一、铖昌科技我们赚的是两笔钱。

第一笔业绩快速增长，而且是确定性快速增长的钱因为公司是项目制的，基本上今年的项目的情况是能够确定三年的高增长。而目前我们根据公司在研情况来看，基本上可以认为未来三年整个收入跟利润复合40%增长是没任何问题的。

第二个是它的竞争格局特别舒服，他现在的竞争对手就13所跟55所，然后民营企业就他一家。这里要强调一点，虽然做射频芯片的很多家，但是真正能做到上星上军工的就是T/R雷达这样的一个射频芯片，民营企业目前就只有他一家。

这里要强调一点，我们不奢望公司未来成为这个行业的老大。不太可能的，因为两个民营企业家就是两个这么强背景的公司在里面，你也不可能让他一定做到老大，所以这个核心在这里。但是国家是需要一个民营企业家，把这个事情做起来的。因为是个鲶鱼效应，毕竟军方的科研院所，它的效率、服务性肯定不好。

所以在这个角度来讲，这个市场未来一定有200~300亿的空间，那么它现在也就是一丢丢，大概也就是2个点，1个点的1个市占率，未来做到10个点，我觉得这都不是什么大问题，相当于老大老二占90%，他拿个10%。

这样的话，这公司这块业务就有20亿的收入，基本上按照净利润率来讲的话，10个亿利润是没有问题的。这种竞争格局带来的一个未来的想象空间，我觉得也是值得大家去看的。

所以就回到我们刚才讲的买业绩，去年大概‍‍1.2个亿，今年1.8个亿。那么也许5年6年就能做到接近15亿的收入，七八亿的利润，我觉得这个事情是完全可以预估的。也就是说5年业绩翻了3倍，没有什么问题的，值得期待的。所以从这个角度来讲，你现在去不考虑一个估值的变动，赚业绩的钱是没有任何问题的。

二、中国星链

我要强调一点：这公司卡的赛道太好了，我们最大的亮点就是卫星互联网，就是马斯克的干的那个事，这个事情中国一定要干。为什么？我就不讲别的，就民用商业我们到时候都会有一个模型拆出来，就算出美国人到底这个东西赚不赚钱。我觉得赚钱先放一边，就考虑两个问题。

第一个问题就是俄罗斯打乌克兰的时候，把乌克兰的通信系统瘫痪了，但是并没有影响到乌克兰的整个作战指挥，为什么？因为马斯克的星链给他开放了，所以从这个角度来讲，这一块对整个国家的战略意义是显而易见的。

第二个，中国跟海外不一样，中国还有一个将近300万平方公里的海域，这块几乎是没有办法建基站的，我们怎么样去保证海上的通信的一个安全？这是我们未来发展一个必要的关键。

另外，我们海军已经不再是一个所谓的近水海军了，一定是一个深海的蓝色的海军，所以我这就不展开了。从这个角度来讲的话，低轨的卫星互联网一定是一个具有国家战略意义要做的一个事情。

三、如何估值

这是我刚才讲的这块业务，虽然是一个民用竞争的市场，但是民营就他一家能做，剩下就13所55所。所以从这个角度来讲的话，那么有可能在某些阶段，大家意识到赛道的一个爆发性及竞争的一个排他性，最终就像当年2015年去炒spaceX，就这个故事，把欧比特干到了100~150倍的一个估值。当然那时候还有一个大牛市的背景。

我相信铖昌科技它的估值往上提升，且不说什么100倍，我觉得60~80倍在某个阶段是完全可以兑现的。所以从这个角度来讲的话，我们现在买它哪怕用最保守的业绩预估，赚业绩的钱，就5年赚3倍，我觉得这是看到的。

如果某一个阶段市场愿意给他更高的估值的时候，我觉得实际上就相当于我们把长期的收益短期化了。所以这个是我们对铖昌的一个最核心的推荐逻辑，以及在整个投资行为上的理解。

四、铖昌传统业务

军工方面，很多东西不透明，但有一些东西可以讲，比如说星载跟地面的毛利率差异，基本差不多。今年一季度的净利润增速低于营收的预期，很简单，他今年要搞10颗低轨，大概三千万的收入，所以费用提前，收入后置的。可以理解为很多项目下半年收入兑现，上半年的费用都铺进去了，这是很正常的一个行为。所以这个不用太多担心。

然后再补充一点，为什么看起来好像地面增长那么快？是这样的，过去他做的项目都是在舰载上的，后面慢慢的向其他的业务扩展了，为便于披露，他就把所有的都汇在一起。可以理解为今去年的地面，相当于前年的新舰载，如果把那个数字加起来的话，它的增速相对来说没有夸张，一下子从几百万到了几千万。我记得2020年的舰载加起来有1500多万好像是，所以是这样的一个情况。

五、毫米波雷达等民用业务

毫米波雷达、智能驾驶这个事情，我们觉得在公司的技术储备是没问题的，但问题在哪？其实本质上一点就是说公司现在才2个多亿的收入，然后有可预见未来5年之后有可能要干到10个亿，甚至更高的一个收入水平。所以公司目前没有太多的精力去做民用，他们先把军用的这块，还有一些高端这一块，比如说刚才讲卫星互联网这一块吃掉，再去考虑民用，会更妥贴点。

当然如果毫米波雷达市场爆发了，他也会快速切入。因为毕竟母公司是和而泰，本来就是汽车电子的一个公司，所以在这个角度来讲，不排除未来跟和而泰继续合作，可能性比较大的。所以这个是比较确定的。

六、目前星链进展

说低轨卫星发了多少？这个是我们的预估数，不代表官方的东西，只是做参考。我们预估的话，今年大概会有20颗的实验星要往上打，明年如果这个实验星没有什么问题的话，明年有可能是一要上5~10个链路，基本上就是100颗左右的量，然后5~10个链路这块如果运转的顺利，那么2024年就是完全定型跟爆发性的一个发射了。

我给大家一个参考，我们能够做到低轨的一箭60星了，所以实际上大家不用去担心上那么多星会不会有发射任务的问题。一箭60星，也就是意味着明年只要打两次就够了。打两次就可以基本上就把这个任务完成了，所以是这样的。从这个角度来讲，整个上星的速度是不会有问题的。

价值量的话，一颗大概估算大概是在200万左右，成熟之后200万左右。比较简单，就是一颗星两千个通道，一个通道大概2到3颗，然后2~3颗加起来就1000多块钱，所以是这样来算的。

我们的星不可能出口的。一方面人家不会用，另一方面就是我们自己用，也做不完。国内的市场也够了，因为按照这个算法峰值发射1500颗的话，市场30个亿，是很大的一个市场。

问答部分

Q：我这边主要的问题，还是你刚才讲到今年他是发射10颗是吧？

A：今年是20颗，他做了10颗的方案。

Q：中国在未来5年不是要发1.5万颗？为什么给大家讲接下来只有10倍增长？按理讲这个是几百倍的增量才对。

A：因为发民用发卫星，他是要有一个国际联盟去备案的，那里联盟的数据是中国1.3万颗，他是在轨的一个保有量，不是说一年打上去的。按照中国目前的规划来讲，应该是10年的时间。

Q：今年高增长是订单决定的，订单是指最新的还是前几年的？

A：今年他的接的订单实际上都是三年持续交付的，实际上是一个累计的。我知道了这个项目三年后交付，但每年都会有兑现，类似于阵列表一样的，就是这样的结果。了解到的情况，都是截止今就了解的当天的整个和累计的订单，就是没有完全兑现的订单。

Q：公司招股说明书上面的一个收入结构，我发现地面在连续两年比较低的收入以后，去年有一个爆发式增长。另外星载、舰载和车载也是连续两年的低的收入比例。我理解的是，他是不是在配合军方做一些定型的产品，预计今年或者明年也将要进入一个高增长的趋势？

A：是这样的，我刚才也说了一下，它地面的事情是这样的，之前它是以舰载为主，所以它前面披露都叫舰载。然后后面也有一些地面，比如说地面的雷达站，后面他发现这个量大了起来之后，规整为地面，不再分舰载地面。所以实际上它增速如果我没有记错的话，2020年大概是接近2,000万的收入，然后2021去年是4,000万的收入，所以是这样的。然后其实跟定型没有关系，因为雷达主要是升级，定型就是说相对来说会弱一点。

所以我们的逻辑是这样的，是因为现在第三艘航母也出来了，我们认为军方在这一块的一个雷达系统的升级，应该会相应的有一个加速，这块会有比较高的一个增长。然后星载那块的话，它基本上过去都是一个稳态的增长，大概是20~30%的增长。

Q：总有人觉得这个数字的好像是比模拟的先进。因为有源的相控阵雷达还分数字和模拟，铖昌是以模拟为主。

A：‍‍TR它核心是做TR收发组件，您说那个数字模拟是控制它相位变化的，对它影响不大。您说模拟跟数字是实现它相位的一个转变，它主要的芯片价值来自于前端的TR收发的放大器衰减器，这是他最大的核心。

Q：这样就能打消一些市场的疑虑。还有一个问题，另外一个上市公司叫万通发展，转型收购一家是四川融知科技，也提到了铖昌的情况，认为是民用的老大。

A：你就问他一句话就好了，他能不能上星？他的芯片他的射频芯片能不能上星？他如果不上不了星的话，这就是一个门槛了。

Q：对的，我不怀疑铖昌的市场地位。但是关注到万通对市场空间描述的非常大，芯片类就有‍‍800亿的空间。

A：他主要是讲组网后终端的一个芯片应用。

Q：我补充一点，就是说我们做星链的话，在地面上的接收终端也要需要TR的芯片对吗？

A：是的，但是这块他（融知）也做不了

Q：我们两次深度报告为什么没有对组网后终端市场空间的描述？

A：咱们没有必要一下子把好东西都拿出来。但是融知将那些事情我们也理解，这就相当于GPS跟北斗导航一样，我上了星之后地面肯定也要做一个接收装置。这个事情很简单。融知讲这些事情肯定是后周期了，不是前周期，你不可能上面都没星，你下面就卖那些东西对吧？

第二个就是我要强调一点，如果这个市场真的有这么大，我相信铖昌也会去做的。就跟北斗一样的，星都打完了之后，你看其他的公司北斗落地的芯片，也在不断的往里切。

Q：铖昌在中国星链芯片方面的占有率如何？有没有可能做到第一？

A：百分百实际上不可能的，我刚才说了上20颗铖昌拿10颗。然后这里我要强调一点，咱们千万别把民营企业就一定要按照市场化的角度理解。虽然星链是一个类似于市场化的结果，但是我不太愿意这么乐观来做预估。

当然他有能力做到NO.1，但是我觉得最好的结果是什么？三个人在抢市场，13所/55所都是有强大背景的老大哥，我们设想的就是民营公司就老老实实拿个20~30%做一个小弟。剩下的70~80，你们两个老大哥去分好了。

这一来，对铖昌来讲足够的空间了。二来他不会有任何的压力。如果一个民营企业家把1500颗星干了800颗星，这个事情实际上能干，干起来肯定不舒服。

所以这个是我想表达的一个观点。所以我们所有的假设都是基于：未来这块业务峰值发射1500颗，就只假定他拿300颗就够了。‍‍300颗有6个亿的收入，今年也就3,000万的收入。如果是按照规划，10年能完成，10年20倍的收入增长，我觉得在A股里很少有这样的公司。

Q：‍‍13所只能做低频的，星链是不是用高频？

A：是这样，星链那块一些低频的频段，中国已经很少了。13所组件定位在低频方向，高频能力肯定是有的。另外要上市的国博电子主要是以模块为主，还是不冲突的，当然他13所做芯片的是一个部门还是蛮厉害的。这个技术问题大家不用担心，‍‍13所、50所他们能力包括铖昌科技，也具备这个能力的。

我觉得最核心的还是在于你的客户是谁，还有你卡的位置在哪里，我觉得这样会更确定一点。所以那个技术问题都涉及到军方的一些东西了，所以我这里就不太方便去展开了。

但是我想表达一点，所有的领域卫星通信、地面雷达、舰载还有电子干扰这一块，其实铖昌都有涉足的。为什么这一块有一个民营企业进来，他是一条鲶鱼，他要把研究所干的事情，把他激活，这是最大的关键。

所以这个逻辑下，在军用这一块，包括地面，包括星载这一块，我从来不奢望公司200多亿的市场它能干到50亿，60亿的收入，我不奢望的，因为这个没有意义。如果这么干的话，13所55所就联合起来对付他了。但是干个‍‍10%，不在意，大家都不在意的。10%就很爽了，基本上20多亿的收入是吧？这块还是不考虑新的。

所以从这个角度来讲的话，关键就在于就是说它的定位是什么？它的定位是，民营企业有活力，具有很强的服务属性。所以国家希望在市场里，参与竞争一下，让市场的迭代周期、产品的研发周期跟服务能力提升一下。这个是关键，所以是这样的一个理解。

Q：不是什么卫星互联网公司，他拿到的是什么样的频段？我觉得是最好的频段都被他拿走了？

A：最好的频段主要在美国那边，中国剩的不多了