丘栋荣
韭菜篮子
2022-03-02 15:30:31
我们研究认为，价格和估值对基本面是有影响的，而且很多时候是正面影响的，但一旦出现反转，就会出现反身性。
反身性隐含的其实是比较深层次的经济学的道理。
高估值的公司，估值贵、市值高，原有股东的隐含回报率就会很低。任何参与者都会有很强的积极性去做融资和资本开支，利用高估值的优势来扩大自身的市场份额。
如果行业所有人都在扩张，那么最终就会变成囚徒困境，谁先扩张谁领先，这个行业最后会变成一个扩张型的行业，换句话说，高估值必然导致扩张。
即便所有的参与者一开始知道扩张的结果是ROE拉回到平均水平，但没有人是不扩张的，因为谁不扩张谁吃亏，这是一个典型的囚徒困境。
所以在这种情况下，高ROE对高估值的基本面是有反身性的，最终会把ROE拉下来，会把盈利能力拉下来，最后把估值拉下来。
这也解释了另外一个问题，为什么高ROE是不可持续的，因为ROE高的时候一定会吸引大量资金的进入，这会导致整个行业和公司的盈利能力有所下降。
即便这个行业只有一家公司，也会是这种结果，企业内生的力量会让ROE回归到一个平均水平。
这个回归周期多长，不同产业的差异非常大，但最终的结果是一样的，那就是估值对于基本面是有反身性的。
一个周期下来，高估值必然会导致ROE的下降。
所以，大部分高景气的投资，最终一个周期下来，投资回报率比较差，因为买入的价格很贵，预期的ROE很高，但最终的结果是它会以一个很平庸的ROE水平来兑现收益率。
反过来一个道理，在低估值的情况下，没有人会想扩张，即便是想扩张，公司估值很低、市值很小，也融不到什么钱。所以在这种情况下，要扩张的公司会建立一种额外的竞争优势，这个时候应该买入这种公司。
对于那些高估值的进行疯狂扩张甚至加杠杆的公司，我们要非常谨慎，因为亏损大概率会体现在周期下行的过程中。
所以，有些时候我们不需要去研究基本面，因为只要我们相信这个道理，产业的发展自然而然就会带到那样一个终点。
比如说现在很热门的投资，很可能会把我们整个产业的投资回报拉到一个非常低的水平，可能会低于社会平均水平。
反过来，在低估值领域，如果那些头部的企业以及基本面风险最低的企业能够活到最后，它们就会享受到整个行业盈利回升的红利。
但是，在高估值领域，所有的风险都很高，即便是头部公司，它的风险也也很高。即便能够存活下来，盈利能力大概率会大幅度下降。
比如我们现在比较看好的煤炭行业，是景气度最好的时候，扩张的公司基本活下来了，反过来如果当时不扩张，现在肯定会很惨。
所以对它的扩张我们认为是对的，但在扩张过程中需要付出非常惨痛的代价，ROE大幅下降，甚至出现亏损。
因此，低估值价值投资策略并不是一个阿尔法策略，低估值价值投资策略的有效性应该建立在对于风险的研究和低风险的基础之上。我们之所以会对高估值比较警惕，是因为背后很多分层次的原因在牛市中可能会被大家孤立或忘记，这是我们需要特别关注的。
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S
宁德时代
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真知无价，用钱说话
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