一、当前的宏观预期：中期依然不利，但短期问题已趋于缓和。中期，内需没弹性 + 外需回落，汇率贬值构成政策约束。若四季度能源价格再上涨兑现，全球衰退可能加速。而短期，国内流动性环境依然宽松，美联储上修过的紧缩预期，也即将迎来新的中短期稳态，对风险资产的负面影响正在钝化。

近期，我们基于“水牛证伪兑现”提示短期调整：国内宽松加码，汇率约束快速出现，限制了市场对宽松的线性外推。海外四季度能源价格再上涨预期升温，美联储紧缩边界不清晰，压制风险偏好。短期，A 股调整已兑现，成长小盘风格也有所休整。我们有必要重新检视中短期的宏观环境：

中期宏观环境依然不利：国内，基建投资弹性受困于财政收支平衡；居民收入分配条件不利，支出意愿偏弱，房地产和消费恢复需要时间，内需没弹性是一致预期。海外，美国经济软着陆的预期升温，但需求向下的方向未变，欧洲和日本经济更弱的格局也未变。俄罗斯和欧洲的能源博弈仍在催化，若四季度能源价格再上涨兑现，紧接而来的可能是海外需求的加速回落。政策面，汇率约束和通胀约束是主要的担忧，近几年，全球货币政策框架是淡化通胀的；“全球比差”格局下，汇率约束出现的频率也确实在降低。这一次汇率约束的主要来源是，美国经济显著强于欧日，尽管人民币主要相对美元承压，但这还是对全球资金流向和政策效果造成明显影响。四季度，这将是央行无法忽略的制约因素。

短期问题似乎正在趋于缓和：国内，流动性环境依然宽松，过去两周DR007 触及1.7%即掉头向下。海外，全球风险资产快速反映四季度通胀的不确定性。临近美联储9 月议息会议，新的加息预期中枢将形成，利率、汇率的中短期稳态也将形成，风险资产受到的负面影响将逐步减弱。

二、9 月先把握当下：10 月稳中求进预期是短期市场的主心骨，四季度中国经济治理全面提升存在乐观预期，现阶段可以顺势而为。这种情况下，各种期限的改善预期，可能都会在短期有所反映。市场正在试验新的主线，在新主线明确前，不妨先守在原地。

一般情况下，中期宏观问题犹在，短期边际缓和的阶段，市场可能依然承压。但现阶段，10 月稳中求进预期是短期市场的主心骨，四季度中国经济治理全面提升(稳增长力度、防疫策略优化、房地产风险化解、互联网平台经济等)存在乐观预期。所以，9 月可以先把握当下，积极参与短期投资机会。各种期限的乐观预期，可能都会在短期市场中有所反映：(1) 四季度房地产刺激加码 + 房地产销售同比恢复，房地产和地产链超跌反弹。(2) 市场内预期四季度能源价格再上涨，能源股短期同样有弹性。(3) 市场对宏观环境的短期变化会很敏感，一旦利率和汇率的新稳态出现，成长小盘在这种环境下难以单边回落，也会有脉冲式行情。不同期限的乐观预期是存在矛盾的，现阶段市场正在摸索中选出突破的方向。