在4月9日凌晨，跟踪恒力液压的挖机油缸这个先行指标时，给大家提示发生了一年以来首次环比向下拐点后，近期工程机械主机厂、零部件厂商调整幅度较大，上次点评中提示注意的风险近期已经开始反馈，先知最近也做了一个系统的，完整的草根调研，包括一些思考和想法，跟大家做个分享： 

1. 最近的股价在交易什么？从2月下旬以来，龙头三一的跌幅达到了35%，是本轮复苏以来最大的一次回撤。股价在交易什么信息？有三点：1. 交易增速切换，Q1行业85%的增速大概率是年内季度增速的最高点，从4月份起进入低增速（0-10%），高低切换，对估值形成挑战； 2. 对信贷收缩的担忧，从年初强调控制宏观杠杆率开始，就引发了市场对今年信贷收缩的忧虑，近期草根下来，确实3-4月份，新项目的开工力度不够，专项债的发行力度和速度也放缓；3. 对成本上行的担忧，上游大宗商品涨幅过大引发大家对周期类中游品种盈利能力的担忧。 

2. 接下来需求趋势怎么看？从结果上看，结合调研信息，机构目前认为4-5月份增速进入低增速，如果5月份以后开始，随着环保督察结束、专项债发行启动，新项目逐渐开工，需求有望复苏。整体增速的韧性依然还在。但是，高增长几乎很难看到。大家对于行业的需求趋势要逐渐从过去的每月超预期，向常态化低增长或者负增长过渡。 

3. 出现负增长怎么办？很多投资者都在担心，负增长后怎么办，继续杀估值吗？认为：可能会继续杀估值，但估值也是有底的。首先，目前的估值水位已经在历史低位附近，风险释放得比较充分。其次，负增长本身不可怕，40万台销量，负增长10%，依然还有36万台，核心是企业的利润走势如何，决定企业利润的是三个重要因子：（1）国内市占率；（2）海外的销量增速；（3）企业利润率。如果行业调整，而企业业绩保持稳定，反而应该给与更高的估值水平，因为过去对周期波动的担忧是过度的，需要修正。 

4. 要重视中长期价值。中国工程机械行业，已经迎来了巨大的变化，产品结构，国际竞争力等各个维度。 放眼全球，目前中国拥有最完善的工程机械生产体系，拥有最低的生产成本曲线，拥有最高效的数字化能力。先知详细的比较了卡特彼勒和三一重工目前几乎所有的财务指标，得到的结论是：资产质量更高、盈利能力更强，周转效率更快，估值却差了2-3倍。大家可以考虑一个问题，为什么卡特彼勒可以给与20x以上的PE，海外投资者不担忧周期性吗？答案在过去卡特40年的股价里面，不考虑回购分红，卡特的年化回报率是20%。三一是第一批代表中国制造走出去的企业之一，是国际化的先驱，这样的资产未来到底该怎么估值，过去能提供的经验比较有限。 

5. 结论：随着绝对估值水位的下行，工程机械中短期正在重新寻找常态化低增长对应的底部，未来的中长期价值逐渐显现。继续维持上次跟踪观点，短期看三月上游恒立的排产中已发生环比下降，说明景气度开始放缓，中期看全年整体挖机的销量增速有所回落，从2020年的56%增速回落至2021年的20%左右，去年高增长并非常态，所以今年股价上涨的斜率肯定不如去年，也会有所放缓，长期看逻辑是我国高端制造的龙头在全球市占率的提升，正在开始一轮全球崛起的新阶段，成长性持续可期，中国工程机械资产是具备全球竞争力的，二季度海外的销量增速将会是有力的证明。