公司专注地产行业二十九年，销售规模逆势扩张。公司是老牌浙系房企，专注地产行业二十余年，近年来加速扩张，2015年到2019年实现销售额从200亿元到1000亿规模的飞跃。2021年公司表现依然亮眼，实现销售额1691亿元，同比增长24%，增速远高于TOP40房企的平均增速-1.9%，排名第4，克而瑞TOP100排名提升至22位。
    战略聚焦杭州、深耕浙江，土储质量优。公司地产主业占营业收入比重超过90%，战略上聚焦杭州、深耕浙江，并布局省外高能级城市，逐渐形成“三省一市”（浙江省、江苏省、广东省及上海市）布局。截止2021H1公司土储可售货值2780亿元，可覆盖2021年销售额1.6倍。其中杭州货值占比达到67%，浙江省内非杭城市占比16%，省外占比17%，土地储备质量上乘，销售去化情况预计较好。此外公司在杭州销售额连续两年蝉联第一，2021年市占率超过10%，大本营深耕战略效果显现。杭州2021年第三批土拍政策调整，打开项目利润率空间，公司持续补仓，拿地毛利率回升。
    融资结构健康，融资成本比肩国企龙头。截止2021H1，公司净负债率91.2%，剔预负债率69.1%，现金短债比1.62，三道红线近三年均维持绿档。债务结构合理，截止2021H1银行贷款占比达72.8%，无信托和境外债，一年内到期的有息负债占比仅24.1%；2021H1公司融资成本4.9%，堪比国企龙头，且近五年稳步下行。行业信用风险频发的背景下，公司更受金融机构青昧。
    产品力与品牌力强，项目去化快溢价高。（1）公司产品去化快，2021年杭州31个开盘项目平均中签率9.1%，且均低于当月杭州新房市场平均中签率；（2）产品体系成熟标准化程度高，可复制性强，利于在各个重点环节加强品质和时间的把控；（3）相较于竞品可以做到更高的溢价，因此在新房市场更受客户青睐，我们跟踪的部分楼盘相较于周边竞品平均有23%的溢价。
    对内管理高效，对外合作稳定。对内通过标准化管理，提高人效（2020年平均每个项目10人，人均销售额达1.29亿元/人）、加速周转（在杭州拿地项目7.5个月内、外地项目6个月内达到首开）。对外与优秀供应总包方保持长期战略合作，保证工程质量和产品品质稳定，公司总包单位共9家，5家合作年限在10年以上，最长的达25年以上。2021年中期公司营收口径和操盘销售额口径的销管费率分别仅33%和1.4%，居于样本房企的最低水平。
    投资评级：给予“买入”评级。截止2021年三季度公司预收账款加上合同负债共907亿元，可覆盖2020年房地产结算收入3.3倍，对未来的结算收入提供保障。
    预计21/22/23年公司营收329.6/428.9/545.2亿元；归母净利润为268/33.6/41亿元；对应EPS分别为0.86/1.08/1.32元；对应PE分别为6.9/5.5/4.5。预估NAV为385.8亿元，当前股价折价523%。我们给予公司目标市值297.1亿元，对应2022年PE8.85倍，较NAV折价23%。首次覆盖，给予“买入”评级。
    风险提示：新区域拓展深耕不及预期；拿地、销售增速不及预期；毛利率改善不及预期；政策调控超预期。