【华锦股份】集团炼化项目稳步推进，估值修复可期【光大大化工团队】

炼化毛利承压，Q2业绩环比下滑：2022年Q2公司主营产品聚乙烯均价为9221元/吨，同比+11%，环比+4%；尿素均价为2950元/吨，同比+26%，环比+8%；柴油均价为8584元/吨，同比+38%，环比+10%；聚丙烯均价为8870元/吨，同比+3%，环比+3%。公司主要产品价格同比上涨，带动22年Q2营收同比快速增长。2022年Q2布伦特原油期货均价为112.08美元/桶，环比Q1+14%，油价环比大幅上涨使得公司炼化毛利承压，致22年Q2业绩环比下滑。

携手沙特阿美，集团炼化项目有望快速推进：该项目原油加工能力为30万桶/日（折合1500万吨/年），预计2024年投入运营。此外，沙特阿美将为该项目提供最多21万桶/日（折合约1000万吨/年）的原油，保障项目原油供应。华锦股份作为中国兵器工业集团旗下唯一的石化板块上市公司和国内特大型炼油化工一体化综合性石油化工企业之一，拥有明显的生产规模优势和纵向一体化优势。沙特阿美炼化一体化项目由集团公司兵工集团的控股子公司北方华锦化工集团参股，华锦股份有望适时参与该项目建设，届时公司石油化工和精细化工板块的竞争力将得到明显提升。

当前PB不足1倍，估值修复空间可期：从PB估值角度看，国有化工企业的估值水平始终低于化工行业整体，且当前国有化工上市企业特别是化工上市央企的估值水平处于历史底部位置。公司股价自2017年下半年开始持续下跌，PB-MRQ于2018年5月底跌破1.0。公司股价在2019年初小幅反弹后回落并进入平稳期，2020年年中至今公司股价虽有所上涨，但整体PB估值仍处于底部水平。随着中国东北地区大型炼化一体化项目的继续推进，公司成长空间逐步打开，未来估值有望得到修复。

盈利预测、估值与评级：集团炼化项目有望快速推进，公司有望适时参与该项目建设，成长可期，因此我们维持公司22-24年盈利预测，预计2022-2024年公司归母净利润分别为9.15/10.84/12.22亿元，折合EPS分别为0.57/0.68/0.76元，维持“买入”评级。