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皇马777

2020-10-18 21:19:25

方正策略：当前金融股具备崛起的条件
2020-10-18 16:00策略研究
核心结论
1、近10年来，金融股大涨的情形大致出现过四次，分别是2012年底、2014年底、2018年初以及2019年初，金融股在年末年初爆发的概率较高。
2、2014年底和2019年初金融大涨由流动性大幅宽松驱动，2012年底和2018年初金融大涨的背景均为经济加速复苏。
3、金融大涨前银行和非银业绩通常具有明显的相对优势，或是业绩趋势更好。
4、金融大涨前估值大多在历史低位附近，仅2018年初是个例外，且均存在催化剂。
5、当前金融股具备崛起的条件，核心在于经济加速复苏、业绩三季度边际改善、基金持仓和估值处于低位、前期负面因素缓解，叠加顺周期行业大多在10月创出新高、港股中内地银行指数先行反弹超10%，多重因素共振下，估值修复一触即发。
摘要
1、金融大幅上涨的宏观背景要么是经济加速复苏，要么是流动性拐点。2012年底金融大幅上涨的背景是经济短暂反转，流动性环境充裕，政策也较为积极。2014年底金融板块大涨发生在经济下行略有失速、流动性大宽松、改革举措不断发力的背景下。2018年初金融大幅上涨的背景是全球经济加速复苏形成共振，但国内政策严监管及流动性边际收紧对于经济复苏预期形成牵制，导致金融风格对经济复苏滞后定价。2019年初金融大幅上涨的背景是2018年猛烈去杠杆下，债务违约及股权质押等风险的大量出清，经济增速阶段性企稳，流动性拐点的到来以及政策全面转向积极。
2、金融大涨前银行和非银业绩通常具有明显的相对优势，或是业绩趋势更好。2012年底银行、非银和全部A股非金融Q4单季度净利增速分别是17%、-30%和2%，银行业绩具有绝对优势，非银Q4单季度净利同比边际明显改善。2014年底银行、非银和全部A股非金融Q4单季度净利增速分别是0%、161%和-18%，在全市场单季度业绩出现下滑的背景下，银行和非银业绩优势显著。2018年初银行、非银和全部A股非金融单季度净利增速分别是6%、52%和23%,在全部A股非金融相较上一季度出现下滑的背景下，同期银行和非银单季度业绩增速显著上行，金融业绩趋势更优。2019年Q1银行、非银和全部A股非金融单季度净利增速分别是6%、71%和1%,银行与非银业绩呈现出明显的绝对优势。
3、金融大幅上涨前估值大多在低位，且存在催化剂。2012年底金融大涨前市场估值处于绝对低位，催化剂是12月银监会公布的《商业银行资本工具创新指导意见》以及华夏银行兑付门事件得到妥善处理。2014年底金融大涨前已经具备相当大的估值优势，估值分位在全行业中最低，降息周期的开启是直接的催化剂。2018年初金融上涨前市场估值整体已经处于相对高位，机构抱团品种出现极致化演绎，催化剂是2017年底央行决定建立“临时准备金动用安排”，降低了银行的资金成本，帮助银行可以更好地应对季节性流动性紧张带来的压力。2019年初金融上涨前估值再次回到历史低位，催化剂则是1月初的全面降准以及金融供给侧改革。
4、当前金融股具备崛起的条件，经济复苏、业绩边际显著改善、催化剂形成共振，估值修复一触即发。当前经济复苏渐入佳境，四季度存在内外需共振的可能性，经济进一步复苏的大环境下，大金融中的银行将受益于资产质量的提升，不良率的下降，保险则受益于需求复苏带来的长端利率上行，从而带来资产端收益率的抬升。业绩方面，不同于全部A股在二季度边际改善最明显，大金融三季度业绩边际改善的幅度最大，核心在于银行三季度营收基本保持稳定，调降利润的压力明显缓解。催化剂方面，不管是银行还是非银Q2基金持仓都达到或接近历史低点附近，银行压降利润的要求可能会放宽，压制银行估值最大的负面因素消除，对于非银而言，资本市场改革稳步推进，引入中长期资金对券商、保险形成直接带动作用。估值方面，从目前大金融的估值来看，银行PB仅0.7倍，处于近十年3.6%的估值分位，非银估值2.1倍，处于近十年57%的估值分位，较万得全A指数88%的估值分位明显偏低。此外，顺周期相关行业中可选消费、中游周期品均在10月创出新高，仅金融明显滞涨，港股中内地银行指数已经先行反弹，底部反弹超10%，金融估值修复一触即发。
风险提示：疫情大幅蔓延、国内外央行货币政策提前收紧、经济复苏不及预期、中美关系急剧恶化等。

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