城建发展(600266)：禀赋优异、好风借力 京城龙头价值可期

中国国际金融股份有限公司 研究员：王惠菁/张宇 日期：2023-07-30

  投资建议

      城建发展为北京城建集团旗下开发业务上市平台，深耕北京，近年多个热点项目入市助力口碑建立和市占率提升。公司区别于其余北京国有房企的一大特点是在棚改和一级土地开发业务上的长期积累，可为土地获取和开发带来增量优势，同时公司在棚改业务上的长期投入或将陆续迎来利润回报。我们认为公司正处于快速增长阶段，随着此前压制估值的诸多因素逐渐移除，公司有望迎来业绩和估值的双振。维持跑赢行业评级，上调目标价33%至8.8元，对应0.80/0.76 倍2023/2024 年市净率和30%的上行空间。

      理由

      背靠北京龙头国企，资源禀赋突出。公司为北京地方国企，具备高信用资质和通畅融资渠道。公司控股股东城建集团为北京建筑行业龙头，长期支持首都建设，具备较强资源禀赋和业务优势，为公司棚改和一级土地开发业务布局提供有利支持。同时，作为集团地产板块三个开发平台内唯一的上市主体，公司地位突出，目前对其余地产平台进行资产梳理和托管并有望最终实现资源整合，以解决同业竞争问题并进一步增强公司实力。

      经营全方位改善，进入快速成长期。公司长期保持40%-50%的拿地强度，坚持深耕北京、点状布局少数强二线城市的投资策略，亦通过棚改等渠道补充优质土储，目前北京地区货值占比超八成。受益于长期稳健拿地以及望坛棚改贡献的优质货值，公司销售额快速增长，2022 年首次突破300 亿元，位列北京销售榜第2 名；1H23 销售额已同比增长54%至231 亿元，全年有望朝400 亿元迈进。考虑到公司“龙樾系”、“国誉系”等产品线的持续丰富和日渐成熟，我们认为公司产品口碑及影响力有望提升，后续增长潜力充足。

      棚改长期投入终迎兑现，业绩增长确定性提升。公司长期深耕棚改及一级土地开发业务，望坛、临河项目总投入即超600 亿元。随着望坛对应商品房项目天坛府入市和临河回迁房完成竣备，公司在重资产棚改项目上的长期投入即将迎来兑现期，有望为2023-2025 年结算带来可观贡献。公司目前仍有轻资产棚改项目在手，可在维持业务优势的同时减轻现金流压力、提升回报确定性。我们认为在国家积极推动高质量城市更新的大背景下，公司凭借自身建筑基因和丰富操盘经验有望率先受益。

      盈利预测与估值

      我们认为公司23-25 年结算端有较强保障，利润率及减值压力有望减轻，叠加公司将降低股权投资头寸以减小股价波动对业绩的影响，预计公司今明两年业绩有望高增。上调23/24 年归母净利润20%/20%至10.7/15.8 亿元。公司当前股价交易于0.6/0.6 倍23/24 年P/B，上调目标价33%至8.8 元以反映预测调整和市场风偏提升，对应0.80/0.76 倍23/24 年P/B和30%上行空间。

      风险

      拿地质、量不及预期；重点布局城市景气度恢复情况弱于预期。