1.     轻工

第一是出口信息情况汇报，短期看数据较好，中长期品类间可能分化

整体来看，我国3月出口（美元计）同比增长14.7%，较上月微降1.6个百分点，但仍在历史相对高位水平，韧性仍然较强。

聚焦到轻工板块，2022年一季度，家具及其零件出口额为1069亿元，同比增长1.7%，去年高基数基础上实现稳健增长，家具出口龙头整体订单保持平稳。国内企业具备较强竞争优势的细分子品类方面，1-2月电动床和线性驱动增速与同期持平（线性驱动持平0.2%，电动床下滑-3.7%），合成纤维制帐蓬（+29.5%，24.7亿）、人造草坪（+10%）、PVC地板（+12.8%，67.7亿元）、助力电动车（+17.9%，51.6亿）延续高增长，疫情影响下户外用品需求维持高景气。3月23日美国豁免部分对华关税，随着中美贸易关系缓和，海运费和汇率边际改善，美国/境外收入占比较高的出口链公司业绩弹性也有望增强。同时我们也观察到某些品类的海外终端需求开始受到美国消费券发放完毕，欧洲冲突的边际影响，要更强调本土供应链相比于海外供应链的差异化优势，不光是成本优势，还有稳定性优势。

此外，国内出口较少的造纸板块值得关注，由于俄乌冲突导致欧洲能源价格上涨，叠加芬兰木浆企业罢工、加拿大供应链受损，海外纸品价格上涨显著。德国铜版纸3月吨价较12月上涨+25%，欧洲地区箱板纸22Q1均价同比上涨32.4%。因此，国内纸价具备显著优势，部分需求转移到国内，白卡纸出口从年前开始放量，2月出口数量约26万吨，同比增加167%，目前还在持续。

第二是关于前期家居经销商草根调研情况，因为调研从3月中持续到3月底，因此也涵盖了前期深圳疫情影响，初步体现了上海以及华东疫情的影响。整理结论如下：家居315活动：头部品牌整体增长向好，客流区域分化，客单普遍提升。（1）单量：单量与客流相关度较高，客流则主要受当地交房情况（客流结构亦有影响）及疫情防控情况影响出现区域分化，部分一线城市客流及单量受影响则相对较大，头部品牌经销商逐步掌握线上引流、前期培育等新零售打法，客流转化为订单的比例预计有所提升；（2）转化率：所调研门店大定比例较高，转化率预计普遍较高；（3）客单值：头部定制品牌推出整家套餐进行引流锁客，进而得以深挖单位客户价值，增加配套品销售，所调研推出整家套餐的品牌门店基本可实现10%+的客单值提升，部分品牌、品类较高者可实现30%+的客单值提升。考虑到装修需求偏刚性，我们预计部分受疫情的需求有望在Q2后半段，尤其是5月下旬持续释放。

从股票角度观察，2022年相比于2020与2018年行情演绎的推演：

（1）地产端：当前地产处于政策宽松+基本面下行阶段，与18Q4类似，稳增长加码背景下，看好家居板块估值回升。18年Q4随着地产增长边际放松，各地出台放松政策，家居板块估值逐步回升。当前地产处于政策宽松+基本面下行阶段，与18年Q4更为接近，估值处于历史底部，同时当前经济下行压力仍大，稳增长政策有望持续加码，家具板块有望迎估值回升，复制18年年底行情。

（2）疫情：疫情影响下部分订单错位，短期业绩走势或先低后高。3月全国疫情呈多点式散发，线下消费活动受影响，4月初部分城市疫情扩散，客流及发货进一步受影响。本轮疫情强度仅次于20年初次疫情，我们预期家居近期终端订单会短暂承压，考虑到装修需求偏刚性，对比20年疫情冲击后的家居需求滞后释放，我们预计此轮疫情压制的需求有望于疫情缓解后回补，短期业绩有望先低后高。

（3）幅度及斜率：家居板块修复斜率及速度弱于18年、20年，持续时间长于18年底，接近于20年。考虑到目前地产进入存量下行周期，行业beta弱化初期，我们认为如果未来地产预期逐步回暖，龙头估值可能回归至25- 30x，二线估值可能回归至20x。对应家居龙头上涨空间为50%，二线龙头上涨空间为70%。从斜率上看，考虑到部分地区疫情影响，短期线下客流及发货影响，我们预计短期业绩承压会放慢板块估值修复步伐，整体行情斜率会低于18年、20年，持续时间接近于20年。

（4）投资建议：家居中军组合推荐欧派家居、顾家家居、敏华控股，同时布局自身有积极变化的家居公司，家居骑兵组合持续推荐索菲亚、喜临门、志邦家居，差异化成长逻辑布局推荐曲美家居、江山欧派。

2.  纺服

（1）纺织制造

目前江浙沪的疫情对服装代工厂的生产排期、物流运输都有影响，从订单结构看外销好于内销。因此优选出口占比高、工厂所在地疫情不严重的公司。

伟星股份：Q1订单保持较快增长，出口好于内销，预计Q1收入增长20%。中长期来看，疫情的反复会导致品牌方更加重视快反供应链的建设，伟星短交期、定制化生产、灵活供应的优势凸显。当前市值对应22PE仅为17X，逢低配置。

富春染织：地处安徽，受疫情影响不大，Q1订单预计20%增长，叠加产品价格上涨，预计Q1收入同比增长30%-40%。当前众多新项目陆续开工，预计2023年色纱产量有望达到10万吨，2023年-2025年产量CAGR达20%，3年维度具备高成长性，22PE12X，建议重点关注。

华利集团：制鞋工厂在越南北部，产品全部出口，产业链短受原材料价格上涨影响不大，美元结算受汇率波动影响不大。当前订单充足，市值对应22PE仅为23X，海外需求高景气，考虑到公司未来2年业绩25%复合增速，估值已经具备一定吸引力。

（2）品牌服饰

今年3月以来销售压力很大，疫情带来的封控、物流运输受阻、供应链受损等因素叠加影响。

预计4月份销售下滑的趋势将持续。短期来看受疫情影响从大到小排序，一线城市占比高且直营占比高的品牌影响最大，如中高端休闲品牌、中高端女装等。影响最小的是三四线产比高且经销占比高的品牌，如特步，以及目前是销售淡季的波司登。以及产品偏标准化电商占比高的中高端家纺富安娜、罗莱生活也还比较稳定。

预计Q2品牌服饰销售触底，Q3开始随着疫情影响逐渐减弱、客流物流恢复，以及基数降低等因素，销售流水会有环比改善迹象。

我们新增推荐波司登，公司定位于中高端羽绒服蓝海市场，借助中产阶层消费升级红利，同时公司自身积极推动品牌提档、产品功能升级、渠道结构优化、供应链数字化变革，实现了业绩的逆势增长。预计公司收入规模FY2022-FY2024年分别为155亿元、181亿元、211亿元，同比增速分别为14%、17%、16%。净利润规模分别为19.42亿元、23.14亿元、28.24亿元，同比增幅分别为14%、19%、22%。目前市值对应FY22PE15X/FY23PE13X，估值较低，首次覆盖给予"强烈推荐-A”评级。

3、食品饮料行业

积极财政政策对白酒板块的影响，首先先分享两组数据：

地产酒历史上股价弹性较大，曾出过牛股。上一轮白酒周期，在四万亿投资的驱动下09-11年地产酒业绩迎来爆发式增长，洋河与古井贡股价也随之大幅上涨，洋河在三年涨幅达到196%，古井则从9元左右一路上涨至86元，成为涨幅近十倍的大牛股。

复盘历史，地产酒业绩与当地财政支出相关性强。从山西、安徽、江苏等案例中可以看出，地方公共财政支出与当地地产酒的销售额成正相关，财政支出加速的年份，地方酒企业绩也同比加速。从16-20年的相关系数上看，苏酒为0.5，晋酒、徽酒为0.7和0.8从逻辑上来分析，财政支出的加速投入，带动了当地的经济活动与人员往来，带动政商务消费的崛起。

年初公共预算支出明显加速，专项债发行同比大幅增长，财政支出高增长对当地地产酒业绩形成支撑。全国一般公共预算支出增速 明显加快，达到8.4%，远高于2021年的0.3%。根据已披露的数据，辽宁、山西、新疆等省份财政支出目标都比较高，分别为16.0%、8.7%和7.1%。从节奏上来看，1-2月全国财政支出同比增速达到7%，接近但不及全年目标，未来财政支出力度有望进一步加快。1-3月新增地方债1.3w亿。同比是大幅增长。产业园区建设，交通，社会事业部门。新开工重大项目大幅上升。河北、辽宁、山西、江西、江苏、安徽等省财政已经显著发力，分别达到25.1%、18.6%、18.5%、16.5%、11.1%和9.9%，预计会为当地地产酒业绩提供有力支撑。

地方区域酒比较强势的更为受益，优选徽酒汾酒等。以徽酒为例，省内集中度较高，更容易、更加直接的受益于地方的政策和区域经济发展。这个有当地市场的品牌力和地缘情结都相关。地产白酒格局可分三类，集中度高更具确定性。地产酒的竞争格局可分为三种类型：1）绝对集中，龙头市占率高，如山西汾酒，新疆伊力特，省内市占率超50%，省内难觅竞争对手。2）相对集中，如苏酒、徽酒。龙头洋河、古井市占率为30%、25%，前两大市占率。

区域酒弱势市场可优选强势全国名酒。没有强势的区域白酒的区域，比如辽宁、山东、河南等地区，地产酒在当地市场较为弱势，无论是价格还是市占率都弱于全国名酒，也会辐射到一些中高档价格带的全国化名酒品牌。

与上一轮相比，品牌拉力更加重要，渠道推力略有收缩。当时环境品牌力分化没有这么严重，很多是渠道、高返利和一些特殊渠道导入，但对于当下来看，品牌的重要度有大幅提升。包括很多部门都在推进阳光采购，B端需求与C端需求也会更加趋同。

相对于经济景气度的间接传导，财政托底政策对对白酒消费的拉动较为直接。从微观环节也是有验证的，部分白酒企业我们1-3月访谈的时候，团购市场比较超预期。相关的推荐：加强推荐天佑德酒、徽酒、汾酒，关注老白干、伊力特。

4、商业行业

昨天上海疫情新增本土确诊病例3200例、本土无症状感染者19872例，边际上有所收窄，前两天领导在海南考察的时候也说要降低疫情对经济民生的影响，政府愿意根据病毒的实际情况，减少封控隔离时间，降低疫情对经济民生的影响，并且此轮疫情清零后，政府方面有望出台更多政策，如对老人小孩普及疫苗、建设方仓，出台分级诊疗方案等，加强医疗资源储备，以应对可能面临的全面放开，我们觉得二十大可能会是一个比较关键的试点。

我们对于不同细分赛道的推荐顺序是酒店、免税、餐饮、OTA、旅行社、景区。

在这种节奏下，我们觉得现阶段最适合布局的是预期改善或者恢复较快的板块，酒店相对来说是最适合布局的板块，这个我们之前也说过了，疫情一结束酒店恢复很快，行业格局随着疫情改善，本身自带经营杠杆，是非常标准的疫后复苏赛道，目前疫情没有完全结束之前，酒店板块处在左侧的波段行情，跟着疫情和政策预期波动，锦江就是在480-650亿的区间内波动，首旅在200-310亿的区间内波动，等到疫情结束，酒店的同店RevPAR能够逐月提升，就可以开启右侧行情。

其次推荐大家关注免税板块，免税也是因为疫情回调了非常多，目前海口和三亚机场的客流也是处于低位，日均只有1万多人次，环比2月下降了80%+，中免近期的下滑主要是经营数据弱同时短期缺乏催化，但是我们觉得疫情的影响是短期的，因为1-2月疫情稍缓的时候，中免不管从收入还是利润率的角度来看表现都是非常优秀的，而且目前海南的客流远未恢复到疫情前水平，下半年海口临港免税城开业，明年出海棠湾二期开业，公司进入外延节奏，推荐关注。

同程旅行纯国内业务，主要是低线城市的机票、火车票和酒店预订，低线城市旅游线上化率仅为 20%+，和一线城市的 50%-60%还有很大空间，疫情后周边游和散客化趋势崛起，在线旅游的渗透率快速提升，同程艺龙拥有腾讯系低成本流量的持续导入，月活用户达到 2.77 亿，以及携程系供应端产品和服务的资源支持，有望快速渗透下沉市场。2021 年没有疫情的月份，公司酒店间夜量对 2019年增速高达 70%-90%，下沉市场增速较美团高 10%+。

5、生物医药行业

我们认为医药进入了绝对收益区间，可以对预期较低、久期较长、未来疫情复苏下的标的进行配置。相关标的包括南微医学、泰格医药、爱博医疗等。南微医学：1）长期逻辑：南微医学是具备强大的创新能力，全球研发能力和全球化商业化体系的多维度竞争力的消化领域诊疗耗材龙头企业；南微医学作为消化领域诊疗耗材龙头企业，具备不断完善的全球研发体系和商业化渠道。透过其专利储备可以看到不同层次的产品升级和创新；2）当前看点：南微医学受到医疗机构门诊及住院的影响已经消退，在疫情期间拓展的多渠道将助力业绩快速增长。我们认为公司将迎来业绩的恢复期，海外市场不断加速渗透，此外不断升级、创新需求、新赛道等产品持续推进赋予南微医学长期成长空间。

6、家电行业

一、近期集成灶经销商调研反馈

1、  经销商反馈集成灶的终端的潜在需求较好，企业端以及经销商的目标都比较高，当前提货的积极性比较好，库存保持良性；

2、  企业陆续展开提价。如，火星人3月份发了涨价函，4月1日开始消毒柜款上调360元/台，蒸箱款上调460元/台，蒸烤一体款上调650元/台，涨价幅度相对比较高；有利于促进企业端的的毛利率稳定

3、  经销商政策稳定性较好。主要品牌的经销商政策整体保持相对稳定，会有一些针对新品类，高端化，套系化等方面的调整；有利于保持经销商的盈利能力稳定。

4、  经销商对品牌认可度提升，品牌向心力提升，格局可能会加快沉淀。头部品牌的经销商的毛利率及净利率情况不一定是最好的，但是经销商认可度较高，积极性较高，一方面是量大，另外一方面是头部品牌意味着后期更多盈利方式的可能性，同时另起炉灶的难度也较大，转换成本较高，也可以看到一些尾部品牌，甚至腰部品牌的招商难度在加大，从侧面说明行业格局可能在加速沉淀。

5、  企业保持渠道的拓展，对行业规模的驱动力较强。除了持续的建材连锁，线下店的拓展之外，企业端在加快对家电KA、家装、工程等之前覆盖率还不高等渠道的拓展，火星人在这方面相对更积极；集成灶当前渗透率和接受度均较前期有较好提升，具备了进入家电KA等渠道的经济性，后续随着企业端的推进，可能会有较好的拓展，新的行业渠道红利可能会出现，驱动行业的增长，后续需要持续观察企业端的具体打法和进展。

6、  品牌方积极推进新品类拓展，推动品牌势能和收入的提升。如火星人积极推进水洗产品的拓展，21年水洗产品收入占比大概6%，经销商反馈22年有更高的目标，企业端也有一定的政策倾斜，2022年火星人D70洗碗机等款式也有较好的销售，体现了企业端积极拓展新品类的动力，亿田经销商反馈也有类似的举动；这也从侧面体现出了头部品牌的综合实力优势，有助于头部企业和追赶者之间拉大差距。

7、  疫情影响。疫情对集成灶企业及终端有些不利的影响，这是客观存在的问题。生产端个别企业受到了影响，物流端和终端影响相对较大，部分城市的货物物流并不顺畅，终端门店客流量也受到了影响；但经销商反馈，终端门店的成交率、配套率、客单值都有所增长

整体而言，疫情短期对集成灶行业有一定的干扰，我们认为集成灶在需求端持续释放、企业的渠道开拓等多重驱动下还会保持比较好的水平，头部效应也会更加明显；产品创新和价格的提升也会缓解原材料成本提升的压力，有助于企业保持盈利能力的相对稳定，继续推荐行业头部企业亿田智能、火星人。

二、消费促进和家电需求

2022年4月12日，北京市商务局发布《关于实施促进绿色节能消费政策的通知》，北京市将在2022年4月-9月，面向在京消费者发放绿色节能消费券，鼓励消费者购买使用绿色节能商品，包含洗碗机、电视机、空调、电冰箱、洗衣机、热水器、吸油烟机、投影机等共20类商品。绿色节能消费券将在京东、苏宁、真快乐等企业的线上平台发放，可用于满减，总额预计将超过3亿元，折扣比例为10%。

此次绿色节能消费券的发放，可以视作北京家电节能补贴政策的一项延续，2019年2月1日北京市启动为期3年的新一轮节能减排促消费政策，而该政策已于2022年1月31日宣告结束。

本次消费券丰富和上轮促进政策相比具有门槛较低、力度较大等特点：

1、  消费人群比较广。此次补贴对象为在京消费者，即所购买商品的最终配送地址在北京市范围内即可。

2、  商品类别扩容。洗碗机、投影仪和净水机等新兴品类首次被纳入补贴范畴

3、  此次消费券取消了单品类仅能享受一次补贴的次数限制，通过多期发放，鼓励了消费者多次使用，有利于提升补贴的有效利用广度。

4、  领取比较方便，力度比较大。在京东苏宁等多个平台可以领；此次绿色消费券每期可领取总金额为900元，共6期，整体补贴比例上限统一为10%，区别于过去以一二级能效分设的不同补贴力度，有利于降低补贴准入门槛。

北京本次消费促进政策的补贴门槛较低，力度较大，有望对家电的需求端形成有效的刺激，北京本身的补贴政策也可能会对其它地区形成一定的示范效应；我们认为稳增长依旧是重要的政策主线，消费刺激是稳增长的重要举措之一，包括日前的国常会也对消费促进做出了一些部署；预计后面会有更多区域更多消费促进政策发布，促进家电需求的改善。

家电版块前期回调较多，股价已较充分反映此前对成本端和需求端的悲观预期，后面如果能看到需求端的边际改善，股价上有可能会有相对较好的表现。

三、统一大市场和家电

中共中央、国务院日前发布《加快建设全国统一大市场的意见》，提出加快建立全国统一的市场制度规则，打破地方保护和市场分割，打通制约经济循环的关键堵点，促进商品要素资源在更大范围内畅通流动，加快建设高效规范、公平竞争、充分开放的全国统一大市场。

《意见》和家电行业比较相关的点在于 "建设现代流通网络”里的冷链物流。我国冷链物流行业市场规模近五年复合增速16.3%，当前规模达3800亿元以上，其中食品冷链需求占据总需求的90%以上，但生鲜类冷链的流通率、损耗率，行业的标准化程度、自动化程度等和发达国家均有比较大的差距，提高冷链运输能力仍然任重道远。除了本次《意见》，为尽快构建现代化物流体系，2021 年 11 月国务院也已发布《"十四五”冷链物流发展规划》，规划了明确的发展目标，

我们建议可以持续跟踪行业发展动向，可以关注冷链物流设备商，如海容冷链、澳柯玛等，当然也需要注意政策带来的短期股价波动风险。