本期内容

聊聊我最近在投资上的思考，分成上、下两篇，本期是上篇。

迷茫

最近10天没有发文，反倒陆续涨了些粉，大概是因为上海洗霸、固态电池板块的热炒，使得我之前的文章（2023年1月12日 上海洗霸进军固态电池的技术底气）重新被发现。

其实，如果你是我的“铁粉”，关注过我的每篇文章的话，应该会觉得我最近的眼光还不错。年初我发过一篇文章谈当时重点关注的标的（2023年1月4日 关注标的分享简评），里面提到的标的最近股价表现基本都还可以。

那篇文章反映的是我在12月底和元旦假期广泛研究选出的标的。之后我保持挖掘新的标的，股价表现也都不错，但写成文章的较少。我对于写文章有些自我要求，如果觉得一支标的已经有高质量的文章，或者自己写不出什么新的、有深度的东西，就不会专门写。比如我之前多次提到自己看好的蒙古焦煤，因为雪球上的老师们研究已经很深了，我就不必班门弄斧。不过，我之后会间隔两个月左右定期谈谈自己当前关注的标的，感兴趣的读者可以关注。

最近选股感觉良好、股价表现不错，本来是应该乘胜追击、加速发文的时候，但坦诚地说，我却放慢了脚步，甚至一度有些迷茫。

迷茫的根本原因，是我自己最近的投资思路和模式有所变化。一直关注我的读者应该能看出来，过去我的发文集中在少数几个标的，追求对关注的标的进行长期的跟踪研究，基本不主动触碰热点、概念；但现在我关注的标的数量、范围大幅扩张，也不再排斥热点题材和概念。

一方面，我没有完全否定自己过去的思路和模式。站在当下，我仍然认为对关注、持仓的公司进行深入研究和长期跟踪是有意义的，我仍然会对过去关注的标的保持研究和发文，我自己的仓位也还有一半是在长线持仓。我过去重点研究跟踪的几个标的，赛力斯、宇晶股份、上海沿浦，之后也还会继续研究下去。

另一方面，我也确实开始学习、尝试其他的投资模式，尤其是对具有较强基本面逻辑和较高炒作可能性的题材、概念进行挖掘、埋伏。在这种投资模式下，我也开始结合一些技术性指标增加操作频率，不再像以前一样持股不动。

从最近两个月的持仓表现看，我的转型是比较成功的。长线持仓如我所料还在磨底，没什么起色，但是中短线持仓较为成功，抓住了一些股价涨幅较高的标的，中间的几次操作自己也比较满意。

既然如此，我为什么还会感到迷茫呢？第一，不同的投资模式背后是不同的投资理念和信仰，虽然我并没有放弃过去的投资模式，但新的投资模式还是会让我偶尔产生一种割裂感。第二，我是一个容易居安思危的人，新的投资模式越是成功，我越会担心自己之后失败栽跟头的可能性。第三，对于新的投资模式，我还不确定该怎样有效地通过文章与读者分享。

以上的三点，我还并没有完全想清楚，日后还会继续思考、探索，读者们今后也可能看到我发出跟以往不一样的文章。这一小节主要还是向读者分享一下我最近的转变，接下来聊聊我在转变背后的一些思考和打算。

静心

看到上面我的转变，肯定会有一部分读者产生一种感觉，觉得我变得“浮躁”了，毕竟中短线也好，题材概念也好，跟长期持股比起来，都容易让人觉得浮躁、浅薄。然而，我自己实际上却不这么认为，我反倒认为之前长线持股的自己比现在更为浮躁，现在的投资模式转变是静心之后的结果。

我为何会觉得过往的自己是浮躁的？关键在于我意识到了自己过去的过分自信和视野狭隘。具体来说，我从开始炒股到去年年底，一直都专注于新能源板块的成长股。在这一过程中，我因为一度收益较高而强化了对自己投资模式的信念，由此建立了一种并无根基的自信，也忽视了对投资中一些重要问题的学习和思考。

下面我简单谈一些自己最近才意识到需要思考的重要问题：

1. 何为长线价值投资？

首先我们说“长线”。我自己也好，绝大多数散户投资者也好，其实对个股的持仓时间都算不上“长线”。比如我持有一只股票已经快两年了，中间一股未动，这叫长线吗？我觉得其实算不上，本质上只能算中线，或者只能说我持股不动，而算不上是长线投资。

巴菲特说“如果不准备持有一只股票十年，那你也不要持有它十分钟”。我们打个折，五年吧，我现在认为只有当你看到一只股票未来五年的前景、投资逻辑，并且做好准备持有五年的时候，才算得上是长线投资。

如果你采用的是这种投资模式，你就没必要天天盯盘，甚至连公司基本面情况都不需要时时跟踪。假如你需要频繁地关心一家公司的业务进展，担心公司面临的潜在问题，或者在一两年内对一家公司的投资逻辑和看法发生较大转变（外部政策等不可抗性因素除外），那我认为你做的绝对不是长线投资，从一开始就不是。

这里应该就会有读者产生疑问：有什么公司能让投资者有信心持有超过五年，还不用频繁跟踪、担惊受怕吗？这就涉及到了第二个要素，“价值”，有价值的公司能让投资者放心进行长线投资。

什么是股票/公司的“价值”？我曾经认为自己很明白，大部分投资者应该也会觉得自己明白，股票就是公司一部分所有权的凭证嘛，持有股票就代表享有公司部分所有权，就代表掌握公司的部分价值。这么想当然没毛病，但是接下来我就要钻牛角尖式提问了：

对于你持有股票的公司而言，假设他未来不会被私有化或并购（也就是公司不会被进行价值清算），假设他未来从不分红派息，假设你持有的股票又一股都不能卖，在这种情况下，请问公司价值何在？你享有的那么一点公司所有权真的能带来价值吗？

这里我们还是向大师巴菲特寻求答案，巴菲特说“上市公司的内在价值就是该企业在其未来生涯中所能产生的全部现金流的折现值”（其他投资大师也表达过类似的观点）。这句话乍一看也不复杂，逻辑也比较简单：公司未来产生的自由现金流，可以选择分给股东带来回报，如果不分给股东用于再投资，也应当是因为公司管理层认为这样可以在未来给股东带来更大的回报；如果我们有办法把公司相当长时间的自由现金流情况都进行测算，那么理论上就能较好地衡量公司的价值。

要用这种思路估算公司的价值，理论上你需要估计公司未来会不会关门、如果会的话什么时候关门，这几乎是一件不可能的任务，尤其是对于成长股而言，很多公司成立、上市时间都还没到十年，你真的确定公司十年以后还能活得好好的？

事实上，这种思路就是现金流折现模型（DCF）的估值逻辑，而DCF估值非常困难，只能近似，所以我们在公开研报中往往只能看到PE、PS，本质上都是对DCF的一种近似。既然DCF的精确估值几乎不可能实现，但老巴又是抱着这种理念看待公司价值，那到底该如何衡量公司价值呢？

实际上，巴菲特说过自己从不按计算器，芒格也表示从未见过巴菲特算公司的自由现金流，因为既然无可能定量把握公司价值，那定性把握就好。要选择有价值的公司，首先应该确保其经营的可持续性、商业模式的稳定性。当你觉得一家公司能够在较长时间内稳定经营、盈利，这家公司才是真正有价值的。

所以成长股投资者热衷于研究的增速，实际上跟公司价值没有多大必然关系，今明两年增速高，就代表公司未来能够持续稳定经营吗？今明两年赚的多，就代表公司未来能够稳定盈利吗？是否有可能因为市场格局恶化，现在赚来的钱只能再投资，但再投资的结果可能未必带来更大回报，甚至有可能血本无归？

想清楚这个逻辑，我们就可以明白为什么价值股投资者喜欢强调永续经营、商业模式、竞争格局这些概念，因为只有当公司永续经营的概率高、商业模式好、行业竞争格局相对良好且稳定时，这家公司才较有可能具有长期意义上的价值。

同样我们也可以理解为什么成长股投资者除了增速以外，也会强调竞争壁垒、护城河等概念，因为如果公司护城河很浅的话，当前的增速和利润可能会在未来迅速被抹平甚至倒退。

扪心自问，以前我做的是价值投资吗？其实不是的，我自己都不确定我关注、投资的标的长期是否有价值（或者说，大部分上市公司的长期价值都是不确定的）。

这里我需要承认错误：以前我标榜自己是中长线价值投资，其实是错误的，我做的是基本面投资。如今我的投资模式有了一定转变，但本质上也没有变化，依然是基本面投资。无论是长期跟踪研究一家公司也好，还是挖掘题材、概念也好，我都是根据行业趋势、公司发展情况等基本面信息来分析投资机会，都算是基本面投资，但都不算价值投资。

2. 投资只需要考虑alpha吗？

过去我将大部分用于投资研究的时间都花在了挖掘、分析个股alpha上，忽视了对投资中其他因素的学习和思考。

其实我去年也在文章中提过几次，因为轻视对宏观经济政策的分析判断，我在美股是吃过教训的，在通胀信号很明确的背景下还坚守在成长股赛道。

坦诚地说，后来我又再次犯了同一个错误，在明知道美联储降息预期还比较遥远、通胀问题可能较为顽固的前提下，没有把握住暂时的反弹，在高风险个股已经有不错的盈利下没能套现离场，最后不但坐了轮过山车，还把自己埋进去了。

另外一个对我产生影响的事件是去年11月开始关注沧海一土狗老师。他的文章逻辑清晰、测算明确，对宏观经济的判断和股票市场大势的分析非常有见地。不同于某些长篇大论、说了一通看不出所以然的宏观文章，他的文章实际上主线逻辑很鲜明，文末也会有比较明确的观点，让我非常佩服。

去年Q4，沧海一土狗老师准确预判到接下来港股成长股会有不错的行情，而A股行情则会偏向价值股，成长股将承压。原本那时我都产生了放弃港股的想法，但看到他的分析后还是选择坚守并且调仓，最后成功把握住了蒙古焦煤的一大段涨幅。

实际上，那时我对于宏观研判对投资的指导意义还是将信将疑。但至少从这段经历看，如果当时我能够充分遵循沧海一土狗老师的研判进行投资操作，结果会比现在好得多。

除了宏观以外，行业的beta也同样很重要。大部分成长股选手都会相信自己赚的是alpha的钱，但长期复盘下来可能会发现自己的收益未必能跑赢beta多少。我其实在去年Q4意识到了汽车板块beta中短期承压，也判断对了表现会相对较好的板块。

不管抱着何种理念投资，我们都应当承认，个股/板块不可能永远向上，当板块一段时间涨幅较大、接下来存在利空因素的情况下，适当调整持仓配置，也不失为一种理性的选择。

3. 操作的逻辑只有利好买入吗？

持股不动的选手普遍有一种信念，认为频繁操作会增加失误可能性，只要个股长期投资逻辑利好，就应该买入并持股不动，买入后哪怕出现中短期利空因素，只要长期逻辑不变，就应该避免操作。我过去就是这样想的。

这实际上是人经常犯的一个错误：一个观点乍一看很有道理，但其实只是我们没有细究，仔细分析会发现这个观点存在问题。

个股的股价不可能只会上涨，也同样会下跌。如果你认为个股股价的上涨一定程度上反映了利好，那么你也同样应该认为股价的下跌一定程度上反映了利空。把握个股的利好逻辑可能从股价的上涨中获益，把握个股的利空逻辑也同样可能从股价的下跌中获益（至少是机会成本上的）。

另一方面，作为一个投资者，你对利好的判断是一种带有不确定性的判断，你对利空的判断也同样是一种带有不确定性的判断。你判断个股总体利好时股价有可能涨，判断个股总体利空时股价也有可能跌。理论上大部分投资者判断利好、利空的准确性是差不多的。

回到上面说的个股会涨也会跌，只要你觉得自己有一定分析判断的水准，能够较为准确地把握个股的利好利空，那么理论上你就不应该只基于利好进行操作，也应该基于利空进行操作。

这一点思考我在美股有成功的应用，我在特斯拉股价200左右时意识到了当时特斯拉短期有较大的利空，因此选择避开。虽然后面在股价跌至100时我没有抄底，错过了反弹，但如今反弹后的股价也还是低于我卖出的价格。

以上谈的三个问题，是我在投资模式转型过程中思考的三个较为核心的问题。实际上反映到投资行为上，三个问题都指向同一个问题：投资是否应该长期持股不动？

我曾经的回答为是，因为我认为我做的是长线价值投资，投资最重要的是个股alpha，操作上把握个股利好即可，中短期利空不应做出反应。但现在我逐渐推翻了过去的这些信念，我做的不是长线价值投资，是中短线成长股基本面投资，alpha、beta、宏观都很重要，个股的利好、利空都应该有所判断、反应。

我个人认为我对自己的推翻是经过深度思考和实践检验的，不是浮躁的产物。在思考这些问题的过程中，我意识到自己还只是投资界的一个小虾米，没有任何自信的资本，还有诸多需要学习改善的地方，需要保持静心思考。

这里还涉及到我之前也谈过的一个问题，就是投资思路和决策要符合自己的投资模式。如果我真的做的是长线价值投资，那么持股不动当然是符合投资模式的。但事实上我是一个成长股选手，我赚的并不是公司长期价值的钱，在这种情况下，我之前的投资模式可能并不合理，至少应当承认存在缺陷。

当然，这里我也要提醒读者，我这篇文章仅仅是分享我的一些思考体会，并不是给读者们的投资建议。读者应该根据自己的实际情况思考自己的投资理念和投资模式，而不应参考我的投资思考。事实上我的思考只适用于我自己，不适用的情况我并没有讨论。

比如对于普通散户而言，如果让我推荐的话，我还是会推荐尽量减少操作频率。以我的某些朋友为例，他们并没有把握个股利好利空的判断能力，有时他们完全不清楚个股为什么涨、为什么跌，有时他们会把利好解读成利空、利空解读成利好。这种投资者在我看来不在少数，还是应该尽可能做减法，不要想太多。

因为篇幅问题本篇文章就聊到这。下篇我会谈谈除了三个核心问题之外，我近来在选股、研究等方面的一些思考和感悟，以及未来的规划。

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