核心观点
持续加码战略新业务，看好公司长期发展，首次覆盖给予“买入”评级
网络安全需求正在向更高层次、更广范围延伸拓展，从百亿级市场向千亿级市场迈进，同时公司也在持续加码战略新业务，我们看好公司的长期发展。我们预测公司2020-2022年归母净利润为8.54、11.09、14.02亿元，EPS为0.91、1.19、1.50元/股，当前股价对应2020-2022年PE为43、33、26倍，公司PE及PS估值均低于行业可比公司，首次覆盖给予“买入”评级。上半年受疫情影响，公司营业收入为7.55亿元，同比下滑14.45%；归母净利润为-2138.28万元，同比下滑255.46%，基本符合预期。亏损扩大主要原因在于公司人员的增加，导致公司销售费用同比增长15.42%，研发费用同比增长13.64%。从Q2单季度来看，公司营业收入为5.25亿元，同比下滑1.89%（Q1下滑33.81%）；归母净利润0.58亿元，同比增长6.82%（Q1下滑95.87%），公司二季度的收入和利润增速已明显回暖，Q3、Q4有望逐季恢复。“区域下沉+细分化”建设思路清晰，城市安全运营业务迈入新阶段公司自2018年在全国启动安全运营业务，目前已形成成熟的标准化运营体系，下半年公司在持续扩大已有运营中心业务的基础上，将继续向其他三四级城市拓展。同时，公司细分建设思路，面向大中型智慧城市的不同业务场景如智慧政务、智慧医疗、智慧交通、智慧教育等，构建专题化安全运营中心；面向中小型智慧城市，推行标准化运营中心落地，针对用户远程提供安全运营服务。上半年公司仍在继续加大新技术、新方向上的投入，持续在工业互联网行业场景深化上下功夫，推动网络安全与用户业务场景的进一步融合共建，中标多个工信部课题项目；公司云安全资源池产品销售比2018年同期也有较大幅度增长。未来工业互联网安全、云安全也有望与安全运营业务相互协同，共同实现加速发展。风险提示：宏观经济下行风险；市场竞争加剧；城市安全运营业务不达预期。疫情影响公司2020H1业绩表现。2020年上半年，受疫情影响，公司实现营业收入7.55亿元，同比下滑14.45%；归母净利润为-2,138万元，同比减少255.46%，归母扣非净利润为-5,009万元，同比减少2282.66%。除了营收下滑，公司人员增加导致的费用增长也是亏损扩大的原因。上半年公司持续在产品战略和营销战略方面加强投入，其中销售费用同比增长15.42%，研发费用同比增长13.64%。2020H1公司销售毛利率明显提升。2020H1公司销售毛利率较2018年同期提升了7.8个百分点，主要原因为公司第三方产品销售收入占比降低。2020H1公司经营活动现金流明显改善。上半年公司经营活动净现金流为-7117.27万元，较2018H1的-13618.5万元明显改善。一是由于上半年销售回款增加；二是由于收到的增值税退税与2018H1相比增加了4000万元左右。2020Q2公司营业收入与利润增速回暖。Q2单季度公司实现营业收入5.25亿元，同比下滑1.89%（Q1下滑33.81%）；实现归母净利润0.58亿元，同比增长6.82%（Q1下滑95.87%），公司Q2收入和利润增速已明显回暖。2020Q2公司期间费用率较Q1有明显降低，但仍高于2018Q2水平。2、安全运营、工业互联网安全、云安全三大战略新业务有望协同加速发展2.1、“区域下沉+细分化”建设思路清晰，城市安全运营业务迈入新阶段公司是率先提出“独立第三方安全运营”概念并建立安全运营中心的安全厂商。启明独立安全运营中心是围绕“保障业务系统安全”，以“解决安全风险”为诉求，从管理、技术、制度、流程、人员等多方面进行优化及改进安全建设，从而实现业务动态安全的建设目标。独立安全运营中心不是单一的产品/技术，而是一种商业模式的创新，被认为是一种安全即服务（SECaas）的创新业务模式。公司开展独立安全运营业务具有显著的优势。其一是先发优势。公司自2018年在全国启动安全运营业务，截止2019年底已基本形成北京、成都、广州、杭州四大业务支撑中心及30余个城市运营中心，2020年上半年新增城市安全运营中心17个。另一方面，公司已形成较为成熟的标准化安全运营体系。根据两年多来的项目经验，公司总结了安全运营的5个核心要素：Policy安全策略、Professional专业人员、Product安全工具、Platform安全运营支撑平台、Process运营流程。通过5P的有效落地，公司以安全运营管理策略驱动技术落地，以专业安全运营技术反哺安全运营管理策略的完善。其二是技术优势。公司以泰合安全管理平台（SOC）为基础工具，汇集专业 M2S（远程托管式安全服务）运营经验、云子可信云、检测漏扫等工具化产品、区域服务力量构成的专业安全分析和应急响应团队等长期积累的核心资源，联合外部的威胁情报伙伴，依托在安全服务领域深厚的技术积累和丰富的实践经验，为客户提供全天候托管式态势感知、威胁溯源、安全监测、安全响应、应急处置、安全咨询、人才建设等全天候托管式安全运营服务。其三为市场优势。公司作为行业龙头，具有良好的客户基础和品牌影响力，与地方信息网络安全监管部门、行业监管机构、各地的省市两级智慧城市和电子政务及大数据平台等信息基础设施建设单位、政府职能部门、公用事业单位建立了良好的合作关系，为公司拓展安全运营业务奠定了良好基础。“区域下沉+细分化”建设思路清晰，城市安全运营业务迈入新阶段。公司下半年将在持续扩大已有运营中心业务的基础上，协同公司渠道体系建设，继续向其他三四线城市拓展，提升区域市场业务规模。同时细分建设思路，面向大中型智慧城市的不同业务场景如智慧政务、智慧医疗、智慧交通、智慧教育等，构建专题化安全运营中心，如智慧城市数据安全运营中心、智慧城市工业互联网安全运营中心、智慧城市政务安全运营中心等；面向中小型智慧城市，推行标准化运营中心落地，针对用户远程提供安全运营服务。公司将通过城市安全运营中心，不断推进SecaaS/SocaaS（安全即服务）的发展战略。2020年上半年，公司云安全资源池产品的销售相比2018年上半年有较大幅度增长，主要客户群为政务云、运营商、大企业及教育行业。同时继续在云安全新方向上进行技术储备和布局，以加强面向云计算IaaS、PaaS、SaaS层的整体安全体系。公司在工控安全领域投入早并保持持续投入，产品实力业内领先。公司早在2011年就启动了工控安全研究，并于2014年4月成立了贯穿前、中、后场的针对工控安全领域负责统一协调、直接面向客户需求的工控安全特别任务组，在工控产品研发上持续加大资金和研发投入，已经形成了国内较为完整的工业控制信息安全产品体系。国家的新基建战略的实施，将会推动更多工业企业在自动化、信息化上加大投入，并产生更多工控安全、工业物联网/互联网安全采购需求。上半年公司持续在行业场景深化上下功夫，推动网络安全与用户业务场景的进一步融合共建，同时中标多个工信部课题项目，涉及工业互联网安全态势感知平台、工业企业网络安全综合防护平台、工业互联网渗透测试和众测平台、人工智能数据安全风险检测验证服务平台等，在新技术、新方向上持续投入和发力。1）网络安全景气度高企，同时2020年是“十三五”规划的最后一年，各级政企单位有望加大网络安全投入和建设；2）安全运营、云安全与工控安全三大战略新业务有望在未来保持高速增长；3）国产化带来新机遇，公司走在市场前列有望充分受益。1）公司将继续保持在云安全、物联网安全等领域的投入力度，预计研发费用将保持较快增长。2）公司加强渠道建设，预计销售费用较快增长，管理费用保持平稳增速。在政策利好与新技术的推动下，网络安全需求正在向更高层次、更广范围延伸拓展，从百亿级市场向千亿级市场迈进，同时公司也在持续加码战略新业务，我们看好公司的长期发展。我们预测公司2020-2022年归母净利润为8.54、11.09、14.02亿元，EPS为0.91、1.19、1.50元/股，当前股价对应2020-2022年PE为43、33、26倍，公司PE及PS估值均低于行业可比公司，首次覆盖给予“买入”评级。1）全年业务受新冠疫情影响风险。下半年疫情发展仍是一个不确定因素，如有较大反复，仍会对公司业务产生影响，进而影响全年业绩目标的达成。2）市场竞争加剧风险。若同行业公司市场策略较为激进，公司面临市场竞争加剧的风险。3）城市安全运营业务不达预期。智慧城市安全运营业务是公司未来三至五年甚至更长期的重点发展方向，新业务的开展有可能存在不确定性，需要关注不达预期的风险。
