■行情到头了么？我们认为这只是起点，持续性确定性空间性明确

我们年初以来已经多次周观点及路演推荐教育，目前观点明确延续。本轮行情主抓手：①板块严重超跌提供向上空间；2021年来受政策及疫情影响，市场对教育行业由于恐慌情绪致预期降至绝对冰点，但实际优质教育企业仍在顽强生存探索，板块超跌；②政策预期目前已相对明确；经过3年双减落地，目前已监管及供需基本达到新的平衡状态，具备成长路径，在合规前提下我们认为未来3年企业发展具备相对稳定的外部环境；③供给强力去产能，头部溢价将显著释放。未来几年不同于双减前行业的无序状态，从进入门槛/证照审批/内容监管/资金管控等多方面都对机构提出新要求，特别是头部品牌信任背书及资源卡位有利于获取更大市占。

■近期有何变化？近期没有变化，但过去3年持续在变化

近期美股上涨带动A股情绪提升，市场关注近期发生了什么。近期行业没有发生明显变化，但过去3年一直有持续变化（新东方过去18个月涨幅865%）：①高中学科没有按照K9执行，且目前基本形成一致口径；但21年该情况并不明朗，大部分机构（以K9为主）退出叠加疫情影响，行业供给出清90%以上，需求反而由于升学意志提升而增长，形成了巨大的供需缺口；

②K9全部以非科学形式发展，但学科/非学科认定及监管均由地方把握；21年以来机构在双减要求下关停K9学科，转向非学科发展，基于消费选择目前主要集中在数理思维和人文素养等方向；由地方界定解释并监管学科/非学科执行，譬如广东地区此前已明确如果课程内容中学科含量低于50%则定义为非学科；且具体监管及处罚行为等由地方落地。此外，K9学科牌照并未过度限制，对于符合要求的机构发放，但需加强与监管沟通、合规审查及内容调整。

■政策怎么判断？是一种具备稳定性的新常态

在总结过去3年同时，为什么会这样或许更为重要，我们认为这是兼顾政策方向与实际落地的稳定动态平衡，具备预期持续性；对教育或于恐慌或一刀切的观点或不全面。

一方面，高中段我们认为未来收紧概率不大；①双减最严格时高中段已有分歧，大部分地区未按K9执行，当前及未来收紧概率不大；

②我们认为高中和K9有本质差异，虽同属K12，但政策思路完全不同；K9强调“公平优于效率”，行业发展不能过度影响公办校内教育体系；高中强调“综合、融合”及相对于K9的市场化。譬如1、天立国际过去2年已完成体内约30所营利性民办高中的牌照办取，效率显著快于民办本科；2、近两年国家弱化职普分流，强调职普通融；

③高中具备高水平人才的筛选入口价值；譬如我国取消小初段学科竞赛，但高中五大联赛一直保留并发展，对于选择基础学科人才具备积极意义。

另一方面，K9段目前简单理解为“擦边球”或不全面；我们从未预期过双减取消，目前双减也从未取消，K9学科已退出历史舞台，或申请非营利性牌照进行，但对于规模化以上机构其已不是主力构成。当前机构成长方向即全面发展非学科，非学科符合双减以及国家引导方向，对于内容进行优化，这是双减落地后供需新形态；对于内容超纲违规，地方监管给予处罚，但其与此前双减要求的禁培，我们认为或有本质差别，无需过度恐慌新担忧。

所以，业绩变化只是政策及供需变化下的水到渠成，我们乐观看待未来3-5年板块成长性；对于政策及板块恐慌情绪及预期变化或推动估值逐步上移。

■板块怎么选？

##K12段

【新东方】除市场普遍认知其业务空间充分释放，我们认为新东方品牌价值在经历双减及东方甄选等社会事件后，具备产业号召力，其政府资源力及民众公信力提升，具备稀缺禀赋；【学大教育】业务结构优势显现；高中段具备丰富横向纵向扩展空间，我们9-12月月度金股；【天立国际】最具潜力的非学科培训及高中运营集团【好未来】小初段机会捕捉能力强劲，非学科及高中快速发展。【思考乐】深耕广深地区，业务快速复苏【盛通股份】单店模型快速成熟，进入规模化成长阶段【凯文教育】素质教育+职业教育双管齐下。

##职教段

【行动教育】收款高增估值性价比凸显【传智教育】联手鸿蒙加速产教融合【中公教育】业务逐步复苏【东方教育】行业低点已过。

##信息化

【佳发教育】核心业务新周期放量，中考新业务规模快速成长，C端启动内测加速推广。