康达新材：锂电上游+光伏上游+风电上游+军工=业绩反转的赛道预期差王者！

       2022年4月27日以来，赛道行情如火如荼， 不过随着连续的大涨，高位股已经积累了大量的获利盘。因此，适时的进行低位挖掘是很有必要的。而康达新材则是一个涉及风光锂和军工四大赛道的低位个股，并且其生产产品所用的原材料价格都在下降，二季度业绩大概率迎来反转！

以下是五大核心逻辑：

锂电：

第一，麒麟电池从水冷版，炒作到了快充负极，还有胶粘剂和隔热材料，而康达新材是潜在的胶粘剂生产者。

电池包无模组化设计使得胶粘剂在固定/防护/热管理等方面的作用更为突出，需求量与性能要求有望提高。CTP结构在省却模组部件的同时，需要使用大量胶粘剂来连接固定电芯，同时胶粘剂也在防护、热量管理等方面起到至关重要的作用。胶粘剂根据功能侧重不同主要分为两类：

1）结构胶，以连接固定电芯与PACK壳体为主要目的，对于强度、柔韧性、耐老化、阻燃绝缘有较高要求，同时兼顾一定的导热作用；

2）导热胶，以将电芯工作时产生的热量导出到外部为主要目的，实现热管理的部分功能，兼顾结构粘接要求。我们认为CTP结构下单个电池包对于胶粘剂的需求量有所增长，同时对于胶粘剂、胶黏材料的性能指标也提出了更高的要求。

麒麟电池结构胶、导热胶的材料类型主要包括聚氨酯结构胶、丙烯酸结构胶、环氧结构胶，而康达新材产品包含以上品类。

第二，6月27日，天赐材料新品发布了数款新型粘结剂：

P124：丙烯腈丙烯酸（酯）类聚合物粉体

T126：聚酰亚胺（PI）类聚合物

K112：丙烯酸（酯）类聚合物

E124：丙烯腈丙烯酸（酯）类聚合物乳液

其中，聚酰亚胺和丙烯酸类聚合物均为康达新材产品，康达新材丙烯酸胶类销量1395吨，并有7000吨在建，市场占有率为30%。

PI性能优越，可以应用到FPC、绝缘材料、OLED、石墨散热片和电池等领域，而天赐材料此次PI新产品的主要目的是为了替代PVDF。

总结一下，康达新材造胶黏剂一体化平台：胶黏剂属于工业味精，应用广泛；公司目前具备环氧的结构胶、环氧体系、聚氨酯体系、丙酸体系和溶剂类体系，并计划向短板的热熔胶（有机硅）体系横向延伸，逐步形成胶黏剂的一体化平台。公司胶粘剂已经从风电领域往汽车领域开始拓展，汽车领域已经进入了大众体系，是潜在可以应用于宁德时代和天赐材料的两大锂电龙头的拳头产品，属于是站上了锂电的两大最新风口！

光伏ITO：

HJT大火，而HJT电池的上游材料包含ITO靶材，公司控股的河北惟新科技(72.68%股权)主要从事高端氧化铟锡的ITO靶材业务，采用湿法注浆工艺，产品性能达到国际线径水平；公司规划产能60吨，对应1.8亿收入和0.27-0.3亿净利。伴随着HJT电池降本的顺利进行和平均转化效率的提升，我们预计未来HJT电池有望大规模投入应用，ITO靶材的需求也会大量提升，公司目前ITO靶材目前主要出货给面板厂商，未来有可能会切入光伏异质结领域。

风电：

风电叶片结构胶是公司的主力产品，风电结构胶占风机叶片成本比重较小，下游敏感度较低，公司可以通过提价向下游传到成本端的压力。

公司20年出货4万吨（行业装机70GW),21年预计3万吨（行业装机预计40GW),市占率60-70%，寡头垄断；下游客户涵盖中材、三一、时代、国电、天顺，海外西门子歌美飒和GEM等也相继通过验证和出货；

风电结构胶上游材料主要为环氧树脂（占比45-50%，其上游为双酚A和环氧氯丙烷)、MDI、TDI固化剂（占比8%）；

21年受上游环氧树脂涨价（主要双酚A涨价带动)影响，毛利率波动较大，Q4以来随着环氧树脂价格从高位4.5万/吨回落至目前2.5万/吨，以及公司对下游客户的提价，毛利率持续改善；同时，公司在推进上游一体化，采用双酚+环氧氯丙烷合成液态环氧树

脂路线（规划产能2-3万吨），预计成本可以比同行下降20-30%左右；2022-23年预计国内风电装机50/60GW,对应风机叶片结构胶需求量为5-6万吨，预计公司22年出货量3.5-4万吨，参考价格3.8万/吨，对应收入预计13-14亿，净利润预计1.5亿。一体化会预计盈利更高！

康达新材的风电业务具有以下优势：

(1)竞争壁垒大

风电结构胶，康达从国产进口替代到完成国内市占率的%，背后是非常强大的竞争力。风机要保证在户外年以上的使用期限，除了完成认证之外，下游还叶片厂要求供应商提供产品成功应用的案例，以证明其产品的稳定性、可靠性以及后续服务能力等。产品初步取得客户信任后，需要通过用户测试或第三方测试、现场考核评估、试用等一系列漫长的程序，才能批量供货。下游客户为保持其产品性能和质量的稳定性，在选定结构胶粘剂供应商并经长期合作认可后，通常不会轻易更换，甚至会产生一定程度的依赖。除此之外，康达还具备24小时的全天候后续服务。

(2)风电结构胶的利润弹性比预期的大

风电结构胶完成上下游一体化的难度非常高，除了配方难度，还有环评难度。双酚路径，加上固化剂等等完成自产的话，单吨利润弹性很大。

(3)全方位的风电材料供应商

从风叶结构胶到环氧基体树脂再到垃挤板；垃挤板开始出货，公司由于和下游叶片厂的关系非常紧密，垃挤板的增量配套顺利成章。公司已经公告碳纤维复材的投产，未来极有可能从玻纤垃挤板走向碳纤维垃挤板，成长空间巨大。

 

以下是这些主要原材料2022年第二季度的价格走势：简单按下计算器，MDI二季度的平均降幅为8%，TDI的平均降幅为9%，环氧树脂的平均降幅为4%，因此仅这几项原材料的成本下降=（45%+50%）/2*4%+8%*（8%+9%）/2=2.6%，在其他因素不变的情况下，就能使风电结构胶的利率上升2.6%，2021年公司销售毛利率为16.87%，毛利率上升幅度达到了15.41%。而这些原材料大多于原油走势极其相关，这意味原材来的价格大概率已经见顶，这也意味着公司最差的时刻已经过去，康达新材将迎来业绩反转！

 

军工：

新能源车和光伏已经来到高位，而军工也是业绩增速非常快的赛道，但其涨幅明显小于这两大板块，因此近期在高低切时，市场资金有可能会选择军工板块进行补涨。

军工业务：主要包括成都必控科技（滤波器和滤波组件等）和力源兴达（电源模块），20年收入2亿净利润0.3亿，21-22年收入3亿和3.5亿，净利润预计0.6亿和0.7亿。

必控科技主要从事电磁兼容设备、电磁兼容预测试系统及相关软件、电磁兼容加固产品及屏蔽材料的研发、生产与销售。产品主要包括电磁兼容预测试系统、电磁兼容设备、滤波器、滤波组件、电源滤波模块、电磁屏蔽材料等。根据公司2020年年报，必控科技新参与国家航空领域某型号飞机的电源及电磁兼容设计，新研制的数十种产品已进行配套联试，为后续业绩提供新的增长点。

力源兴达主营业务为电源变换器模块的研发、设计、生产及销售，拥有军用和民用两大产品线，主要面向武器装备、通讯设备、仪器仪表、测试设备、工业设备、电力通信设备等。根据公司 2020年年报，力源兴达在2019-2020年共承接新研制项目近300项，已完成研制项目200余项。研发科技成果持续转换为实际配套产品，从样品研制向产品批量试制转换的产品型号达31个。

业绩估值：

根据国盛证券的研报，我们同样选择回天新材、硅宝科技、火炬电子、振华科技、苏轼实验、广电计量、华测检测作为公司的可比公司。

康达新材的2022年行业平均PE为28.61，2022年预测每股EPS为1.53元，因此2022的目标价=28.61*1，53=43.77，而6月28日的收盘价为14.65元！

目前股价较低，站上了宁德麒麟电池、天赐材料新材料发布会、HJT电池ITO靶材、风电叶片环氧树脂和军工等风口，原材料降价使得康达新材的业绩大概率会呈现反转走势，因此有很大的补涨预期！