扬杰科技Q3 解读
长线才能翻10倍
满仓搞的公社达人
2021-10-22 00:20:39
【主持人介绍】
公司2017年之前的主要产品是二极管整流桥，2017年之后陆续切入小信号、MOS、IGBT等领域。与其他功率半导体公司不同的是，公司以电子元器件的贸易业务起家，产业链延伸后主要通过直销模式掌握优质客户资源，凭借着二极管整流桥业务奠定的客户基础，公司小信号、MOS等新产品很容易进入下游大客户供应链中，今年来看，公司小信号、MOS、IGBT这些新产品的收入增长都是100%以上，收入占比将接近30%。往后面看，公司二极管整流桥这些传统优势业务仍将保持稳定增长，MOS、IGBT、小信号这些新产品会继续放量，公司今年估值才30倍出头，对应明年只有20多倍，是一个非常具有性价比的优质标的，我们会持续跟踪推荐。
【公司介绍】
①扬州疫情：公司克服了疫情困难，三季度收入环比增长2%，归母净利润环比增长接近17%，比我们预估的要好。8月至9月上旬，扬州市基本处于封城的状态，公司当时有3000人在工厂全封闭管理，保持了60%的产能利用率，公司在扬州地区都算是开工复工做的最好的企业之一。
②限电影响：9月中下旬开始，扬州也进入限电的范围，目前我们是上五休二，但是公司因为晶圆的特殊性，我们极力争取，尽量让限电的损失减少到最小。目前限电对我们增长的影响差不多在5%左右，我们要把一些非洁净车间的工厂做相应的调整，因为这是全市共同的任务，我们要做出一些应有的动作和贡献。
③定增项目：今年1月份完成的定增项目在6月28号顺利投产，新厂区差不多有400亩地，其中定增项目已经快速的投入放量，小信号产品占比也在提升，产品结构和客户结构都在不断的优化。
④未来规划：2021年营收肯定超过40亿，净利润应该在7个亿以上。2022年收入确保要有30%以上的增长，2025年营收目标是做到100亿。增长的动力一是功率半导体具有大消费品的属性，本身就能实现稳定的增长，二是国内功率半导体面临进口替代机遇，三是公司得益于21年市场耕耘经验，奠定了很好的基础，积累了很多优质客户，同时还有15-16年大规模制造的基础，这都是日积月累的积累，这5年来我们在新产品的发力成果非常显著，都是得益于我们的市场优势和大规模制造优势。我们的目标是进入全球功率半导体供应商的前十强。
【问答环节】
Q：如何考虑功率半导体未来的价格变动？
A：去年下半年开始半导体高景气，随着供需逐渐平衡，公司如何能确保高增长？首先就是公司成立以来保持20%以上的年复合增长率，每年都会增长，2014年上市以来复合增长率是25%。从去年开始到未来的3-5年，我们复合增长率调整到差不多28%-30%左右。2018年是一个分水岭，进口替代之前，功率器件因为成本比较低、安全性比较重要，在传统领域里面替代进口是非常困难的。但是2018年中美贸易摩擦后，国内头部企业已经形成共识，主动邀约国内优质的功率器件企业去提供产品。华为、中兴通讯、格力等头部企业带来示范效应，功率器件的国产替代是不可逆的趋势，这会对我们形成一个非常好的拉动。而且功率器件的应用场景越来越多，同时在每个应用场景里的应用比例也在逐步提升，电动汽车，包括将来的无线充电等都极大的增加了功率器件的应用场景。
今年的供需失衡是由以前的一些因素造成的，整个市场的需求在不断增加，但是玩家其实增加并不是很多，明年、后年这种局面肯定会得到缓解，供需应该相对比较平衡，甚至供给略大于需求，但是总体上，未来5-10年国产功率器件是有持续旺盛的场景。随着我们不断的推出新产品，在更高领域里面、在更大的市场里面去替代进口。比如白电领域里面我们用差不多三年时间，不断进行功率器件的攻克，汽车电子领域对国产功率器件的空间是非常大，我们目前占比很小，每个领域里面几个点的提升可以让国产功率器件可以吃的盆满钵满。
Q：明年价格是会上行、持平还是下行？
A：现在看差不多是持平的状况，虽然有一个供需逐步平衡的过程，但其实我们的业务还有将近30%是海外业务，这一部分我们通过MCC渠道在外面销售，随着海外疫情的改善，我们海外的需求量也会逐步的增加，国内的晶圆产能有一个释放的过程，但同时又有海外需求的放大，两个作用叠加之下，我们认为未来一年整个价格还是相对比较平衡的。
Q：明年我们贡献最大的业务板块应该会是哪一个？
A：从绝对值看，贡献最大的应该还是二极管桥堆，但是有结构上的变化。整体上我们的业务有大消费属性，再加上进口替代的叠加，本身每年就有20%左右的增长，再加上我们作为行业龙头，整个运营、效率、规模等各方面的管理提升，我们给自己定义是三年翻一番，就是平均每年27%-30%的增长，还是比较靠谱的。
我们最主要的是结构调整，明年保护类器件、二极管桥堆的份额在下降，MOS、IGBT、小信号产品的占比逐步在上升。虽然桥堆二极管是我们的传统产品线，但它通过不断地产品结构优化，整个效益其实在不断提升。从增速的角度，我们目前利润增速最快的是MOS、小信号这两块，今年预计应该能够占到整个营业额的15%，小信号大概也占营业额的15%，明年还会持续。这两块过去的毛利其实并不高，是一个不断改善的过程。所以从绝对值来说贡献最大的还是传统的桥二极管，从增速来说是MOS和小信号产品。
Q：现在整体价格与2020年相比提升了多少？
A：我们的涨价动因其实并不是供需，终端客户尤其是大客户基本上都是我们自己直接做，跟大部分的客户是战略合作，涨价的动因主要是基于上游原材料的涨价，我们会跟着做相应的调整。我们现在的价格大概与2019年半年度时的价格水平差不多，其实在过去的5年这个行业很少涨价，基本上每年都是降价的节奏。
Q: 库存水平环比增加主要是成品的增加？还是原材料的增加？
A: 最主要的增加是晶圆这些原材料的增加。我们对于在手订单和未来到明年一季度的市场行情比较有把握，尤其经历了今年整个供应链紧张的局面，从三季度开始，我们公司其实都是在为明年一季度，包括全年的资源做大量的准备，在这个过程中我们有计划的做一些战略性的，尤其核心原材料的储备。一般四季度是全年最旺的一个季度，到9月份的时候，小信号、MOS的封装产能刚刚扩产到位，又释放出来一定的封装产能，所以为了产能的释放我们做了大量的原材料的储备，主要是做的这个动作。成品我们还是按照正常的水位在备货和交付。
Q：按照下游应用领域来划分，各部分在收入占比上的情况如何？
A：我们应用领域目前最大的是消费类电子，其次是工控领域，我们同步也在做汽车电子的拓展，包括医疗领域。过去消费类电子可能能够占到65%-70%，光伏领域占10%-15%。目前消费类电子的占比在下降，下降2%-5%。增加的部分主要是工业控制类的，像电动工具、伺服器，包括太阳能光伏和逆变这些领域里有一定的增加，每年在份额上至少有2%-5%的增加。我们从去年才开始做汽车电子，今年1-9月份跟去年同比增长250-300%，虽然这块的规模还没有那么大，但也是一个快速成长的部分。在以往的基础上，消费类电子每年会有2%-3%的下调，工业控制每年会有2%-3%的增长，汽车电子也是一个快速增长的领域。
Q：从公司角度来看，下游哪些应用领域的需求是放缓的，哪些应用领域的需求依然非常旺盛？
A：从总体市场来说，无论做桥二极管、MOS还是IGBT，第一，无论什么产品，整个大消费品的属性是不会变的。第二，进口替代的属性也不会变，包括公司现在迎来了政策的黄金期。所以从总体趋势来说，未来公司认为都是景气的场景，尤其前面讲到无论是二极管、整流桥还是MOS。但在某些领域其实也有一些周期性的调整，比如说消费，例如手机的出货可能会跟产品、换代、疫情有一些短期的波动，但从长期来说，其实还是符合前面属性的，即不会有太大的变化。从长远来看，太阳能、光伏、清洁能源等领域，公司认为在未来10年都是比较坚挺、火爆的。第二个是新能源汽车，一方面是跟前面的清洁能源也有相关性，另一方面本身新能源车跟过去传统的汽车相比，会带来指数级别的对功率器件的需求量，即它的使用量的增加，所以这部分两个叠加起来，在未来3-5年是一个最重要的成长阵地。其他领域，如果国家政策上或者产品本身技术更新换代没有什么太大的变化，公司认为还是按照前面最早的规律和逻辑会持续增长。
Q：IGBT终端领域过往2-3年开发的历程？
A：IGBT去年组建，在上海有研发团队，有自己的写字楼，里面有研发团队，成立了一个子公司，也在外面流片。公司今年主要受到8寸晶圆供给的影响，全年可以做到1500-2000万人民币，目前的客户还是在工控等领域里。
IGBT这块，公司布局IGBT其实要比布局MOS和碳化硅稍晚一点，从去年开始正式布局。公司有两个团队，第一，在上海组建了一个设计公司，也是从行业内过来的最资深的团队，主要做产品的设计和流片，公司用一年的时间组建这个团队，主要做的事情就是把公司的产品系列基本上大的平台全部开出来，现在基本上600V-1200V的平台都已经开全了，技术代上也能够跟上整个中国大陆的技术代水平。第二，公司在去年下半年的时候，成立了一个工控事业部，这是全新的事业部，主要用来推IGBT。这个事业部主要是在市场端去推公司的产品，那边产品出来以后，这边针对公司的客户群和商机去做相应的匹配和送样。另一个是根据市场上的一些爆款和未来的预估，公司在做整个封测这部分生产能力的建设。这部分从去年的年底开始到今年的三季度的时候，我们的整个IGBT的模块封装厂刚刚投产到位，目前封装能力是每个月能够达到3万只。公司也在做一些单管的封装，已经立项了，应该很快就会出来。
公司这一年时间主要是做两块，第一块是把产品开出来，第二块是围绕产品和客户需求去做重要推广和同步，准备产能。公司的销售额其实目前并不大，但是增长也很快，今年整个IGBT销售额的增量应该是去年的4-5倍，这个应该是增长最快的一个产品线，公司核心的爆发主要还是要看明后年。IGBT整个从有产品到客户端的量产，其实需要比较长的时间，一般需要1-2年的时间。所以明年公司还是至少有一半的功夫在产品的推广过程，但是公司能保证整个产品的增速肯定是大于1-2倍的。从目前的应用领域来看，公司其实目前也不做低端了，目前主要推的就是伺服器、太阳能的逆变器，白电这部分也在推广，大力去做一些推广和客户端的匹配。
Q：工控、光伏、新能源汽车、白电，现在已经进入两个行业，那么在这两个行业中未来采取的是深攻战略还是横向发展新能源汽车、光伏和储能？横向发展这些行业的方面，是否有比较完整的规划？
A：扬杰的本身优势第一在于市场，因为我们是做贸易出身，第二，我们的直销模式使我们和客户之间的关系会非常密切，第三，对于新产品来说，从立项到最后的批量生产或者批量供货这个过程很快，因为我们与客户直接对接，跟客户的匹配、关系和design in等过程会非常擅长非常深入。另外我们客户群比较多，所以目前来看，我们并没有主攻哪一个行业或者哪两个行业，基本上我们的开展理念也是全系列的产品都在开。总体上，从这个逻辑上扬杰还是有意向的。肯定首先做工控类基本的，例如伺服器、电焊机、太阳能逆变器，逐步发展到白电、汽车等，在这些发展过程中我们都会进行布局的，其实IGBT匹配的领域、行业是比较聚焦的，这几个领域都是我们的目标。
Q：逆变器里面的IGBT已经在做了吗？这是在工控里面的吗？
A：对的，目前主要还是在推广的阶段。
Q：对于IGBT这块业务，我们接下来会采取哪些策略加速产品的放量？
A：IGBT是我们的战略业务，这3年之内我们主要是资源的投入和市场的推广。扬杰的两个优势是制造和市场，这两个我们认为没有问题，例如制造方面，我们已经扩展到3万只，还在持续的投入标准化的IGBT模块，包括单管的封装生产线和扩产，这部分对扬杰来说都是相对比较容易和拿手的事情。在市场端的推广应该也不是问题。未来布局上是两个方面，第一有更强性能的产品，例如英飞凌现在已经到7代了，国内现在已经第4-5代了，怎么样能够让你的产品能够不断的保持在跟随领先的阶段，因此我们会大量的投入研发和设计这部分，无论是从研究人员还是从研发费用。第二部分是晶圆产能的问题。目前，扬杰没有8寸生产线和12寸生产线，我们仍然通过与外面的8寸线和12寸线厂商进行战略合作，怎么样能够获得更多的IGBT产能是我们未来3年能不能够爆发的非常关键的一个点，其实这部分公司也有很多的精力都集中在这一块，怎么样能够有更多的资源，能够有更多的战略合作，来确保我们未来几年的这些新产品的爆发和供应，我们认为这些是在IGBT产品线上未来几年扬杰最关注的一些点。
Q：中芯绍兴和华虹的IGBT制造水平存不存在较大的差异？
A：半导体领域的设备能力占较大比重，设备更先进，产品质量和技术难度就更好。中芯绍兴的规划团队基本都是华虹出身，规划上跟华虹保持一致。设备上看，绍兴厂也是新厂，包括IGBT产能基本都是今年上量，华虹1厂、2厂是老厂，无锡厂是新厂，从设备能力看中芯绍兴没有任何问题。工艺部分，我们觉得不会有太大的差异，绍兴的产品工艺水平的设备水平在国内都是领先的。
Q：公司IGBT是自己生产还是代工的？
A：我们目前IGBT主要是在中芯绍兴代工，跟MOS一样。
Q：未来两三年公司自己能够处理这些产能吗？
A：很多人会关注8寸、12寸生产线的问题，其实在中国大陆，目前应该有几十条8寸、12寸生产线在建。我们认为未来几年，现在已经在建的晶圆产能是足够支撑市场需求的，所以我们也不一定要自己去建8寸线或者12寸线，更多的可能采用其他模式，比如共享IDM或者战略合作的手段，比如投资、入股、设备，或者采取像预付定金模式去锁定产能。从大环境或者整个供应链角度来看，我们未来几年8寸、12寸生产线的产能不会有太大的问题。
但从另一个维度来说，将来的工艺要先进，产品设计要跟别人不一样，要有自己秘密的配方，或者针对客户的特殊需求进行一些调整，可能也需要自己掌控一些晶圆生产线。从长远来说也许会有8寸和12寸线，但是短期之内公司能够掌握到的资源是足够可以支撑未来几年的业务规划需求。
Q：公司要寻求外部合作，会有哪些潜在的代工厂？
A：现在有很多，包括士兰微的12寸线，还有像芯恩和一些台湾厂。
Q：未来跟积塔有没有可能会合作？
A：积塔我们也在谈合作，而且基本上已经差不多了。
Q：积塔和中芯绍兴是会分开做不同的业务吗？积塔的优势在哪？
A：积塔跟绍兴会有区别，从MOS的角度来说，积塔做的MOS主要用在电池管理的GMS领域，绍兴会更新一点，主要是消费类，包括5G、通讯、车规。两个厂商的工艺和线宽对应有一些主攻的应用领域，当然还是有很大一部分可以共用，这个看市场端的需求，我们在两个平台上做不同的产品。
Q：MOS是在积塔做，IGBT是在绍兴做？
A：MOS和IGBT在两边都有，可能针对的应用领域和行业会略有差别。
Q：工控、光伏、家电和汽车领域的IGBT哪个难度更高？我们的光伏IGBT主要用在哪个领域？
A：全球MOS有600个亿的空间，IGBT有300个亿的空间，很多功率器件公司可能不会做IGBT，直接做MOS，因为MOS空间很大，有一部分公司会做了MOS以后再做IGBT。从技术上来说，IGBT是通的，经验和积累才是最重要的，你聚焦的是这个领域，你可以在这个领域做成专家。比如说一家在汽车领域做得非常好，但是让它去做工控或者消费电子，它也不一定能够做得好，这个主要是在于积累，包括对市场和应用端的经验积累和技术研究。所以这个也不是说高端和低端，主要是看市场行情、市场规模和时间周期，比如说做汽车电子可能要蛰伏5年、10年才能够有回报，但是做消费电子，可能一年两年就可以有回报。
我们IGBT在消费类电子里用的最多的还是白电，更多的还是工控，尤其是光伏逆变和储能，目前主要还是在工控，消费类的还比较少。现在也会有一部分碳化硅的MOS，会对IGBT的应用领域有一些替代。
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