上声电子首次覆盖-车载声学龙头，产品与客户升级大有可为-韭研公社

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上声电子首次覆盖-车载声学龙头，产品与客户升级大有可为

猫猫喵喵3

2022-01-05 18:35:36

【中金汽车】上声电子首次覆盖-车载声学龙头，产品与客户升级大有可为大家好，我们首次覆盖车载声学龙头公司上声电子，给予跑赢行业评级，目标价65.5元，对应50x 2023e P/E和29%上行空间。上声电子是车载扬声器全球龙头企业，截止2019年，公司汽车扬声器出货量占中国市场20%，全球市场12%。公司主要产品包括车载扬声器（营收占比超90%）、车载功放（声学系统中将音频输入信号进行选择与预处理，通过功率放大芯片将音频信号放大，用来驱动扬声器重放声音的电子产品）和汽车声学警报系统AVAS。公司目前的主要客户有博士视听（BOSE）、大众集团、福特集团、蔚来汽车、通用集团、上汽集团等。2020年公司营收为10.88亿元，归母净利润为7,552万元。我们对公司的主要推荐逻辑如下： ► 全球车载声学需求升级，量价齐声市场持续扩容。车载声学是汽车座舱人机交互核心方式, 2020年行业全球规模达到491亿元，我们认为行业主要驱动力包括：1）核心驱动力：智能座舱需求升级带动声学配置升级，扬声器数量增多，外置车载功放配置率提升较快；2）声学法规落地带来增量部件，如AVAS等；3）产品技术升级带动价值量提升。我们测算单车配套价值量或由2、300提升至1000以上，2020-2025年全球汽车声学市场有望实现年均11.7%的复合增长，于2025年达到2020年市场规模的1.7倍，对应854亿元。 ► 竞争格局或利于声学部件供应商，国产替代趋势渐显，竞争格局方面，电声品牌商占据高端市场，声学部件提供商靠高性价比取胜。根据我们估算，丹拿与哈曼卡顿为代表的品牌音响解决方案报价或为上声电子方案报价3倍以上，后者性价比优势非常明显。我们认为由于新能源整车厂采用外采扬声器自主调音的方式进行声学开发，这一趋势有利于上声电子等声学部件提供商获得更大市场份额，或将加速国产替代。 ► 新能源业务拓展持续加速，功放业务增长强劲。公司近年来发力新能源车企业务，与特斯拉、蔚来汽车等均建立了合作，新能源客户业务加速渗透中。2021年，公司公告已积极加强新老客户潜在目标项目的技术及商务沟通和对接，公司已获得比亚迪、蔚来汽车、特斯拉、戴姆勒、零跑、理想以及华为金康等知名汽车制造厂商的多个车系的新项目定点。其中，车载功放业务有望成为公司强劲业绩增长的重要力量。公司目前主要供应蔚来各车型的功放产品，并已实现理想、金康等新能源车型的业务突破，我们预计功放业务将持续放量。 ► 车载声学技术储备强劲，软硬件协同发展。公司100%聚焦于汽车声学领域，经过二十多年汽车声学技术的专注研发，积累了从硬件到算法和软件的自主研发能力，拥有100余项专利及著作权，涉及车载音响系统调音、主动降噪及信号处理软件等软硬件核心技术，我们认为公司目前软硬件技术储备，有望帮助公司布局同智能座舱结合的声学升级产品，打开车载声学天花板。生产制造端，公司通过自主设计柔性化生产线，实现产品生产的高自动化、高稳定性。公司毛利率稳定在25%-30%左右的水平，与竞争对手相比具备一定的优势。盈利预测与估值：根据目前公司已配套和定点车型测算，我们预计公司2021-2023年总收入分别为12.7/20.0/30.5亿元，复合增速为55%，归母净利润分别为0.71/1.24/2.10亿元，复合增速为72%。目前公司估值对应38.7x 2023e P/E，首次覆盖，我们给予跑赢行业评级，给予目标价65.5元，对应50x 2023e P/E，据当前股价还有29%空间。中国国际金融股份有限公司研究部汽车与零部件行业研究

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