1、行业端，户外用品行业稳健增长，集中度稳步提升。1）需求端：全球户外用品行业规模约千亿美 元，未来有望在新兴市场发展及新品类的推动下保持稳健增长，我们预计2020-2025年全球户外运动市场规 模将以8%的CAGR稳健增长，其中TPU品类表现亮眼。2）竞争格局：海外企业起步较早，具备先发优势， 但国内产业链完善，生产优势显著。目前我国户外用品行业集中度较低，CR5仅23%，浙江自然等龙头企业 在技术研发、客户资源等方面优势显著，未来市占率提升空间广阔。 

2、核心竞争力：公司主营户外用品制造，产业链+技术研发+客户资源构筑核心竞争壁垒。

1）全产业链 布局：公司掌握TPU产品从复合面料生产、产品设计、成品制造等生产及工艺流程的所有关键工序，全产业 链布局强化成本优势，盈利能力行业领先。

2）技术研发领先：公司拥有TPU面料、面料涂层等5大核心技 术，技术研发实力行业领先，构造核心技术壁垒。

3）客户资源：公司深度绑定迪卡侬等优质户外用品零售 商，客户资源优质。 

3、成长驱动力：核心品类、核心客户稳健增长，凭借技术优势持续开发新品类、新客户，拓宽业务边 界。

1）品类端：TPU类产品弹性好、耐磨、环保，持续替代PVC类产品，发展前景广阔。公司TPU技术领 先，核心业务TPU床垫稳健增长；此外近年来水上运动、家用充气床垫等赛道快速增长，公司积极将TPU面 料延伸至充气沙发、充气保护装置、防水箱包等新品类，挖掘业绩增长新驱动。

2）客户端：公司与核心客 户迪卡侬、SEA TO SUMMIT等合作持续深化，核心客户稳健增长，公司份额持续提升；同时公司凭借较强 的设计研发以及良好的客户口碑持续开发新客户，未来拓展空间广阔。

3）产能端：公司积极推进TPU充气 床垫及防水包产能建设，缓解生产压力；同时通过海外产能建设强化全球生产布局。 盈利预测与估值 我们预计公司21~23年EPS分别为2.28元、2.77元、3.50元，CAGR为31%，现价对应2022年/2023年20 倍/16倍市盈率。我们看好公司核心业务、核心客户稳健增长的同时凭借全产业链布局、技术研发优势持续 拓展新业务、新客户的发展空间。

首次覆盖给予跑赢行业评级及77元目标价，对应2023年22倍 P/E与0.7倍 PEG，隐含36%的上涨空间