工厂的投资？
- 主要是鞋面编织工厂，不依赖于人力，产品主要供给耐克以外的其他客户。编织工厂更多是需要编程等人才，适合在大陆投资。
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