港股创新药资产已经来到了走势的分水岭，估值修复的行情已经被充分消化，接下来将是以结构性为导向的机会行情。

主线是什么？License out和商业化，如果是被低估的资产会更好。

今天挖掘的这家Biotech便是具备上述三重预期的核心资产，也是我们继和黄医药、亚盛医药之后，挖掘的最有潜力的一家创新药公司 —— 加科思-B。

01 最大的预期差：拥有潜在全球最好的KRAS G12C抑制剂

过去，市场普遍认为加科思在手多为早期管线，距离商业化遥遥无期，实际上这种认知影响了投资者对公司价值的正确判断，因为普遍忽略掉了公司Kras相关管线进展的超预期。

加科思的KRAS G12C抑制剂在2022年9月在国内进入注册性临床试验，是国内第二个进入注册性临床试验的KRAS管线，结合卖方和公司消息指出：预计2023年底将提交2-3线肺癌适应症的NDA。

据兴证医药统计材料显示，RAS基因突变是最常见的人类致癌基因突变之一，大约有30%的癌症发生RAS基因突变，所以KRAS抑制剂在多个肿瘤适应症具备丰富潜力。值得注意的是，85%的RAS基因突变是发生在KRAS亚型，而其中又有80%发生在密码子12，最常见的突变是G12D，G12V和G12C。

KRAS G12C突变在非小细胞肺癌中的比例接近12%，目标患者人群数量庞大。据报道30%的非小细胞肺癌患者携带KRAS突变，其中35~45%为G12C亚型。

在2022年底发布的Nature杂志的一篇盘点文章中统计：加科思是全球在KRAS通路上布局数量最多的公司。

近期，加科思在KRAS赛道也迎来了好消息，主要竞争对手安进在国内出现问题&临床被停，另一竞争对手Mirati在美国获批时存在3个黑框警告且去年12月与K药联用临床数据不及预期，这为加科思的JAB-21822“后来居上”提供了良好的环境。

未来，加科思的JAB-21822有望达成2024年国内率先上市和Best in class的里程碑。

1）有效性&安全性优势：国内竞争者中，已公布一期临床数据的KRAS抑制剂有益方生物D-1553，其在一项针对携带KRAS G12C突变的非小细胞肺癌临床中（52例可评估患者），肿瘤客观缓解率（ORR）达到40.4%，疾病控制率（DCR）高达90.4%。

加科思JAB-21822在2022年ASCO年会公布的数据显示，在针对晚期非小细胞肺癌患者的临床中（32例可评估患者），ORR为56.3%，DCR为90.6%。

在有了Mirati安全性受质疑的前车之鉴，市场尤其关注KRAS抑制剂的安全性问题，从下图可以看出，JAB-21822相关的不良事件为1-2级，展现出了Best in class的潜力。

2）国内G12C突变缺乏有效的治疗手段：之所以加科思JAB-21822能够如此迅速进入注册性临床并预计在年底NDA，一方面基于该管线被CDE纳入突破性疗法（BTD），另一方面KRAS G12C突变的NSCLC以PD-(L)1单抗和化疗为主，缺乏有效的靶向药物。

KRAS G12C是肺癌中的一种驱动突变，一般与EGFR、ALK等这些驱动突变无重叠，且国内尚未有KRAS G12C抑制剂上市。

另外，2022版的中国CSCO非小细胞肺癌诊疗指南规定：四期KRAS G12C突变NSCLC的治疗方案参考四期无驱动基因NSCLC（鳞状或非鳞状）的治疗方案：1-3线治疗均以化疗和PD-(L)1单抗为主，若出现一线使用PD-(L)1单抗后耐药，2-3线的治疗手段尤其有限。

除了探索在非小细胞肺癌适应症潜力外，JAB-21822有望在今年提交胰腺癌、结直肠癌等适应症的注册性临床。

而据Frost & Sullivan数据显示：国内KRAS G12C突变阳性药物市场在药物获批后将获得高速增长，预计从2025年32亿元增长至2030年215亿元，年复合增速高达46.5％。

按加科思管线Best in class特质和先发优势，市占率保守预计在15%，销售峰值也有30亿人民币。

02 与艾伯维合作的SHP2，成为全球备受瞩目的“进度第”一？

加科思另一个备受关注的管线，无疑是与艾伯维合作的SHP2抑制剂JAB-3068、JAB-3312。

SHP2抑制剂的开发共识是与PD-1、KRAS两类产品联用，其目前在多种携带RTK/RAS通路致癌突变所导致的肿瘤展现一定的潜力，包括非小细胞肺癌、头颈癌、食管癌等；这也吸引了众多MNC巨头对SHP2靶点下注，包括艾伯维、罗氏、赛诺菲、BMS等。

原本加科思的JAB-3068、JAB-3312研发进度处于全球前三的位置（其他两家是诺华和Revolution），但最近其他主要竞争对手出现了一定的状况：1）诺华的TNO155在成年晚期实体瘤患者中的一期临床试验初步结果不及预期，有大量患者因为疾病进展、不良反应、死亡而停止了治疗，但诺华后续并未放弃，目前在探索联合用药组合；2）赛诺菲在2022年底将Revolution的RMC-4630退货，退出了SHP-2抑制剂的竞争。

这两个消息也诱发了市场对于加科思的这两个SHP-2分子的担忧。

在加科思王印祥博士最近的一次专访中，他明确了Revolution、诺华的SHP2及加科思的JAB-3068都是第一代抑制剂，而公司的JAB-3312分子是第二代抑制剂，第二代的活性比第一代强20倍。从目前临床上的用量来看，二代分子JAB-3312是一代的二十分之一，加科思目前正专注于推进二代分子JAB-3312。

从理论上分析，JAB-3312不仅存在用药剂量更小的优点，且能够采取非间歇性给药的模式，由此可以提升药效和降低毒性等优势，不仅规避了已有的一代抑制剂的问题，成药可能性大大提升。

从另一个角度来看，艾伯维也在坚定的推进和加科思的合作。2021年6月，加科思获得2000万美元的里程碑付款；2022年上半年加科思收到艾伯维研发付款1.03亿元。

在进度上看，不排除JAB-3312在SHP-2抑制剂领域成为全球First in class的可能性。

后面更大的王炸在于，加科思SHP-2和KRAS抑制剂的组合疗法临床探索，这一联合用药有潜力成为解决KRAS G12C单药耐药的最佳手段，有望冲击一线治疗。（ESMO会议上公布临床前研究，可协同抑制肿瘤生长，目前处于临床一期，今年预计提交注册性临床）

03 只做FIC或BIC，对外授权的确定性进一步加大

加科思这家Biotech有一个旗帜鲜明的特点：药物开发，要做就做“全球新”的靶点，要么就做“同类最佳”，大量候选管线处于全球前三的位置。

除了上述提到的SHP-2靶点以外，目前处于临床I期阶段的Aurora A管线JAB-2000的进度也在全球前三的位置，并且分子具备差异化打击的高选择性。

另外，加科思还手握大量临床前&预备IND的分子，均具备全球前三、License out的潜力，包括KRAS multi、P53、CD73-SITING等。

无论从基本面的角度，还是从行业消息、公司公开信息中，都可以判断加科思今年有License out是大概率事件。

截至2022年6月底，加科思现金及等价物约14.67亿人民币，在众多的18A创新药公司的现金储备排名只能算中游，但公司因为将SHP-2授权出去（开支较小），年均亏损额在3-4亿元（目前现金够用3年左右）。

目前公司手握5条进入临床管线，但值得注意的是，公司今年将会有更多“全球新”

的管线进入临床阶段，保守预计4-5个，面对着如此多的分子需要进行临床投入，势必将会有更高的研发开支，当前的现金储备就显得不够丰厚。

所以，可以预判的是今年公司势必会将手里的一些早期的“好货”授权出去（参照与艾伯维等MNC的良好关系和过往交易案例）。另外，亦有卖方消息指出进度全球第一的临床前KRAS multi分子有望今年达成license out，同时P53、CD73 STING ADC、BET、Aurora A、PARP7 5个项目在谈license。

结语：对于加科思今日收盘52亿不到的市值而言，绝对是被严重低估的。这个结论可以从两个维度来进行判断，一是A股科创板益方生物核心管线也是KRAS G12C（KRAS数据劣于加科思，还有第三代EGFR后期管线，竞争格局激烈），市值108亿人民币，加科思手握多个FIC，至少不应低于益方市值的80%；二是从临近商业化的KRAS抑制剂峰值推算，按25-30亿估值，给与3倍市销率，可初推合理市值应该在75-90亿（还没考虑SHP-2以及早期管线预期）。

展望未来，一旦加科思达成新的授权交易，公司的价值和确定性将大大增加，有望冲击百亿市值。