国防军工一直是我重点强调的高景气赛道之一，而其中上游材料和元器件又是兼具业绩高增长和估值性价比的核心分支。

关于军工上游的中线逻辑，我已经在《军工上游中报业绩前瞻！》、《军工上游景气度持续印证》等多篇文章中解读：“在十四五强调练兵备战的背景下，军工企业会签订“十四五”采购框架合同，订单会出现爆发式增长，而由于军工上游元器件和原材料首先受益于军工行业发展，整体行业格局较好，军工上游已经成为目前业绩增长最快、整体估值最低的军工分支。”

而关于军工上游当前的短线逻辑，我也在上周三《【军工】当前的三大驱动力》文章中强调：“一是近期流动性宽松明显升温，复盘历史，军工对流动性敏感度较高；二是中报业绩期再次来临，有业绩高增长支撑的上游将受到资金青睐；三是近期一系列地缘事件刺激。”

军工上游的核心分支我也解读过多次，本文再结合最新的中报业绩，对上游几个核心分支的景气度做个跟踪。

军工上游核心分支景气度

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从目前公布的中报业绩看，元器件、高温合金以及钛合金方向的核心公司业绩均实现了高速增长，而碳纤维行业由于受到了部分产品采购降价的影响，因此公司的净利润增速相对于其他方向略低。

高温合金：中报业绩均实现翻倍高增长，高温合金目前产能仍旧受限，后续业绩还将进一步释放。

目前高温合金方向的三家公司均已经公布业绩，其中图南股份超预期，而抚顺特钢以及钢研高纳的业绩符合预期，三家公司净利润增速均能达到100%左右。但是由于和钛合金相比，高温合金壁垒相对更高，因此其竞争格局相对更好。目前高温合金中的抚顺特钢占据了行业80%的市占率，当前产能主要集中在抚顺特钢和钢研高纳。而钛合金公司由于涉及到民品钛合金的公司相对较多，因此行业集中度相对差一些。

从高温合金公司的中报来看，高温合金产品由于受下游发动机的旺盛需求，基本满产满销，供不应求，但是目前高温合金企业的产能目前多没有释放。因此，未来需要注意两个方面：

1）短期由于产能受限导致公司高温合金业务营收增长受限，但是中期业绩有保证，高景气将持续。核心公司的高温合金业务营收高速增长需要等待各自的扩产计划完成。如钢研高纳正推进青岛产业基地项目，进度已达90%，而抚顺特钢的高温合金产能预计2022年6月后能够投产。

2）上半年以来高温合金的上游原材料镍、铬、钴等有色金属价格波动较大，造成产品毛利率存在波动。军工企业以销定产，虽然能够一定程度上浮产品售价，但是从钢研高纳公布的半年报看，可能目前还不能完全对冲上游有色金属带来的成本影响。

元器件：被动元器件处于信息化建设产业链最上游，订单与业绩将最先兑现，业绩确定性高。

此外从竞争格局上看，军用MLCC、钽电容以及连接器等行业中，核心公司多以寡头垄断市场，行业竞争格局相对较好。

军用元器件公司均有军民两方面的业务，但是从利润结构上看以军用为主（如鸿远电子军品占比超过90%，火炬电子占比超过70%），民品领域涨价能够带来一定程度的利润增量，但是占比相对较小。

由于军工行业具有年底交付的行业规律，因此四季度往往对应行业的旺季，而次年一季度的营收环比增速是需要重点观察的对象。

从2021年的一季度财报来看，电容器公司中MLCC方向的火炬电子营收环比目前持续有所改善，该赛道的鸿远电子则相对往年情况变化不大，自一季报公布以来火炬电子表现也优于鸿远电子。对于钽电容方向，振华科技的一季度营收环比增速持续保持增长，相对于宏达电子的环比下降优势明显。

从行业增速来看，MLCC（100%）>钽电容（70%）>连接器（50%）。目前该方向已经公布中报业绩主要是两家公司：鸿远电子和振华科技，两家公司均实现高速增长，其中振华科技业绩超预期，而同行业中的其他公司业绩预计同样将高增长。

钛合金：钛合金分支是军工原材料领域另一个增速较快的方向。

我国战斗机升级换代过程中钛合金占比会进一步提高，目前二代机的钛合金占比约为2-4%，而作为十四五期间重点放量机型的三代半和四代机，其钛合金占比将提高到15%-25%。钛合金公司业绩增速也相对较高。

目前我国的钛合金企业具备区域性，从区域分布来看，钛合金生产企业主要集中在陕西，陕西主要有五家钛合金企业，生产产量占据全国的68%。

目前上市企业中主营钛合金业务的主要有西部超导，宝钛股份和西部材料。当前主要呈现以西部超导和宝钛股份竞争关系下的双寡头格局。

宝钛股份是中国最大的钛及钛合金生产、科研基地，围绕军品、民品、外贸三个市场，主导产品钛材年产量位居世界同类企业前列。相较而言，西部超导更专注于航空、航天、舰船、兵器等军用市场，宝钛股份的产品用途更为广泛。

目前钛合金方向的核心公司西部超导以及宝钛股份公布的业绩均是超预期，但是由于西部超导军品占比更高，因此股价弹性相对较大。

碳纤维：签订合同较晚，目前行业的订单情况落后于其他分支。

航空航天是未来碳纤维需求的增量领域，这源于军民用飞机的国产自主化需求，碳纤维行业将受益于未来我国军民机放量，目前我国碳纤维还处于起步阶段。
当前该行业存在一个小瑕疵在于产品价格目前有所回落。此外，2021年碳纤维签订合同较晚，目前行业的订单情况落后于其他分支，后续订单落地后行业景气度有望增强。