一：我们通过对上一轮乳制品年度大行情（2012--2014年）的复盘，发现有以下几个特点。

1，白酒行情：上一轮白酒行情，从2012年7月份达到高点，到4季度结束。塑化剂和控制三公消费终结上轮白酒牛市；随后，乳制品板块性行情启动，承接了部分白酒资金。而标志性的事件就是：光明的创新常温酸奶莫斯利安和贝因美婴幼儿奶粉放量。当下白酒基本面无利空，但随着估值提升，风险收益比下降，部分资金可能会流入低估值，更具有收益比的乳业板块。

2，产品创新：从产品创新和爆款理论的角度来看，上轮周期常温酸奶成为创新爆款；当下，低温巴氏奶和各类高端产品开始放量。

3，从板块性角度老来看：贝因美和辉山、圣牧、原生态等公司在2012年前后A和H股上市；近两年大量区域乳企在A股上市， 都形成了很重要的板块，标的可选择性增多。

4，供需格局：从供需格局上来看当时行情，三聚氰胺事件后，国内养殖模式和收奶政策改变，供给积极收缩，国内牧场的原奶价格大幅上涨 。另一方，2012年国内完全放开二胎政策，婴幼儿奶粉需求爆发 。且2012年美国干旱减产，导致全球大包粉贸易失衡同样发生了原奶紧张、奶价上涨，催生行业景气。2013年前三季度，原奶价格大涨，相关公司股价实现数倍涨幅。主流上市公司PE估值最高涨到35倍，接近40倍，提升了估值中枢。

5，总结来看，2021年的乳业板块，类似2013年，又难重复，但整体性的投资机会确定型越来越高。

二：通过对过去的复盘，我们对比来看当下的乳制品行业情况，同样发现有以下几个特点。

1，供给端：从供给来看，全球供应减少，2021年原奶价格预计开始加速上涨。国内生鲜乳价格过去5年间缓慢恢复；疫情之后，需求增加导致供不应求。且新冠疫情，导致引进奶牛补栏的成本和难度增加，周期延长，进一步减少供给增加。而国外由于疫情影响导致供给减少，国际大包粉价格稳步回升。

2，需求端：随着全球新冠疫情的影响逐步消失，消费恢复、多元化需求得到满足。从宏观层面上来看，国内外需求恢复、上升，中东、非洲国家因为石油价格回升，国家收入改善，消费需求和消费能力有所恢复。2022年，中国可能完全放开三胎政策，类似2012年的放开单独二胎。疫情助推中国居民对牛奶的需求，增加蛋白提升免疫力。产品推陈出新，高端化、有机化、个性化、极致新鲜满足消费需求。

3，展望未来。预计乳制品2021年量价齐升，对毛利影响减弱。区别于2013年，现在乳制品产品的均价高，原奶涨价对毛利的侵蚀影响减弱。预判今年上半年量价齐升、毛利率提升（可能伴随提价和产品结构优化）。自上而下的逻辑，有望支撑乳业行情贯穿全年。乳制品已发展成大行业，市场认知和逻辑发生转变，板块整体性增强。2020Q1疫情影响和今年春季靠后，带动一季度业绩高弹性。估值具有相对优势，拉长看具备长期投资价值，不仅仅是短期炒涨价。乳制品接下来有望成为消费股的领涨品种。龙头刚开始提价、原奶继续上涨，业绩及基本面支撑市场认可度的提升。乳制品可能部分承接白酒，预判2021年春节后，尤其一季报前后形成市场共识并驱动价值回归。

三：A股中的优秀标的

伊利股份：公司不断强化上游奶源控制，保障原奶供应和市场份额提升，产品结构和产品矩阵合理，白奶类规模大、梯队分明。品牌、渠道和经销商体系突出，能顺利转移成本压力，全年业绩看好。行业景气度和市场预期起来，估值可以提升到提升。

光明乳业：公司是国内低温乳企龙头，大本营华东市场消费能力强，受益乳品风口，有望实现量价齐升。且公司产品品质突出，前两年围绕新鲜战略重点投放资源。从2020下半年业绩快速改善，收入规模效应开始显现，未来盈利弹性大。是A股中仅次于伊利的泛全国化龙头，收入和净利润率提升空间大。

新乳业：公司外延内生双轮驱动，产业链和市场布局不断优化，加速全国化。公司战略定位和主营产品以低温为主，白奶类产品占比高，自控奶牛从2万头快速扩充到4万头，参股现代牧业10%股权。民营机制，公司又有股权激励，有快速做大做强的动能。2021年扣非归母净利润（剔除激励费用影响）增速预期40%，成长性突出，有望成为继光明之后的又一泛全国性大型乳企