摘要 近期贵金属价格持续上涨， 吸引了众多投资者的关注 。然而 ， 根据实际利率和黄金价格的对比 发现， 按照传统逻辑黄金 涨幅似乎不合理 。从宏观角度来看， 当前全球制造业和库存周 期已经 触底， 而利率周期可能正在顶部， 这种错配环境下通 胀易上难下 。此外， 今年是政治年和大选 年 ， 可能会导致美 国经济出现通胀向上而利率向下的格局， 对贵金属有利 。然而 ， 黄金涨势过 快也存在一定的风险 。对话片段中指出， 黄金 的短期上涨超出了传统预期，难以找到锚点进行 跟踪 。虽然 大周期逻辑和后续看涨期权对黄金有利， 但白银的涨停给加速 冲顶的信号 。 需要更 紧密地跟踪金银比的变化， 以确定未来 的走势 。本文对贵金属市场的行情进行了分析， 指出了 当前 贵金属处于加速上涨的初期阶段， 建议多头持有并时刻关注市 场动向 。 同时， 提醒投资者 注意第二波加速冲顶的危险性 ， 建议技术性跟踪和依赖经验进行交易 。全球央行购金速度加 快， 特别是俄乌冲突后， 欧美央行的操作使人们丧失对欧美体 系的信赖度， 导致去美元化和去法币 化。 章节速览 贵金属价格上涨引发关注 近期贵金属价格持续上涨， 吸引了众多投资者的关注 。然而 ， 根据实际利率和黄金价格的对比 发现， 按照传统逻辑黄金 涨幅似乎不合理 。从宏观角度来看， 当前全球制造业和库存周 期已经 触底， 而利率周期可能正在顶部， 这种错配环境下通 胀易上难下 。此外， 今年是政治年和大选 年 ， 可能会导致美 国经济出现通胀向上而利率向下的格局， 对贵金属有利 。然而 ， 黄金涨势过 快也存在一定的风险。 黄金短期上涨难以量化 对话片段中指出， 黄金的短期上涨超出了传统预期， 难以找到 锚点进行跟踪 。 虽然大周期逻辑 和后续看涨期权对黄金有利， 但白银的涨停给加速冲顶的信 号 。 需要更紧密地跟踪金银比的变 化 ， 以确定未来的走势。 黄金白银补涨特征及投机属性影响 本文复盘了过去 15 年黄金的几个明显上升周期， 分析了白银 在补涨阶段的特征 。发现白银在 第二波加速冲顶阶段往往表现 更佳， 原因在于其较低的单价使得投机属性更强 。此外， 文 章还 提到了金银比值 、 工业属性等因素对黄金白银关系的影 响。 贵金属行情分析与交易建议 本文对贵金属市场的行情进行了分析， 指出了当前贵金属处于 加速上涨的初期阶段， 建议多头 持有并时刻关注市场动 向 。 同时， 提醒投资者注意第二波加速冲顶的危险性， 建议 技术性跟踪 和依赖经验进行交易。 全球央行购金对黄金价格的影响 全球央行购金速度加快，特别是俄乌冲突后， 欧美央行的操作 使人们丧失对欧美体系的信赖度， 导致去美元化和去法币化 。 虽然央行购金量占整体成交量较低， 但累计购买力量可以对金 价产 生中枢水平上的影响，使金价表现偏强。 央行购金行为与金价关系的分析 该对话片段探讨了央行购金行为与金价之间的关系 。发现无 论是之前还是之后， 央行购金行为 都与金价保持持续的负相 关关系 。发言人认为这种负相关关系可能是因为央行作为整体 行为， 为了维持黄金配置比例的稳定， 会在金价上涨时减少 购买， 下跌时增加购买 。此外， 中国央行 的黄金买入行为也 被认为是可靠的指标 。对于黄金的交易策略，他建议在长期内 持有多头头寸， 但短期波动仍存在不确定因素。 黄金 ETF 的参与者和利率敏感性 黄金 ETF 的参与者主要是资产配置型的投资者，他们通 过 ETF 参与黄金市场 。 其中， 利率是一 个核心变量， 影响着 资产配置和黄金的表现 。 然而， 最近的经济数据显示， 利率 和通胀同时上 升 ， 导致股票 、 商品和黄金同时上涨， 这种局 面不太可持续 。此外， 美国股市存在加息后两年 容易下跌的 风险， 需要引起关注 。 因此， 投资者需要谨慎对待股票市场 ， 特别是通胀和利率持续上升的情况下。 通胀和利率之间的关系及其影响 本文讨论了通胀和利率之间的关系， 以及这一关系对中国需求 、 油价和美国经济的影响 。 文章 指出， 当前的通胀和利率上升 可能是由于需求预期稳住和减产等因素造成的 。 同时， 文章 也探 讨了欧佩克减产和逼空美债的逻辑， 以及对贵金属市场的 影响 。最后， 文章认为今年贵金属市 场可能仍然偏多头，但 节奏较为难以预测。 问答回顾 问：近期贵金属价格为何上涨，对后续走势有何看法？ 答 ：贵金属（如黄金和白银） 自 3 月份以来出现了大幅上 涨， 黄金价格一个月内涨幅 约 10% ，4 月份继续上涨 5%以 上 。 白银内盘今天收于涨停， 这种现象非常罕见 。对于这一 波贵 金属上涨， 传统逻辑难以解释， 因为实际利率并未下行 ， 反而可能略强， 与黄金价格之间存在 明显的偏差。 问：当前全球市场环境如何影响贵金属走势？短期内贵金属估 值快速上升的原因 是什么？ 答： 当前全球经济环境具有一定的宏观游戏性， 表现为制造 业周期 、库存周期和利率 周期在底部与顶部的错配 。这种错 配使得通胀易上难下， 尤其是随着制造业和库存周期底部 可 能被击穿， 出现软着陆， 整体通胀压力进一步增强 。此外 ， 今年是政治年和大选年， 美国政府 可能会通过财政政策刺 激通胀， 同时配合利率政策需要相对更低的利率环境，这对贵 金属市场， 特别是黄金， 构成利好因素 。短期贵金属的快速 上涨主要是由大周期逻辑如库存周期 、 利率周 期和政治因素 驱动， 而非传统实际利率或降息预期逻辑 。 这些大逻辑集中 体现在当前阶段， 如 库存周期底部被击穿 、利率周期顶部和 后续政治事件的风险加大等 。 由于贵金属价格涨势过快， 传 统锚定因素难以找到， 交易者面临难以量化短期价格变动的困 境。 问： 白银补涨现象通常意味着什么？ 答： 白银补涨往往是一个加速冲顶的信号 。 回顾历史上金银 比的变化以及白银相对于 黄金开始补涨追涨时， 通常预示着贵 金属市场即将进入加速上涨阶段， 虽然这个顶可能是大级 别的顶部， 也可能是小级别顶部， 但通常是一个阶段性的顶 部 。 目前， 随着白银涨停， 市场可 能进入加速冲顶阶段，投 资者需要更加紧密地跟踪市场动态。 问：过去黄金上涨周期的共同特征是什么？09 年以来的四轮黄 金上涨周期中， 白银的投资地位如何变化？ 答 ：过去四轮黄金明显的上涨周期中， 都有一个共同特征 ， 即在周期初始阶段，金银 比表现为偏上震荡， 当白银开始 加速上涨时， 金银比迅速回落 。通常在金银比见顶时， 白银 确 实见顶， 而黄金仍可能有一定程度的上涨， 但同样是一个 阶段性顶部 。在 2009 年 、2015 年底 至 2016 年以及 2018 年和 2020 年的这四轮黄金上涨周期中， 白银在第一波上涨时 处于相对次 要的地位， 而在第二波加速上涨阶段开始追涨 ， 白银的投资地位逐渐增强。 问：如何判断黄金白银的顶点何时到来？2020 年黄金白银上涨 周期的特点及影 响因素是什么？ 答： 黄金白银的顶点很难精准预测， 往往与基本面如联储官 员态度 、数据变化或地缘 政治风险等标志性的事件相关 。 当 白银开始鼓掌追涨， 进入加速上涨阶段， 往往预示着贵金 属 泡沫阶段的到来 。2020 年的黄金白银上涨周期是一轮典型 的泡沫化上涨， 由于这一阶段出现加 速上涨， 透支了后续理 论上的上涨空间， 即使宽松周期持续时间较长， 也未能弥补这 部分提前 透支的行情。 问：当前全球央行买卖黄金对金价有何影响？ 发言人 1 答 ：全球央行购金量在 2022 年 3 月份俄乌冲突发 生后显著加快， 这可能反映出市场 对欧美银行体系的信任度降 低， 一定程度上加速了去美元化和去法币化进程， 但量化这些 宏观 因素对金价具体影响仍有一定难度。 问：中国央行购金行为的特点是什么？ 发言人 1 答： 中国央行的购金行为非常稳定且没有买错过 ， 历史上从来没有出现过失误 。从 22 年 10 月份开始， 中国 央行连续十几个月都在增持黄金， 这表明即使在黄金市场出现 泡沫化 迹象时， 中国央行仍坚定地买入， 这为投资者提供了 一个参考指标。 问：央行购金量增加对金价有何影响？ 答 ：央行购金量的增加确实让黄金价格偏于实际利率上升，尽 管在短期内（如一天 、 一周或一个月） 其成交量占比相对较 低 。 长期来看， 央行作为净买入力量， 通过持续不断的买 盘 对金价产生中枢水平上的影响，使金价表现相对偏强。 问：央行购金行为与金价之间是否存在持续互相关系？ 答 ：是的， 央行购金行为与金价之间保持持续互相关 系 。 无论是俄乌冲突发生之前还 是之后， 央行购金边际变化 与金价之间都呈现负相关性， 即央行购金节奏变化并不会显著 影响 金价的小周期波动。 问：如何理解这种负相关性背后的逻辑？ 答 ：最合理的解释是央行作为整体为了维持其黄金配置比例， 在小周期内相对稳定地 买卖黄金， 以应对各种场景的需 求 。 因此， 在金价涨跌时， 央行相应地调整购金节奏， 形成 金 价涨跌时少买多买的关系。 问：这一轮黄金市场与传统逻辑脱钩的原因是什么？ 发言人 1 答 ：传统上，金价与实际利率存在正相关关系 。 然而， 自 22 年 10 月份以来，全球大 部分黄金 ETF 持有量与 金价之间的同步正相关关系开始减弱甚至变为负相关， 这一现 象可能与 全球央行的整体行为以及资产配置型投资者对利率敏 感度的改变有关。 问：为什么最近黄金和实际利率之间出现了劈叉？ 答 ：最核心的问题在于，联储在本轮经济周期中的决策滞后了 。 联储的决策主要受短 期利率影响， 而短期利率又决定整体广谱 利率水平 。 由于联储决策滞后， 导致广谱利率曲线被 绑定 ， 进而造成黄金与实际利率之间的背离，表现为金价上涨而实 际利率较低。 问：美国政策利率与经济周期的关系发生了什么变化？ 答 ：过去， 美国政策利率周期与经济周期正相关且略微滞后， 政策利率会根据经济周 期的变化进行调整 。但现在的情况是 ， 政策利率周期与库存周期完全错位， 库存周期见顶时政 策 利率才开始加息， 而库存周期见底时政策利率才结束加息， 二 者甚至 180 度相反。 问：为什么当前环境下做多通胀具有宏观环境背书？ 答： 当前，库存周期处于底部， 而政策利率处于顶部， 这 意味着即使通胀暂时不上涨， 也不会恶化到哪里去 。 因此 ， 在下半年利率有望下降 、推动补库存的情况下，做多通胀有 较好 的宏观环境支持。 问：近期资产价格表现为何异常？高通胀和利率持续上涨可 能对经济和股票市场 产生什么影响？ 答： 上周五非农数据强劲， 市场原本预期美国经济不支持降息， 但实际利率反而走高， 导致美元走强 。然而， 在这种情况下 ， 通胀 、股票和商品价格继续大涨， 这在复苏初期是不太 可 能出现的现象 。这可能表明当前经济状况并不完全支持当前的 资产价格走势 。如果在复苏初 期出现高通胀和利率持续上涨 的情况，会削弱实际购买力， 影响终端需求 。尽管当前就业市 场 和工资增速有韧性， 但难以承受持续上涨的通胀和利率 ， 可能导致需求走平甚至下滑 。在这种 背景下，股票市场可 能出现风险。 问：美股未来可能出现的风险是什么？ 答 ：根据过去的经验， 加息之后两年容易出现美股下跌的风 险 。 当前联邦基金利率已 经超过 2022 年 3 月的加息水平 ， 按照历史规律， 未来美股可能出现较大幅度的回调， 尤其 是 在通胀 、股票和商品利率持续走高的情况下。 问：为什么现在的情况更像是商品在逼空美债？ 答： 因为当前通胀形势严峻， 美国希望通过与沙特等国交换 政治利益来抑制油价上涨， 以应对通胀和利率上升的压力， 避 免mz党在选举中遭受负面影响 。然而， 欧佩克通过维持 严 格的减产执行率和延长减产至二季度，似乎并不完全基于 财政诉求， 而是有明显的政治诉求 。 这种情况下， 如果美国 不提供政治利益来交换， 那么油价和利率将继续上涨， 逼空美 债的逻辑 可能就不会结束。 问：逼空美债这一波行情可能结束的标志性事件是什么？ 答 ：逼空美债行情可能结束的标志性事件有两点： 一是美国 在中东地区采取行动， 比 如停火或给予利益， 这可能成为一 个接近见顶的信号； 二是更高的利率开始让美国经济数据出 现 低预期表现 。如果这两点中任意一点发生， 这一波逼空美债的 行情就有可能结束。 问：对于黄金交易策略的建议是什么？ 答 ：在目前通胀逻辑主导市场的情况下， 黄金的主要矛盾已 不再是加降息概率， 而是 逼空美债的逻辑 。 因此， 建议关注 白银补涨的投机属性和技术走势， 以及原油价格见底作为可 能 的信号 。 同时，短期建议投资者保持多头头寸， 观察市场变 化 。如果商品逼空行情结束， 尤 其是黄金和白银可能仍有故 事， 比如特朗普带来的不确定性以及临近大选前可能出现的政 治不 稳定因素。 问：今年贵金属全年走势如何？ 答 ：今年贵金属整体上仍建议偏多看待，但节奏可能较为复 杂 。 即便当前面临高位压 力 ，也建议投资者保持多头头寸 ， 以观察市场后续走势， 尤其是特朗普相关政策可能带来的 影 响 。 同时， 需关注贵金属是否会出现一波后续行情， 这将 取决于当前逼空行情的演绎程度和投 机加速冲顶的程度