【国金食饮】啤酒Q3总结：吨价印证升级韧劲，成本改善还需时间

Q3燕京利润超预期（超在管理费率大幅改善）、青啤扣非符合预期（ASP超预期、但吨成本略不及预期）、重啤略低预期（ASP、吨成本不及预期）。

1）量：燕京、珠江、重啤Q3销量有低到中个位数增长，华润下滑约8%，青啤-11%，主要系去年高基数+今年天气差。#各家的区别更多是来自去年各地区疫情存在差异、基数不同，燕京改革逻辑导致销量有α。

2）价：#增速延续Q2趋势、部分公司甚至加速 （Q3ASP增速青啤+7.5%、燕京+4.1%、珠江+4.4%、华润中低个位数、百威+8.9%），这印证了啤酒升级具备强韧劲，高端占比加仍在快提升（Q3青岛中高端占比+6pct，Q3 U8+近30%、喜力+40%）。#去年Q3由于天气炎热、有大量出于解渴需求的低价啤酒，今年高端餐饮、夜场需求得到恢复，但天气差导致低价啤掉量，结构进一步上行。重啤Q3吨价不及预期系销量增长中大量来自中低端疆内乌苏，1664个位数下滑、疆外乌苏接近两位数下滑，疆外重点市场乌苏仍在调整期。

3）#吨成本红利释放需要给予更多时间 （Q3青啤+2.4%、燕京+3.7%、珠江+2.9%、百威+6.7%），增幅对比Q2改善不明显（甚至有恶化），系低价包材虽投入使用、但销量乏力导致固定摊销增加，结构升级也会导致原材料成本提升。燕京今年卓越管理体系建设、规范子公司生产过程，导致成本压力有加重。

4）销售费率因为疫后旺季促销、周年庆活动等而略增，但仍在合理范围，证明竞争格局并未恶化。

我们认为，三季报已落地，负面因素出清，Q4进入低基数（去年销量普遍下滑大个位数乃至双位数）、或有提价催化，#24年大麦、铝均有望改善；成本预期有望更乐观，部分公司吨成本将步入下行阶段。中长期看，Q3吨价增速维持乃至加速，再次印证啤酒升级在大众品中具备α（起步晚、空间大、供给端共同驱动），24年餐饮、夜场修复，经济好转也将为升级提供更多动力。推荐华润19X、青啤21X，关注燕京32X、重啤21X。

底稿欢迎交流！国金食饮 刘宸倩/李本媛