事项：

　　公司6月13日第七届董事会第三十五次会议决议公告通过了《关于成都士兰投资建设项目的议案》：为进一步提升公司在特殊封装工艺产品领域的综合竞争优势，满足日益增长的市场需求，公司拟通过控股子公司成都士兰半导体制造有限公司投资建设“年产720万块汽车级功率模块封装项目”，该项目总投资为30亿元，资金来源为企业自筹。项目建设周期为3年。

　　国信电子观点：1）公司建设了国内首条12英寸特色工艺产线，具备产能端先发优势；在此基础上12英寸产能将从目前近4万片/月增至25年9万片/月。此次模块封装扩建项目将匹配公司芯片制造能力，为产品规模优势逐步体现提供保证。2）公司车规级IGBT模块21年已实现批量供货，产品获零跑、菱电、比亚迪、汇川等客户认可，加之新能源汽车加速渗透，是车规级功率产品上量的黄金期。我们看好士兰微产能升级的长期规模优势及产品进入汽车客户的先发优势，维持士兰微“买入”评级。

　　评论：

　　芯片生产与模块封装协同，规模优势渐体现

　　公司拥有国内首条12英寸特色工艺半导体产线，具备产能端先发优势。从2018年公司启动国内第一条12英寸特色工艺半导体芯片产线建设至今，12英寸产线截至22年3月底已释放产能4.5万片/月。此前，公司通过董事会决议公告，拟通过子公司士兰集昕建设“年产36万片12英寸芯片生产线项目”；扩建后，叠加士兰集科12英寸线6万片/月产能，公司25年12英寸线总产能将达9万片/月

　　相比8英寸产线，12英寸线设备更易购买且具备成本优势，同时单片切割芯片数量翻倍，前道成本将降低20%-30%左右。此外，由于12英寸线建设要经历2年时间，投产后工艺还需从低端产品开始转移至高端产品。相比于诸多在缺货行情当中开启扩产的IDM厂商，公司先发优势明显。

　　芯片制造与模块封装同步提升是规模效应的先决条件。2021年士兰微子公司成都集佳公司已形成年产智能功率模块（IPM）1亿只、年产工业级和汽车级功率模块（PIM）80万只、年产功率器件10亿只、年产MEMS传感器2亿只、年产光电器件4000万只的封装能力。然而根据目前公司芯片制造端的扩产计划，现有封装产能尚无法完全匹配芯片产能扩展，成为汽车级模块等高价值量产品加速渗透及产线规模优势体现的短板。假设本次720万只车规级功率模块产能全部释放，对应12英寸芯片产能约30%，与公司12英寸产线聚焦规模化产品定位相匹配。

　　新能源汽车需求持续向上，客户拓展正当时

　　公司车规级功率器件获客户认可，进入产品上量关键期。公司21年已批量供应零跑、汇川、比亚迪、菱电等客户，产品涵盖主驱IGBT模块、空调IGBT等多种车用半导体器件，目前正在与部分整车厂和Tier1配合上量中；此外，公司还将为IGBT单管主驱电控方案供应商英博尔提供汽车IGBT单管产品。若公司产能释放如期推进，预计车载半导体器件将是公司23年销售增长的主要来源之一。

　　新能源汽车市场保持高增长，公司客户表现佳。根据中汽协数据，5月新能源汽车销量44.7万辆（MoM +49.5%，YoY+106%），其中比亚迪销量11.49万辆（MoM +8.4%, YoY +148.3%），零跑销量1.01万辆（MoM +215%,YoY +11%）。根据NE研究院数据，22年1-4月，我国新能源乘用车电机控制器装机量中弗迪动力（比亚迪为主，占比25.45%）、汇川技术（占比9.43%）、英博尔（占比5.67%）、零跑科技（占比1.93%），均进入前15名。在行业与客户双增长的背景下，公司车规级功率器件未来成长可期。

　　投资建议：封装能力与芯片制造能力协同，公司IDM规模优势将逐步体现51，维持“买入”评级

　　考虑公司封装与芯片制造能力同步升级，产能端规模优势逐步体现；新能源汽车产品拓展顺利，将进入产品上量的黄金期885，我们预计2022-2024年公司营收101/134/171亿元，归母净利润15.7/20.7/26.8亿元，当前股价对应PE分别为40/30/23x25w，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　车规级产品客户拓展不及预期；产能释放不及预期；新能源汽车整体销量不及预期。