2. 当前煤炭市场价格趋势及风险

煤价风险分析：当前动力煤市场稳定，价格最低910元/吨；煤炭供应预期收缩，需求以刚需为主；港口库存降低，坑口库存处低位，短期内价格波动不大，预计动力煤二三月份价格可能在850元左右筑底。

焦煤市场分析：港口主焦煤2580元/吨，需求趋于增强，海外（澳洲）价格高于国内，预计春节后焦煤价格因下游需求提振有望上涨。

第四季度业绩前瞻：Q4主要煤炭企业产量环比变化不大；市场和长线价格环比增长；假设产销量和成本不变，煤企Q4业绩应有所提升，但受季节性和安全事故影响，业绩可能有分化。

3. 煤炭企业业绩与估值分析

业绩释放置信度提高：煤炭企业经过7年资产负债表修复，业绩释放能力的置信度越来越高。

释放业绩的意愿参考：5家公司有可转债且股价未达赎回价，5家公司大股东发行可交债且股价未达触发赎回价，可作为释放业绩意愿的参考。

分红提升估值：6家公司明确高分红，越来越多企业提高分红预期，认识到提高分红能提升市值和估值。

4. 煤炭股基金持仓分析

机构持仓分析显示2023年Q4主动型基金重仓煤炭股票市值占比1.29%，环比上升0.3%。

尽管当前煤炭持仓占比1.29%，与煤炭行业在工业企业利润中的占比10%以上相差显著，表明机构投资于煤炭板块并不拥挤。

多个基金持有陕西煤业、中国神华等煤炭股，其中兖矿能源港股流通股占比最高为6.03%，其他主要煤炭公司持股占比相对不高。

5. 煤炭行业投资策略分析

基金在第四季度加仓的动力煤公司包括陕西煤业、华阳股份、中国神华、金控煤业和兖矿能源的港股。

从基本面分析，煤炭板块无显著下行风险，春节后下游需求增长将可能提升煤价，预计火电发电量增长将支撑煤炭刚性需求。

煤炭上市公司现金流充沛，资产质量高，股息率可观，且多数公司无财务杠杆，展示高盈利、高分红和高安全边际。

会议实录

1. 国海证券研判分享

谢谢。本次电话会议仅供符合国海证券投资者适当性管理要求的客户以及受邀客户使用。国海证券不会因为接收人收到这次会议相关的通知或参加这次会议，就视其为客户。会议的内容不构成任何投资建议。任何基于此会议内容做出的投资决策与国海证券的员工或关联机构无关。本次会议仅仅是传递国海证券已发布研究报告中的部分观点，并只反映了国海证券研究人员在发布完整报告当天的判断。请参考研究所已公开发布的报告中的相关内容。

2. 当前煤炭市场价格趋势及风险

各位投资者朋友，大家晚上好。我是国海证券能源开采行业的首席分析师陈晨，欢迎大家参加我们的电话会议。今天的会议主题是聚焦当前煤炭板块的热点问题，我们将解答四个方面的问题。第一个是关于当前煤价是否存在风险，第二个是对第四季度煤炭板块的业绩进行预测，第三是分析公募机构的持仓情况，最后提出当前煤炭板块的投资观点。

首先谈到动力煤价格，目前最低价格稳定在910元人民币。临近年底，煤矿陆续放假，预期供应将收缩。需求方面以刚需采购为主，成交量较少。港口库存和建档库存的消化速度加快，从而体现出供需关系仍然较好。目前坑口库存较低，处于近四五年来的低位。山西地区5500大卡等级的坑口价格为750元，加上发至港口的成本200元，使得到港成本为950元。由于到港成本和港口价格之间存在约40元的倒挂，这将制约倒挂量，对港口价格形成支撑。

海外市场的价格目前仍然坚挺。5500大卡等级的海外煤炭运至中国后的价格需要约900元。我们预计，国内煤价短期内将呈小幅波动为主，预计2月份至3月份动力煤价格能在850元左右筑底。

再来看焦煤价格，最新的主焦煤港口价格约为2580元。临近年末，更多煤矿放假，供应有减少的预期。在经历了前期的煤价下调后，下游的补库意愿增强。同时，海外的澳洲焦煤价格依然高于国内300元以上。因此，我们预计国内焦煤价格将在高位震荡。随着春节过后下游高炉开工率的提升，焦煤价格有望迎来上涨。

综上所述，从动力煤和焦煤的分析来看，我们认为当前煤价风险还是可控的，春节后随着下游需求催化，煤价上行的概率将会增大。

第二部分是对第四季度股票板块的业绩进行前瞻。以中国神华为例，第四季度产量为8,250万吨，环比增长了120万吨；陕西煤业为3,946万吨，环比减少75万吨；中美能源为3,305万吨，环比减少100万吨；陆港环能为1,578万吨，环比增加70万吨。第四季度整体生产量环比变化不大，但是山西和贵州等地的公司可能受煤矿事故影响，产销量可能有5%左右的下滑。

从价格角度来看，第四季度市场价格环比增加了92元，长期合同价格增加了10元。买市场的价格环比增加了435元，而茶叶价格环比提升了150至200元，喷吹煤价格环比上涨了53元。假设产销量和成本费用不变，煤炭企业第四季度经营业绩环比应该会有所提升。但是，考虑到煤炭企业有计提成本费用的习惯，以及部分煤矿公司可能受事故影响，所以预计第四季度煤企业绩可能会有分化。

3. 煤炭企业业绩与估值分析

整体上来看，我们认为当前煤炭企业经过7年资产负债表的修复后，业绩释放能力大幅提高，对于业绩的稳定性和持续性，我们的置信度不断增强。

在利用资本市场进行业绩释放方面的意愿，我们整理了相关数据。目前，有5家公司发行了可转债，包括平煤股份、甘肃能化、北京能源、金能科技和淮北矿业。而这5家公司的股价目前均未达到可转债赎回的触发价。同时，还有5家公司由大股东发行了可交债，这些公司是平煤股份、六安华能、上煤国际、耀美和兖矿能源。这些公司的股价同样未达到可交债赎回的触发价。

对于分红政策，我们看到神华、陕煤、兖矿、山煤、平煤和广汇这6家公司均有明确的高分红政策。目前，愿意提高分红比例的公司越来越多，其中包括上汽集团以及北京、安徽地区的相关企业。这表明上市公司逐渐认识到，只有通过提高分红才能提升市值和估值，所以提高分红的公司预期将持续增加。这是对业绩展望的第二个方面的分析。

4. 煤炭股基金持仓分析

第三方面是机构持仓的分析。我们观察到2023年第四季度主动型基金的重仓股中，持有煤炭行业股票的市值占比达到1.29%，较之前环比增长了0.3%。这里的统计包括了主动管理型基金，涵盖了普通股票型、偏股混合型以及灵活配置型基金。近三年来，煤炭板块在基金持仓中的占比峰值出现在2022年第三季度，为1.52%。

回顾过去20年，我们发现2011年是煤炭持仓的高点，当时占比高达5%，这是一个历史性峰值。目前来看，1.29%的持仓占比与煤炭行业占工业企业利润的比例（超过10%）相比，差距还是相当显著。因此，我们认为在煤炭板块的机构持仓方面，市场并不拥挤。

目前持有陕西煤业、中国神华、兖矿能源、华能国际电力、以及兖矿能源港股的基金数量较多。具体来说，前五名中，持有陕西煤业的基金数量有163个，中国神华为137个，兖矿能源有55个，华能国际电力有50个，兖矿能源港股有49个。以兖矿能源港股为例，其持股占流通股的比例最高，约为6.03%，国际置业的比例为5.6%，环旭电子的比例为3%，陕西煤业为3%，中国太阳集团港股也达到了2.8%。

从持股占流通股的比例来看，我们可以看出这些比例都不算高。

5. 煤炭行业投资策略分析

从本季度的持仓量变动情况来看，基金加仓的主要是陕西煤业、华阳股份、中国神华和平煤股份。而减仓的则主要是动力煤的电投能源和国际加仓的焦煤公司。具体到分煤种，主动型基金在第四季度加仓动力煤公司的前五名分别是陕西煤业、华阳股份、中国神华、金控煤业和兖矿能源的港股。而减仓的主要是平煤股份、陆军华能、华北矿业、盘江股份、冀中能源等，这些简称为内焦煤公司，主要的增持对象是恒源煤电，以及在无烟煤领域的山西焦煤和兰花科创。

以上是关于机构第四季度持仓的分析。最终落实到投资观点，过去一个季度煤炭板块的超额收益是非常明显的，最近两周则比较平稳。从基本面来看，尽管临近年底供需双弱，但我们对当前煤价下行风险不大。春节过后，只要下游需求反弹，煤价上行的概率依然很大。尽管行业内资本开支未见显著起色，需求可能会有波动，但仍呈刚性增长态势。我们预计2022年至2023年，火电的平均发电量增幅应在4%以上。因此，我们认为煤炭需求将保持刚性增长，预计未来煤炭行业将维持紧平衡状态。总体而言，煤炭行业的大方向应该没有变化。

在投资者回报方面，煤炭行业的资产质量高，现金流充沛。煤炭上市公司的特征为高产出、高盈利、高现金流、高壁垒、高分红和高安全边际。许多煤炭公司已经无财务杠杆，如中国神华、陕西煤业、鲁宾华能这些公司到2023年第三季度的财务费用已是负值。基于这种情况，公司股息率还有7%~10%的高额回报，因此我们认为煤炭的资产质量非常高。

同时，煤炭企业的专项储备也有显著增长，这实际上是作为'储水池'，未来可用于冲抵成本释放利润。到2023年9月末，与2020年末相比，中国神华的专项储备增长了100多亿，陕西煤业增长了约60亿，这都是有助于未来利润释放的基础。从资产负债表来看，我们认为煤炭市场依然具有很大吸引力。因此，我们认为板块有很大的成长空间，且机构持仓有可能呈现螺旋式上升。我们建议投资者淡化短期波动，把握煤炭板块的价值属性，并关注行业的潜在瓶颈。

在动力煤领域，我们推荐的主要是陕西煤业、中煤能源、华源股份和中国神华。如果春节过后煤价上涨，我们可能会优先考虑兖矿和广汇能源。在焦煤领域，我们目前主要推荐潞安环能、山西焦化、淮北矿业和平煤股份。