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0220804海星股份完整版调研纪要

韭菜茬

2022-08-09 09:51:25

0220804海星股份完整版调研纪要

公司简介

海星股份是国内铝电解电容器使用的核心材料—电极箔的龙头企业，公司从上

世纪 80 年代到现在，已经在行业内发展了 40 年。2019 年公司在上交所主板上

市。1998-2019 这 20 年中，营收、利润等主要营业指标每年都保持 20%以上的

复合增长速度。上市后的 3 年里，财务指标也都呈现出每年 30%以上的增速，主

要来源于新兴市场高速增长所带来的需求。

公司多年以来只做电极箔一个产品，属于偏上游的电子原材料。虽然只做这一

个产品，但纵观国内国外的同行，公司属于行业内屈指可数的做低、中高压电

极箔全系列覆盖的制造商。公司从一开始做电极箔就是高定位，瞄向高端应用

市场，下游客户群体基本涵盖全球前十的铝电解电容器制造商，日本的 NCC、

Nichicon，韩资的三莹，台资的金山，内资的江海、艾华等都是公司的主流客

户。

公司连续多年在技术创新方面引领行业发展，技术水平代表了国内最先进水平，

也是专精特新小巨人企业，市占率是第二，第一是东阳光。

电极箔分两道工序。原材料 99.99%的电子铝箔到公司后的第一道工序是腐蚀，

做成半成品腐蚀箔。这一环节在江苏南通基地完成，是核心技术，也是行业最

关键的技术壁垒。第二道是化成，需要用到能源，耗电。基地布局在四川雅安

和宁夏石嘴山，四川的水电资源丰富，基地采用水力发电，宁夏的光照时间长，

原先采用火力发电，最近和未来的光伏发电占比会越来越高，基地目前火力发

电和光伏发电的耗能占比各 50%。和其他行业龙头东阳光、新疆众和相比，只

有我们是采用这种能源布局的，东阳光在内蒙、众和在新疆，都是用火力发电。

从产能分部和基地布局看，海星具有明显的独特经营优势，尤其是在目前双碳

要求严格和能耗指标难获取的状况下。

Q&A

Q：电极箔的低、中高端产品是如何划分的，划分指标或依据是什么？

A：划分是由电极箔的几个重要技术参数决定的，最关键的是两个参数，容量

（俗称比容）和强度（俗称弯折）。

比容方面，因为下游的铝电解电容器是用来储能的，储能功能主要由电极箔决

定，电极箔单位面积内的容量越大，对铝电解电容器的支撑就越高。

强度方面，因为铝电解电容器以柱状形态存在，就要求铝箔是卷绕的。但铝箔

储能需要表面有无数空洞来扩大表面积，同时铝箔的厚度比较薄，以微米级计，

低压箔约 100 微米，中高压箔约 130 微米。在很薄的表面又打洞，意味着后续

卷绕的时候很容易断。这就是低端和中高端的主要区别，中高端要求单位统计

容量足够大、强度也足够大，这样才能使得下游电容器厂商的成品率足够高。

真正落实到电容器最末端的应用，需要稳定性、可靠性和一致性。低端的电容

器只能用在玩具等需求领域，中高端就主要用在工控、航空航天、新能源逆变

器、车载电子等。是有明显差异的。

Q：低压和中高压电极箔在技术上有什么差别，哪一种的技术难度更高？

A：低压和中高压是以第二道化成工序里加电的电压等级来区分的。210 伏以下

电压段的统称为低压电极箔，210 伏-420 伏的称为中压电极箔，大于 420 伏的

叫高压电极箔。

低压产品多用在消费电子领域，如手机快充、白色家电、LED 照明等。中高压

产品更多用在工控、军工、新能源等领域。

从技术难度上说，低压和中高压的关键技术都在第一道的腐蚀环节，低压对腐

蚀的技术要求比中高压高。低压要在非常光滑的铝箔表面通过电化学手段来打

孔扩大表面积，即低压打出来的孔是海绵状的，孔上生孔再生孔。中高压的孔

型是隧道状的，从上到下和从下到上的孔型。孔型不一样使得对腐蚀的技术要

求不一样，从设备、电源、工艺上都是有区别的。也正因为技术上的难度差异，

国内三巨头中只有海星是自主研发低压产品，新疆众和是不做低压产品的，东

阳光做低压产品，但更多的是给日系企业代工。

Q：低压产品主要用于消费领域，中高压用于工控和新能源，但从技术难度来

说，低压腐蚀技术要求更高，是不是意味着新能源这些领域对技术要求的难度

反而降低了？

A：不是的。要从不同维度看，同样做一个电极箔，做低压的复杂程度要比做中

高压复杂程度高，复杂程度主要体现在设备的整个流程。我们第一套腐蚀的设

备都是我们自主研发、制造的，市场上无论低压还是中高压的腐蚀设备都没有

成熟化的产品，低压的设备流程会比中高压的设备流程更复杂。

简单来说，低压设备长度接近 30m，但中高压长度只有 20m，低压设备的速度也

比中高设备低，低压一条线一个月只能做 7、8 万，但中高压一个月可以做 12、

13 万。此外，腐蚀工序要打孔，打孔主要依赖于电源，低压电源目前只有日本

进口，而中高压已经实现国产。低压投资强度比中高压高很多，中高压 800 万

一台设备，低压 2000 万一台。这也是为什么新疆众和不做低压、东阳光低压以

代加工为主。低压用在消费，中高压用作工控、新能源，但是还是低压技术更

高，而且低压不是没有市场，车载用的就是低压产品更多。充电桩、光伏发电

逆变器用的中高压更多。

Q：发展趋势来说有没有中高压往低压转换的趋势？市场上低压和中高压的产

品占比？

A：就是不同环境不同的产品。也不全是车载只用低压，新能源只用中高压。组

件里低压、中压都会用，看的是哪一个更多一些。车载低压为主，新能源中高

压为主。

从全市场来看，容量上、价值上中高压占比 2/3，低压 1/3。

Q：三巨头现在主要对外销售的都是化成箔，是因为腐蚀箔主要用来自产自供，

还是腐蚀箔的市场相对比较小？

A：腐蚀箔只是半成品，化成箔才是产成品，化成箔才可以用在铝电解电容器里。

市场上单独做腐蚀箔对外销售的较少是因为，腐蚀是最关键的技术，有些做化

成箔的厂家不一定自己做腐蚀，它可以外采腐蚀箔来加工。腐蚀箔是核心，也

是中间产品，所以做电极箔的厂家很少对外卖，都是自给自足。即使去市场上

卖，也多是偏中低端的产品。

Q：目前国内主要电极箔厂商的产能情况如何？

A：目前从行业协会拿到的占比数据来看，还是东阳光占第一，大概 10%不到，

海星是第二，大概在 9.5%左右，新疆众和的话排第四。还有一家是华锋股份。

他们的占比小一些而且精力也不在这上面。

从行业分布情况来看，超过 70%的产能在中国。剩下的 30%中，10%多一点在日

本，还有 10%在欧洲等地。从地区分布来看，国内现在行业主要分布在新疆、

内蒙、四川，占到产量的 90%左右，还是比较集中的。这是因为刚提到的第二

道工序中是要用电的。用电成本对生产成本的影响较大，内蒙、新疆、四川等

地的电价是比较有优势的。

Q：海星股份和东阳光、新疆众和相比较的竞争优势，以及三家公司电极箔毛

利差异的原因？

A：新疆众和在新疆，母公司是特变电工，在资源上是比较有优势的。因此他们

向产业链上游延伸得更多一些，从铝矿开始到铝锭、精铝，再到电子铝箔都有

涉及。东阳光涉足的行业较多，更加多元化，除了做电子材料、铝箔、化成箔，

也有做下游的电容器，同时也涉及化工材料、养生、医药业务。

从电极箔方面来说，公司相比这两家有一定的特点和优势。1）公司在行业中全

系列产品是做得最好的，客户想要的电极箔产品海星股份都有；2）公司有行业

最先进的技术水平 3）还有成本上的优势，公司有布局水力、火力和光伏发电。

4）能耗指标上，四川基地是全国最大的化成箔基地，指标上没有问题。宁夏基

地 50%都是光伏，不仅电价比较便宜而且光伏是不算入能耗指标中的，这也为

公司今后在宁夏基地的扩产打下基础。公司也在三月份发布了海力第三期的建

设公告，目前项目已经进入第三阶段，能耗指标没有任何问题。5）公司在合规

经营上也有优势。这个行业中第一道工序会用化工材料，第二道工序会用电，

环保、能耗和安全的要求非常高。公司已经将环保和安全定义为公司的核心竞

争力。相比其他两家，公司在这个行业中更专注，坚持专业化的道路。

毛利率方面，披露出来东阳光最高，公司其次，新疆众和最低。但是刚刚也讲

到，因为公司专注于一个产品，因此上游和下游都是独立的，公司需要采购和

销售。但无论是新疆众和还是东阳光，其实都有做上游原材料——电子光箔。

但是从电子光箔的毛利率方面两家有明显差异。新疆众和在电子光箔的毛利率

比东阳光高，但是电极箔的毛利率比东阳光低。因此公司猜测两家在内部结算

方面可能有一些不同。但是公司专注于做电极箔产品，毛利率反映出来的就是

产品真实的毛利率水平。因此这方面的参考和比较意义可能不太高。

Q：公司已经通过了车载领域的 IATF16949 认证。这个认证的难度、认证周期的

情况？

A：IATF16949 认证是专注于车载系统的认证体系。这个认证和环境和质量认证

相比，要更加严格，因为是针对于汽车领域的。公司是国内第一家通过这个认

证的。为了这个认证公司前后准备了三年的时间。公司是在 2019 年通过了这个

认证。这个认证给公司带来的最直接的好处是产品可以用于车载电子。原来这

方面的市场是被日本垄断的。现在可以看到，日本企业的市占率在 10%左右，

主要是因为他们现在集中在最尖端的部分，其中最主要的一部分是用于汽车电

子领域的。通过这个认证后，公司 2019 年承接了工信部的工业强基项目——固

态铝电解电容器用电极箔。这个就是应用于车载领域的。公司去年高分通过了

这个验收，现在可以批量向车载铝电解电容器提供电极箔。这里面包括日本的

埃尔纳和台湾的立隆。销售价格和毛利方面也比其它电极箔高很多。

Q：从传统汽车到新能源汽车的发展对电极箔产品提出了哪些新要求？产品用

量上会有提升吗？

A：用量是越来越高的。无论是在新能源汽车还是传统汽车上，汽车的电子化水

平是越来越高的，因此汽车电子占整车成本的比例也在提升。公司了解到的数

据，汽车电子占整车成本的比重超过 40%，且在持续提升。

汽车电子中使用的电极箔要求比容高、一致性好、稳定性要特别高。因为汽车

是涉及到安全的产品，对铝箔的要求越来越高。目前这个市场掌握在日本的手

里，也是因为国内企业和日本企业有一定的差距，因此公司目前在快速缩小差

距并实现进口替代。

Q：IATF16949 的认证还有其它公司在申请或是获得了认证吗？

A：这个不是很清楚，目前没看到其它公司有这方面的信息披露。理论上不通过

车规级认证，就无法进入到车载供应链。

Q：我们目前是三家企业（海星股份、东阳光、新疆众和）中唯一一个通过车

规级认证的企业，目前我们下游的整车客户有哪些？订单情况如何？

A：我们的下游不是面向最终的整车厂，而是铝电解电容器厂商。从我们目前提

供产品的规格型号，以及下游客户的情况来看，如日本的埃尔纳，台湾的立隆，

他们去提供车企的产品的电容器，也是我们的下游的主要客户。Q：公司高端电极箔产品的研发、建设和销售情况？

A：公司在这个行业做的时间是最长的。做那么长的时间，意味着公司的技术在

不断迭代提升。

这个技术公司目前主要是三个方面：1）公司有自己的国家企业技术中心（行业

内唯一一家）和博士后工作站。国家企业技术中心是公司自己的研发平台，里

面的人员组成也是以硕士和博士为主。2）国内的研究院校中，目前是川大和交

大有行业的相关研究。公司很早和这两家院校建立了产学研合作关系。他们定

期也会有教授来公司做现场辅导，也会在他们自己的实验室帮公司进行技术研

发。3）更主要的还是和上游供应商和下游客户建立起的共同提升产品技术水平

的关系。上游的光箔要匹配公司的生产工艺和流程，要根据公司生产情况做一

些定期技术改进和提升。下游的客户也会根据下游市场需求情况来提供反馈，

比如比容方面的提升和弯折方面的改进。公司也会第一时间响应客户要求。

在高端产品方面，公司代表了国内最高水平，引领了行业发展。

从目前公司主要产品的占比来看，公司只区分新兴市场和传统市场。新兴市场

方面包括了新能源汽车、新能源发电、5G、大数据。传统市场包括消费、照明、

工控、军工方面。目前占比来看，新兴市场占比在 30%左右，传统市场占比在

70%。但是公司现在在做的项目建设，包括去年 11 月定增结束后投的项目和产

品也是瞄准新兴市场的。接下来的扩充和能向市场供应的产品方面，新兴市场

的占比会不断提升。公司的目标是明年所有定增项目建设完成投产后，新兴市

场的占比能到 50%。

Q：今年电极箔的价格走势？下游铝电解电容器厂商的扩产情况？

A：电极箔的价格是两方面决定的，一方面是成本，这是公司主要考虑的。第二

是市场需求情况，从去年来看，由于下游新兴市场需求带动，电极箔价格以及

下游电容器价格都在持续上涨，去年我们价格上调幅度接近 10%。去年到今年

上半年我们都维持最后一次（去年 11 月份）调整的价格成交。

从需求情况看，客户有诉求，也因为去年市场非常火爆，下游客户有一定存货，

有去库存的状态，目前看去库存差不多了。

从下游应用来看，新能源（新兴市场）很坚挺，需求很强劲，但新能源主要用

的产品是高压段，会用到更多电，没有能耗指标没办法生产。从供给角度来看，

新兴市场是供不应求的状态，导致新兴市场价格比较坚挺。

Q：公司订单情况如何？

A：在手订单可以维持到 9 月末，我们和客户基本都是长期合作关系，客户给我

们订单是 1-2 个月滚动下单。目前在手订单可以到 9 月底 10 月份。

Q：公司技术国内领先，良率等指标是什么情况？和国内竞争对手相比如何？

A：良率我们是行业内最高，可以做到 99.5%以上，基本无损耗。

原因：设备精益化、智能化水平。我们的腐蚀车间有 10 条生产线，一个月产能

约 80 万平方米，三班两倒（

12 小时班），一个班只需 3 人，人均效率很高，只

要设备不出现问题，设备可以一天 24 小时，一年 365 天连续运转。不出问题的

前提是我们会定期对设备进行更新改造，对设备进行维护、保养，从 TPM、TQM

等方面对设备状况及时跟踪和诊断，确保设备在非常好的状态下的运行。最终

结果是：设备效率高、良品率高。最终体现在，我们的单位成本比同行低，对

我们盈利水平带来正的贡献。

Q：电极箔相对来说是高污染、高耗能行业，目前中小厂商因为各种指标问题

很难扩产，行业中东阳光、新疆众和是不是可以再扩展？我们的后续扩产情况

如何？

A：把我们定义为高污染、高耗能是不对的，我们从来不认为我们是高污染和高

耗能行业。外界提到这方面是因为我们的第一道工序是腐蚀，要耗用化工材料，

要扩大铝箔表面的表面积，要打孔，生成无数致密的小孔来扩大它的表面积，

目前行业只能用电化学的方法，要用到磷酸、硝酸、盐酸等，用完这些酸后，

生产过程中会产生废酸、废水等，因此外界认为排了这些废酸、废水会对环境

造成污染，就是高污染行业，但并不是这样。

环保目前是我们的核心竞争力，无论在 16 年环保大检查之前，还是现在环保成

为了常态化管理，对我们公司而言一直把环保当作我们的核心竞争力，我们要

尽社会责任，为社会做出应有的贡献，我们公司不在化工园区和工业区，旁边

都是居民，这么多年我们没有受过环保处罚，也没有受到老百姓投诉，因为我

们在环保方面持续的投入，无论是环保处置设施还是环保处置费用，我们都是

行业里做的最好的，我们的废酸、废水排放指标肯定都远远低于行业指标范围。

我们近几年在环保方面的投入是整个亿的投入，每年环保费用要大几千万。

我们现在在做的事是源头的减量化，即单位化工材料的耗用持续下降，后续资

源化，即出来的废酸通过环保设施的处置，变成可以对外销售的产品，变废为

宝，今年在副产品的销售可以做到接近大几百万甚至千万的水平，这些是我们

在环保方面做的很扎实的工作。行业中小企业没法和我们比，阶段性他们可能

会面临上级的检查或者地区的要求，可能要关停、停产、限产等情况。

能耗方面，我们在第二道工序要耗用大量的电，但我们不属于高耗能行业，最

多算用电量大。从去年三季度开始，国家的双碳，能耗的双控指标提出来后，

对整个行业带来了不小冲击。因此，行业能耗指标的获取非常困难，但对行业

发展非常重要。但我想这也不是一刀切，或者说不是针对行业的所有企业，如

行业龙头企业、具有优势的企业，无论是当地政府还是国家政策，肯定都是支

持的。我们这个行业属于国家重点发展的战略新型产业里的一个重点产品，因

此国家要大力发展。目前从我们几家的情况来看，东阳光基地主要在内蒙，内

蒙从去年来看，指标和电价水平都是行业里最高的，因此我们目前没有看到他

们要在电极箔方面有大的动作，他们现在好像在做下游的电容器、电池的电极

箔等产品，新疆众和主要基地好像在石河子，本来在石河子有扩产计划，但目

前受能耗或其他情况约束的影响，要选择新的地方。

四川是我们最大的基地，产能占 60%以上，宁夏基地因为火电和光伏双能源的

驱动，接下来会在宁夏基地做重点布局和投资。目前我们还在做定增建设，全

部完成后我的产能可以做到 4500 万平，明年会实现。宁夏基地的三期下半年已

经开始启动，明年年底之前会有首批产能的达产。

我们非常有信心，按照发展计划有序推进项目的建设和产能扩充，同时也在考

虑，目前大的市场环境下，对中小企业是一个困难时期，在这个时期去挑选比

较合适的标的，去做重组或资本上的合作，是一个非常好的机会，所以我们目

前在积极推动行业整合的工作。

Q：我们对锂电池电极箔的业务开拓有没有想法？

A：目前我们控股公司层面有一个团队在做这方面的研究。我们会坚持做电极箔

产品，继续把它做大、做精、做强，但也在考虑和行业相关的，能看得懂的，