中泰证券：国内加速复产难改电解铝紧张局面，低库存支撑下，铝价仍将延续高位

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①电解铝供给方面，22年来水较多，国内复产和新投产保持较快节奏，但海外产能受到高能源价格影响，产能减产超过87.5万吨。

②需求端，美国及欧元区仍处在较高景气水平，海外经济体对电解铝消费需求依然旺盛，国内方面需等待稳增长政策传导至需求侧。

③综合来看，2022年全球电解铝供需紧张格局仍难改，低库存支撑下，铝价仍将延续高位。

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中泰证券指出，国内电解铝复产及投产提速仍难改供需紧张格局，低库存支撑下预计铝价仍将延续高位。

1）国内电解铝企业复产及投产明显提速，抬升国内电解铝供给预期

21年积极蓄水、优化调度，22年枯水期来水较多，水电供应充裕。叠加当前用电淡季，政策支持电解铝企业复产、投产。

截至2月22日，云南全省绿色铝项目较增加前增加用电负荷近100万千瓦，释放水电铝产能超过60万吨。预计3月底全省在运水电铝项目可达到430万吨，产能利用率达到80%。

复产方面，截至3月25日，国内总复产规模168万吨，复产率达61.2%，其中云南省复产规模94万吨，占全国规模的55.95%，国内待复产规模106.7万吨，其中云南地区待复产规模40万吨，占全国规模的37.49%。在当前政策及电力供应环境下，预计国内电解铝企业仍将保持较快的复产节奏。

新产能投产方面，截至3月25日，国内新投电解铝产能32万吨，待投产的电解铝产能229万吨，其中云南省新投产产能22万吨，占国内总投产规模的68.75%，云南地区待投产产能116万吨，占国内总待投产能的50.66%。在当前政策及电力供应环境下，预计国内电解铝企业仍将保持较快的投产节奏。

2）海外地缘紧张局势虽有缓解迹象，但电解铝生产的恢复仍需时间。

一方面，前期地缘紧张局势进一步抬升欧洲能源价格，2021年夏季以来，欧洲能源问题日益加剧，能源短缺导致欧洲电费飙升，盈利压缩下，欧洲铝厂被动减产，根据SMM，2021年以来，欧洲电解铝年产能减产超过87.5万吨。

另一方面，地缘紧张局势加大电解铝装臵生产的不稳定性，其中俄铝于3月1日公告称由于黑海及周边地区不可避免的物流及交通挑战，不得不暂时关闭位于乌克兰Nikolaev地区的Nikolaev氧化铝精炼厂的生产，同时澳大利亚宣布停止向俄罗斯出口氧化铝、铝土矿等原料。当前地缘紧张局势虽有缓和迹象，但电解铝复产仍需时间，全年产量仍会受到影响。

3）需求端，外需仍旺盛，内需尚待政策传导

对比全球主要经济体的制造业PMI数据，美国及欧元区仍处在较高景气水平，海外经济体对电解铝消费需求依然旺盛，但考虑到利率对耐用品消费需求的传导，需警惕后续海外流动性收缩背景下电解铝需求的回落；

而国内自21年底定调稳增长后，政策持续加码，但考虑到政策传导的时滞、疫情扰动等因素，预计内需恢复尚需时日。

目前全球需求仍维持高位，但拉长来看，未来电解铝需求仍是海外流动性收缩和国内稳增长之间的赛跑。

4）库存方面：2022年库存处于历史低位

截至3月25日，国内电解铝铝锭社会库存103.9万吨，同比减少了16.95%。

海外方面，受益于全球疫情逐步得到控制，叠加欧洲能源危机及地缘紧张局势，海外电解铝难见增量，LME库存延续21年全年去库的趋势，截至3月25日，LME库存为67.81万吨，同比减少了64.79%，处于2016年以来最低水平。

5）国内电解铝复产及投产提速仍难改供需紧张格局，低库存支撑下预计铝价仍将延续高位

供给端，虽然国内电解铝复产及投产提速抬升国内电解铝产量，但前期地缘紧张局势进一步冲击海外电解铝生产的稳定性，海外电解铝产量将受到一定影响；

需求端，美联储已开启加息缩表周期，海外经济高位回落趋势已经确立，拖累电解铝的海外需求，而国内需求仍需稳增长政策的进一步发力，预计2022年全球电解铝需求增速将有所回落。

综合来看，根据测算，2022年全球电解铝供需紧张格局仍难改，低库存支撑下，铝价仍将延续高位。