核心逻辑：

1）电动汽车自燃频发，绝缘粉末喷涂作为新的技术方案可以改变行业现状

随着新能源汽车行业的景气，从HEV、PHEV、EREV和纯电动等带有高压电气部件的产品越来越多，其电压范围从200V升至800V，对于新能源三电系统最大的威胁就是高电压下的自然问题。电池厂以往使用绝缘膜作为绝缘材料，在动力电池行业得到了广泛的应用，但其包覆速度比较慢，对复杂工件应用的局限性，电池使用过程中起泡等问题限制了锂电池的发展。随着CTP等新技术的崛起，绝缘粉末喷涂作为新的技术方案可以更好的对电池部件实现绝缘保护；固化后的粉末涂层具有优异的电绝缘性能，其与底材优异的附着能力，很高的粘接强度，更加有利于动力电池结构设计工程师实现大模组，CTC，CTP等新的电池包技术。

目前国内外电动汽车粉末绝缘涂料主要采用基体树脂为高机械强度高耐热的改性聚酯树脂；生产聚酯树脂的主要原材料之一为偏苯三酸酐（TMA）。尽管偏苯三酸酐的生产工艺最早起源于国外，但欧美等国的生产企业在偏苯三酸酐领域正面临我国企业的巨大竞争压力，竞争格局逐步向中国转移和倾斜。此外，中国企业由于装置成本较低，加之相对较低的劳动力成本，使国内企业生产的偏苯三酸酐产品在国际市场上具有很高的竞争力，包括阿克苏诺贝尔、巴斯夫、艾伦塔斯、爱敬化工、花王、联成化学等国际化工行业巨头都从中国企业购入偏苯三酸酐。

近年来，偏苯三酸酐生产领域的国际产能由于建成时间较为久远，技术路线较为老旧，技术优势已不明显，加之国内生产成本较低，产业链上下游配套较为完备，出现了退出和缩小。 部分境外企业的偏苯三酸酐生产装置已陆续停产， 正常生产的国际企业主要仅有美国 Ineos Joliet LLC 等少数企业，行业竞争格局正逐步向我国转移和倾斜。

3）市盈率偏低有望迎来重估

2021年公司偏苯三酸酐产品销量为4.57万吨，预计2022年销量将达到5.3万吨，将为公司带来约6.4亿元收入。综上所述，作为偏苯三酸酐区域龙头企业的正丹股份，2022年仅偏苯三酸酐产品销售都将为公司带来6.4亿元收入，考虑上游成本下降以及下游应用增加，有望增厚收益1亿元。公司当前仅31亿市值、2022预估15倍的估值完全没有反应公司做为新能源上游材料的合理增长预期，因此短期来看公司至少存在翻倍空间。

核心驱动：

聚酯树脂的市场需求量随着粉末涂料的发展持续增长，带动上游TMA需求

粉末涂料是一种以树脂为基料，配以固化剂、颜料、填料，经预混合、熔融挤出、粉碎、分级过筛而得到的高分子材料。按照成膜物质的性质分为两大类：热塑性粉末涂料和热固性粉末涂料，聚酯树脂是热固性粉末涂料主要原材料之一。由于具有安全、环保、节能等方面的优势，粉末涂料不断挤占液体油漆的市场，逐步成为涂料行业的发展方向之一。

据统计，2021年，全球粉末涂料市场接近110亿欧元，亚太地区的市场份额最大，中国占据了全球市场的50%左右。数据显示，从2010-2020年我国粉末涂料行业高速增长势头不减，销量已连续10年攀升；2020年我国粉末涂料市场规模在404亿元左右。近年来，随着新能源电池、热敏材料等行业的发展，粉末涂料的市场空间不断扩大，在，增加了粉末涂料用聚酯树脂的需求，同时带动了其上游TMA的需求量。

以TMA为原材料生产的聚酯树脂在新能源电池绝缘涂层行业发展前景广阔

偏苯三酸酐（TMA）是一种重要的精细化工产品改性和添加的中间体，被广泛应用于高端粉末涂料、高级绝缘漆等，提升其耐热性、耐候性、耐迁移性、抗挥发、耐高温等性能。TMA主要用于制备粉末涂料专用聚酯树脂；由于粉末涂料不含任何有机溶剂、无污染、可回收、利用率高、能耗低、工艺简单，目前已成为公认的“4E型”（高效、节能、环保、经济）涂料，加之粉末涂料本身赋予的膜层机械性能高，优异的抗化学性、防腐性等优点。偏苯三酸酐与多元醇及二元羧酸反应合成的醇酸树脂涂料在新能源电池绝缘涂层行业发展前景广阔，具有优良的稳定性、耐水性和耐热性能：以偏苯三酸酐为原料生产的聚酯树脂，再与环氧树脂以1∶1混合生产的聚酯环氧粉末涂料，不含溶剂，呈粉末状，与传统溶剂型涂料相比，具有不挥发、无毒、无溶剂污染、涂覆方便、固化迅速等优点。

2022年1月，阿克苏诺贝尔粉末涂料再次在中国发布了全新的可应用于电动汽车核心零配件的涂料整体解决方案，其产品Resicoat已为众多新能源车电池及电机内部定子、转子、母排、高压线束，以及动力电池电芯、冷却系统、动力电池零部件等提供粉末绝缘涂料。目前，阿克苏诺贝尔等国际化工行业巨头都从中国企业购入TMA作为其原材料生产绝缘涂层！

液相空气氧化法技术仅有极少企业掌握，TMA制备工艺技术壁垒极高

精细化工行业对技术要求较高、产品开发周期长且投入大，以往发达国家行业巨头占有较高市场份额。以中国为代表新兴市场迅速发展，自主创能力提高产品科技含量增强，产品质量提升，新兴市场的精细化工企业面临巨大的产业转移机会。且由于精细化工和环保新材料行业较为细分，产品针对强、特质性高，行业竞争格局多体现为垄断或寡头竞争局面，行业壁垒较高。在偏苯三酸酐领域，其生产工艺技术含量很高，世界上只有屈指可数的几家企业能够稳定地规模化生产偏苯三酸酐，国内具备偏三甲苯液相空气氧化法生产工艺的企业仅有4家。

正丹股份——粉末绝缘涂料上游王者

偏苯三酸酐区域龙头，未来发展前景广阔

公司是一家特种精细化工领域的高科技企业，主要研发、生产和销售偏苯三酸酐、偏苯三酸三辛酯、乙烯基甲苯等高性能、高环保、高附加值的新材料产品。公司在偏苯三酸酐、偏苯三酸三辛酯等产品的生产方面已具备规模优势，在国内外市场上均占据了领先的市场地位。在偏苯三酸酐领域，公司是国内仅有的四家可采用连续法生产偏苯三酸酐的企业之一，行业呈寡头垄断格局。公司是我国最早期从事偏苯三酸酐的生产与销售的企业之一，从事该产品生产的厂商不多，行业集中度较高，核心技术掌握在几家大型产品提供商之中，技术门槛较高。

业绩增速较高，研发投入逐年提高，正丹股份发展潜力较大

2021年，公司实现营业总收入17.6亿元，与去年同期13.1亿元相比上升33.52%；净利润1.04亿元，与去年同期4300万元相比，上升142.99%。其中偏苯三酸酐产品收入5.08亿元，同比增加15.3%，占比约为28.8%。2021年，公司偏苯三酸酐产品销量为4.57万吨，同比增加15.4%。2021年公司研发费用为5320万元，同比增加17.29%。2021年正丹股份期业绩总体较上期有大幅增长，公司主要产品的平均销售价格同比上涨，同时单位产品的毛利率较上年同期增长，公司整体盈利能力不断提升，考虑到公司研发投入不断提升，正丹股份未来发展潜力较大。

正丹股份技术领先优势较大，市场竞争力较强

正丹股份连续多次被认定为“高新技术企业”，获批设立了“江苏省研究生工作站”、“江苏省博士后创新实践基地”，公司工程研究中心被认定为省级工程技术研究中心和江苏省重点企业研发机构。企业在技术开发和技术成果保护方面取得了一定成效：截至2021年12月31日，公司拥有授权专利35件，其中发明专利17件，实用新型专利18件；公司 于2019年被评为国家知识产权优势企业和中国石油和化工行业知识产权示范企业。

在偏苯三酸酐的生产领域，公司发明专利“连续法氧化工艺生产偏苯三酸酐的方法”获得“第十二届中国专利优秀奖”和“第五届江苏省专利奖”。凭借该方法公司偏苯三酸酐的生产效率和产品质量都要高于同行业；正丹股份已成为国内甚至是全球偏苯三酸酐的领导企业之一。与间歇氧化法生产工艺相比，公司的连续氧化法生产工艺能够有效实现对配料、氧化、成酐、精制的连续稳定控制，生产安全性高，产品转化率提升，产品质量稳定，多项指标处于国际领先水平，有效避免了间歇法下反应时间长、反应不完全、副产物多、质量不稳定、产品收得率低等缺点，以及反应器需要反复升压降压、升温降温，设备容易疲劳，使用寿命缩短，安全性能低等技术缺陷。

业绩预测：

核心假设：

（1） TMA单价维持1.2万元/吨

（2） TMA销量增幅维持在16%

2021年公司偏苯三酸酐产品销量为4.57万吨，预计2022年销量将达到5.3万吨，将为公司带来约6.4亿元收入。综上所述，作为偏苯三酸酐区域龙头企业的正丹股份，2022年仅偏苯三酸酐产品销售都将为公司带来6.4亿元收入，考虑上游成本下降以及下游应用增加，有望增厚收益1亿元。公司当前仅31亿市值、2022预估15倍的估值完全没有反应公司做为新能源上游材料的合理增长预期，因此短期来看公司至少存在翻倍空间。