【华泰证券】科技行业：AI芯片风继续吹，群贤毕至，花落谁家？-韭研公社

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【华泰证券】科技行业：AI芯片风继续吹，群贤毕至，花落谁家？

伊震峰

只买龙头的龙头选手

2023-09-23 13:37:36

华泰研究–海外科技
2023 年 9 月 22 日│美国
【报告日期】2023.09.22

人工智能风继续吹，AI 芯片乘风而起，但 B 端应用落地才是制胜关键
本轮 AI 浪潮由 ChatGPT 掀起，并引发各中外科技企业展开对大语言模型及生成式 AI 的追逐和对算力的军备竞赛。GPT 背后的核心算法是谷歌在 2017年提出的 Transformer，相对于深度学习，其创新在于采用了接近无监督的自我监督预训练，因此需要大量训练数据，加上少量有监督的微调和强化学习相结合。随着更复杂和多元模型不断涌现，高算力的 AI 芯片将充分受惠。然而，若以上技术只停留在 C 端应用意义却并不大，因此我们更认为，本轮AI 热潮能否持续将取决于 B 端的大规模应用落地。AI 浪潮方兴未艾，我们首次覆盖给予 AI 芯片行业增持评级，重点推荐龙头英伟达及突围者 AMD。

首选软硬件一体双护城河的英伟达，同时看好突围二战有望凯旋的 AMD
作为全球 AI 芯片的龙头厂商，英伟达在高算力硬件和高粘性 CUDA 生态的双护城河下优势明显，将充分受益于 AI 需求高涨。我们认为，短期内英伟达将主要由数据中心业务带动，长期成长则取决于 AI 商业应用落地及芯片竞争格局的演变。随着 CoWoS 产能瓶颈的改善，我们认为英伟达 GPU 放量节奏将迎来加速。AMD 曾凭台积电的领先制程颠覆了一家独大的英特尔，如今在 AI 领域面对英伟达的突围战似曾相识。AI 已是 AMD 战略首位，MI300也蓄势待发，我们认为 AI 新赛道乃 AMD 重估之钥。对比英伟达完善的软件生态 CUDA，AMD 的 ROCm 会否成为其阿克琉斯之踵？

AI 芯片竞争趋白热化：训练端“一超多强”，推理端百花齐放
英伟达 GPU 一直为 AI 训练端首选。我们认为只有少数芯片能与其匹敌，如谷歌 TPU 和 AMD MI300 系列。当算法开始稳定和成熟，ASIC 定制芯片凭着专用性和低功耗，能承接部分算力。因此，头部云计算及互联网大厂出于削减 TCO、提升研发可控性及集成生态等考量，均陆续发力自研芯片，我们认为或将成为英伟达最大的竞争对手。初创企业如 Cerebras、Graphcore等，以晶圆级芯片拼内存和传输速度，也有望异军突起。AI 推理市场规模大，但对算力要求比训练较低，因此百花齐放，在大模型和多模态趋势下 GPU或能夺份额。但目前推理端还是以 CPU 主导，多方涌入下竞争愈发激烈。

台积电 CoWoS 封装产能乃 AI 芯片厂商“必争之地”
英伟达 H100 采用台积电 CoWoS 先进封装技术，而 AMD MI300 采用台积
电 CoWoS 和 SolC 技术，二者都需依赖台积电先进封装产能。目前，AI 芯片需求旺盛，台积电 CoWoS 封装乃限制出货量的瓶颈之一。但据 Digitimes在 7 月 14/21 日报道，公司正积极扩产，到本年底至少达 12 万片，24 年将达 24 万片，而英伟达将取得约 15 万片；当前三大客户为英伟达、博通和赛灵思，而 MI300 在四季度推出后，AMD 或将一举跻身前五大客户。英伟达的订单或也将外溢到联电和 Amkor。另外，CoWoS 的瓶颈也许是来自日本的 Tazmo、Shibaura 等的封装设备厂商，交货周期往往需要 6-8 个月。

配置建议：英伟达“买入”，TP 650 美元；AMD“买入”，TP 150 美元英伟达作为全球数据中心 GPU 龙头，该业务已占总营收逾 75%，为主要盈利和营收贡献，将充分受惠于台积电先进封装产能明年翻倍，以及美国加息步入尾声。游戏显卡逐渐从挖矿和疫情间 PC 高基数影响中恢复，叠加高期待新游戏带动。首次覆盖英伟达（NVDA US）给予“买入”，FY24-25 年动态 20 倍 PS，目标价 650 美元。AMD 数据中心业务 CPU 制程仍领先英特尔，MI300 系列有力冲击英伟达，看好 CPU 和 GPU 均能抢夺份额；游戏业务将受益主机“半代升级”；客户端业务 PC 市场下滑收窄渐入佳境，首次覆盖 AMD（AMD US）给予“买入”，目标价 150 美元，对应 24 PS 8.5x。

风险提示：AI 技术落地和推进不及预期、行业竞争激烈、中美竞争加剧。

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