会议要点

1. 监管助龙头扩优

• 监管趋严：预计2024年保险行业面临的监管将更加严格，对业绩增速造成影响，需理性看待当前业绩高增长。

• 龙头企业优势：行业监管趋严将有利于龙头企业优势扩大，在供给侧改革下实现优势集中。

• 行业格局分化：预计行业内部公司将出现分化，龙头公司由于基本面较好和估值较低，表现将更为突出。

2. 2024保险投资策略展望

• 保险产品需求向好，有内存款类产品的特性，既具有保本保收益，受消费者欢迎

• 保险加服务为保险产品销售带来新动能，服务在销售端的重要性明显提升

• 监管政策不会影响保险收入大蛋糕，预期2024年保费销售维持正增长

3. 监管助龙头扩优势

• 随着监管趋严，银保渠道的龙头公司将更有优势，通过低费用获得高银行合作量，有利于龙头公司业绩稳定增长。

• 监管希望通过降低行业负债成本提升行业集中度，使得小公司面临成本压力，进一步强化龙头公司的市场地位。

• 销售新规预计将对行业短期产生负面影响，但长期有利于行业健康成长，尤其是给龙头公司带来优势。

• 新华保险的NBV表现突出是因为其银保渠道的高占比，与其他龙头公司相比，可能有更好的业绩展望。

4. 严监管铸龙头优势扩大

• 保险行业监管趋严下，银保渠道的发展确定性高，预期可能超于市场预期。寿险政策影响强，对头部公司是利好。

• 个险渠道在新规影响下短期可能有利空，中长期利好。预计明年个险增长接近零甚至小负，基于高基数。

• 财险竞争收敛下，行业头部公司费用率预计下降，车险综合成本率改善确定性高。行业龙头公司综合成本率修复明确，利润增速有望维持双位数增长。

5. 监管新准则提振龙头利润

• 从监管政策看利润增速：新金融准则（IFRS 9）和新保险合同会计准则（IFRS17）实施，虽然影响了2023利润增速的对比，但2024年利润增速可期，因全市场表现将同比改善。

• 分红政策预测：平安、太保、财险分红率影响有限，分红能实现宽增长；国寿、新华未披露明确政策，但国寿提高分红率可能。

• 投资策略建议：保险板块基数低，2024年利润增速乐观。重点推荐财险板块的中国财险和寿险板块的新华保险，以及增幅领先的中国太保。

会议实录

1. 监管助龙头扩优

今天我们的讨论主题是关于保险行业2024年度的投资策略。最近大家逐渐探讨起明年的投资方向和基本判断，为此我们发布了年度策略报告。可以看到，明年最受关注的是政策变化对行业的影响。

从我们分析的结果来看，预计监管趋势仍将严格，但对行业龙头公司的影响较小，这意味着龙头公司在供给侧改革下的优势可能会进一步集中。

首先，我们对监管政策的影响进行了定义。2023年的政策影响带来了一些技术性扰动，对业绩增速的判断需要更为理性。换句话说，对今年的MBA（可能是语音转写错误，应指某行业数据）高速增长造成的技术问题，以及对来年NBA（可能也是转写错误，应指未来的某行业数据）的判断，都要保持客观分析。

新的银保渠道和个险渠道政策陆续推出，这对未来负债端的发展来说非常重要。同时，外部的顺周期政策和宏观经济政策对市场预期有所修正，这也大幅影响了保险板块。

我们的报告主要分为五部分：首先是对整个板块股价基本面和股价的复盘分析；第三部分聚焦于寿险板块的供需两端；第四部分着重分析财险板块；第五部分是盈利预测的概要分析。我的汇报将围绕这些内容，希望对各位投资者有所帮助。

今年股价整体表现不佳，反映了市场的悲观情绪。不过，从估值来看，整个板块的估值已回到去年10月的水平，提供了较高的安全边际。

在个股表现方面，有些公司在今年上半年取得了阶段性的超额收益，这背后是基本面的支撑和估值的吸引力。尤其是中国太保，得益于NB（新业务价值增速）的良好表现，而新华保险则因其低估值和弹性吸引了投资者。

基本面的复盘显示，尽管受到政策的影响，NBA整体呈现出长周期复苏的增长势头，但今年资产端表现不如负债端，预计来年负债端将继续维持良好表现。

财险方面，今年的基本面略超预期，承保端表现良好。预计四季度及明年的综合成本率将改善，将有利于推动股价的修复。

总结今年的股价表现，无论是财险还是寿险，都呈现出“高开低走”的走势。市场预期的悲观情绪和基本面的下滑是导致股价走弱的主要原因。

展望2024年，我们预计保险行业的需求端将向好趋势将有助于行业的持续修复。从居民的风险偏好分析来看，不管是从股票基金的表现，还是银行存款和理财产品的销售情况来看，市场依然处于低迷状态，预示着风险偏好没有明显改善。

2. 2024保险投资策略展望

居民的储蓄意愿依然较强，而保险产品作为一种内固收或所谓内存款类产品，具备保本保收益的特性，在当前背景下，需求仍然向好。虽然听起来较为抽象，但从包括银行和个体客户的微观调研来看，普遍反映出这一点。

过往三年，春节前对保险的态度较为轻视，但现在人们至少愿意接触并了解保险产品。因此，我们认为2024年的市场环境并非没有变化。我们对整个权益市场和经济趋势持谨慎乐观态度，预计保险产品需求将保持良好状态，从而推动销售。

同时，我们也注意到单从保险投资收益率角度来看，需求可能并不强劲。中国的社会经济变迁，如老龄化和养老健康需求上升，对保险需求造成了影响。行业内销售好的产品往往融入了社区概念，例如泰康保险推动的养老社区带动了销售增长，成为保险公司的一种服务赋能。

重要的趋势是近年来大型保险公司均在转型，转型的核心不仅仅是“产品+渠道+服务”，服务的优化成为推动销售的新动能。客户越来越重视服务，特别是医疗和养老服务，有助于促进保险产品的销售。

代理人的产能是一个重要指标，它受多种变量影响，包括外部环境变化和公司服务体系的完善。我们发现，现代买保险的客户群体，尤其是45至55岁人群，更看重服务。

因此，随着保险公司在服务方面的持续加强，销售压力不会太大。保险产品需求在一定程度上与经济不高度相关，而是具有自身的优势。

2024年保险负债端环境分析表明，无论是产品收益率还是销售服务能力，整体都比较不错。

从行业格局层面看，最近几个月行业政策频繁，诸如10月18号发布的不允许预收款的政策引发了关注。这个政策可能影响收入节奏，但不会实质性减少收入。理论上，只要产品收益率和服务能力良好，客户仍愿意购买，仅是销售时间的问题。尽管担忧短期业绩的波动，但我们仍对保费新单保持正增长的趋势抱有积极预期。

相比2023年1月份疫情后社交活动未完全放开的低保费基数，当前上市公司开门红产品的吸引力显著提升。开门红产品主要吸引力在于较高的预定利率和万能账户的结合，理论上提供了近3%的年化收益率，这对客户而言是有吸引力的。至于银保渠道已执行的政策与个险预期政策，暂难预测具体执行时间和节奏，但一体化趋势对整体行业明显有利。

3. 监管助龙头扩优势

换句话说，目前执行的银保渠道政策对龙头公司有利，上市公司普遍属于行业龙头。因此，我们对银保渠道上市公司的表现保持较为乐观的判断。至于个险，虽然目前政策尚不明确，但我们认为这些政策不会像我们预想的那样快速严厉实施。这是我们调研后得到的反馈，因此任何变化的时间节奏和幅度可能都不会太大。

短期来看，对于保险和银行合一政策的影响，如果考察半年或一年度，我们认为影响不会太大。明年我们会特别关注银保渠道的这一变化，并尽可能做出及时有效的判断。从长期来看，监管趋严对龙头公司而言相对有利。其中有两点原因：首先，银保渠道的发展历经波动，如2015年前发展迅速，2015至2019年发展缓慢，近两年个险受压，引导渠道相对发展较好。其次，在以往发展中，大公司通常会给银行较低费用，换取高NBV（净业务价值），而小公司则相反。

监管希望降低行业负债成本，不愿看到小公司在盈亏生命线上挣扎或亏损，因此小公司的费用也开始与大公司相当。在这样的背景下，银行更倾向于选择可以提供综合服务，如资金托管和理财委托的大保险公司。因此，明年非上市的小型或民营保险公司可能会面临较大压力。而对于上市公司这些大公司，如中国人寿、中国平安、中国太保和新华保险等，银保渠道的发展有望更顺利，因为他们的头部优势十分突出。

明年对于银保渠道上市公司的整体发展，我们维持一个量价提升的判断。而如果从个股角度分析，我们会选择NBA占比高、增长幅度大的公司，因为这可能意味着它们的基本面更强。至于具体的股票选择，这部分详情在PPT中有展示。

总体来看，我们认为加强行业合规对头部公司是利好消息。他们无论是银保渠道还是个险资金都表现良好，因此对于上市公司我并不担心。当然，我们也会持续关注政策实施的节奏和力度。短期内，可能会出现一些负面冲击，但中长期我们认为没有太多担忧。

另一个重要政策是关于保险销售新规，该规定已经发布，将于2024年3月1日开始执行。市场对这项政策的内容和指向已有较大的预期。虽然短期内可能会给行业带来一些负面影响，但从长期来看，这应该会有助于行业的良性发展，特别是对龙头公司的影响更小。

整体来看，无论是大行合一政策、预收款项限制，还是销售新规，我们都认为会促成保险行业格局和集中度的提升。因此，对于明年对于大保险公司的前景，我们依然保持乐观的判断。

最后关于NBV预测，新华保险之所以最高，主要是因为它的银保渠道占比相对较高，其次可能是中国太保。这些数据和分析详见图表和PPT呈现。

4. 严监管铸龙头优势扩大

校对修正后的文本：

第三、第四大保险公司可能指的是中国平安，他们都在银保渠道上实现了销售提升的逻辑。具体的数字我就不详细说明了，但大家可以关注这一点：银保渠道的确定性还是较高的。NBA（可能是指新业务价值）的表现可能会超过市场预期。这是对寿险板块的一个总结：从政策的影响来看，当前对行业的引导性是比较确定且显著的，对龙头企业显然是利好的。

个险受到的影响或者新的营销规则，短期可能带来一些利空，但从中长期来看却是利好。同时，我们在预测中也曾提及，个险明年的增长可能接近零甚至略为负面，因为今年的基数确实较高。这是对个险渠道发展情况的一种评估。

财险方面，我们之前做过中国财险的详细复盘和报告，所以不再赘述。大致方向是，在政府监管日益严格和市场竞争趋于收敛的背景下，不论是中国财险还是其他行业龙头企业，费用率都将下降，车险的综合成本率将得到改善。

实际上，一些数据我们就不详述了，包括2023年小公司面临的运营压力就很大，我认为关注行业发展的人应该都了解这一点。因为今年整个行业在第三季度的亏损还是很严重的，因此运营情况也相当有压力，小公司的竞争将趋于温和。图表显示，小公司的发展情况普遍不佳。因此，小公司既没有能力继续粗放竞争，也无法进行恶性竞争，这将导致整个行业实现所谓的帕累托改进。行业性费用率将出现下降，龙头公司的费用率也将同步降低，车险的综合成本率将因此得到改善。因此，我们认为来年车险的综合成本率修复或改善的确定性较高。

同时，第二个点就是关于行业发展格局的演变问题。前面提到的是，财险行业历来都是寡头垄断或近垄断竞争的状态。大公司的优势非常明显，例如中国财险这两年在精细化管理、降本增效等方面，已经采取了诸多措施，并且在一些险种上，比如人保财险的企业财险和责任险，已经表现出一定的风险管理能力的提升。

因此，这两年虽然某些险种表现出一些拖累，明年非车险种的综合成本率预计也会有所改善。我的结论是，对于龙头公司或优质公司，明年的综合成本率将有一个明确的修复趋势。具体的核心指标预测这里不详述。

整体来看，我们处在一个保费和价格双双上升的趋势，综合成本率同比将改善，保费增速预计将维持在一个较高的个位数。因此，推动了整个行业的利润增速，或者说业绩表现，依然有望保持双位数的增长。对于我们推荐的中国财险标的，我们仍然持续看好其稳健的业绩，重申，明年来看，中国财险可能是确定性最高的一个领域或行业标的。

最后，谈一谈行业内资产端的情况，或者对利润的判断和预期。

5. 监管新准则提振龙头利润

在讨论利润预测前，我想先回顾一下2023年的状况。由于机构持仓股遭遇较大压力，权益市场基金等机构投资者表现不佳，因此基数较低。综合考虑，整个年度的利润增速可维持中性，甚至可以持有偏乐观的预期。

明年的股市状况并不会像今年一样悲观，权益市场和投资收益预计会同比改善。此外，新的会计准则——即IFRS9（新金融工具准则）和IFRS17（新保险合同会计准则）——对今年上市公司的净利润增速也产生了影响。各家公司及市场参与者的盈利对比并不是apple-to-apple，由于公开信息和口径不一，这导致了一些误解。但到了2024年，随着这两个新准则的完全实施，比较口径将统一，从而消除了这层困扰。因此，未来年度的利润增速预期肯定是正面的，且权益市场的表现会受一定的放大效果影响。

至于分红政策，尽管利润面临下滑和准则的转换，但平安、太保、以及财险等公司已表示会维持稳健的分红，预计可以实现零增长左右。国寿和新华没有给出非常明确的指引，但我们有理由期待一定程度的分红增长。特别是国寿，曾提到会提高分红率，于是我们关注的是是否该提升能够抵消利润的降幅，预计在平安、太保等公司的情况下可能实现。

在权益资产这一板块，太保和平安披露的新准则下的资产负债状况显示，所谓的TPL资产占比较高，大约为23%。如果明年的权益市场和金融资产价格有上涨，利润增速也应良好。

因此，在我们的利润预测中，我们假设明年的权益市场全年涨幅为5%，这是一个保守的判断。基于此，各大公司的利润增速预计在20%至60%不等，其中新华和国寿的弹性较大。

节奏方面，需要把握2023年各季度的基数情况。例如一季度基数相对高，而其他季度基数较低。整体来看，未来一年的利润增长前景是积极的。

在股价走势上，我们认为近期保险板块出现了一定程度的回调，核心担忧仍然集中在宏观经济政策以及相关行业政策上。但是，根据我们对政策端的分析，认为市场对此存在过度担忧。接下来几周内可能还会有反应，但中长期来看，负债端销售数据、超预期情况以及资产端利润增长将驱动股价回升。

在关注的股票中，我们首推财险板块的中国财险和寿险板块的新华保险，同时对中国太保的表现持乐观态度。总的来说，这是我们针对2024年保险板块的年度策略报告。如有问题，欢迎与国元证券团队进一步交流。