去年8月，阴差阳错下找到了粤桂股份，并参与了当时那波主升。深入研究后对粤桂产生了极大兴趣，认为后续一定还会有更猛烈的行情。但不得不承认当时过于乐观，对粤桂四季度行情判断出现严重的偏差，特别是四季度业绩暴雷，完全超乎意料。我当时对粤桂股份2021年业绩预测是4亿左右，个人认为已经属于极其保守的推算，结果业绩预告大概率不足3亿。事后个人进行了一些初步推断：10月份生产线停产检修；另外受双控限制，四季度硫酸价格和需求全部下滑。这两点导致粤桂四季度业绩大幅下滑，全年业绩大幅低于预期。但总体来说，这并没有让我对粤桂股份失去信心。同时根据这半年以来的市场情况和公司信息，我依然粤桂股份抱有极大的期待。

先回顾一下粤桂股份目前主要利润贡献点的数据：

1.硫酸：年产能52万吨。2020年销售硫酸共计383199吨，销售金额5960万元，均价约156元/吨。2021.01-2021.03，硫酸市场均价约240元/吨（最低点150元/吨）；今年同期硫酸均价约700元/吨（最低点630元/吨）。根据往年情况，每年3~9月是硫酸需求高峰期，所以接下来大概率价格会继续上涨。2021年3-9月价格从200上涨到最高点1050元/吨（三季度末期受双控影响，需求端下滑比较严重），个人推测2022年价格高位会超过1500元/吨（根据目前有色和原油的情况，我认为硫酸价格超过2008年最高位2000元/吨也并非不可能）。

2.硫精矿：年产能约120万吨。2020年全年销售硫精矿约1068956吨（包含硫精矿、-3mm矿及手捡矿），销售金额约334566300元，销售均价约313元/吨，成本约为225元/吨，利润约90元/吨。目前缺乏粤桂硫精矿最新销售价格，难以做出判断。但根据去年的情况，粤桂的硫精矿售价大约是硫铁矿市场价格的一倍。我个人估计一季度价格大概在700~800元/吨。

3.铁矿粉：2020年全年销售铁矿粉18万吨，营业收入约1.15亿元，销售均价约640元/吨。铁矿粉为加工副产物，成本已计算在其他产品中，故不重复计算，营业收入可看作净利润。2022年一季度铁矿石均价大约在750元/吨左右。

基于以上数据，大概推算一下粤桂今年一季度业绩（先把你们最想看的部分写了）：1.硫酸销售13万吨，均价700元/吨，一季度毛利约9000万元。2.硫精矿销售25万吨，均价750元/吨，成本225元/吨，一季度毛利约1.3亿元。3.铁矿粉销售4.5万吨，均价约750元/吨，一季度毛利约3300万元。综上，估算这三部分一季度可贡献毛利约2.53亿元，再抛开一些未计算成本（我比较保守，就直接打6折了）约1.52亿元。所以我推测粤桂股份2022年一季报利润可高达1.5~2.2亿元，另外根据目前情况推测全年业绩6~10亿。至于糖和造纸，不做分析，利润贡献度可忽略不计（保持去年的观点，糖不站上6500元/吨，就不需要按计算器，占比太低）。这个业绩预期是什么概念？粤桂去年半年报业绩仅6800万元，全年业绩2.15~3.2亿元，目前市值42亿元，对应今年底PE不足10，甚至可能低于5。我还没提公司账上有15亿现金，并且2022年中11亿拆迁赔偿款应该也能到账，那时候公司手里现金可能会接近30亿。如果除开公司账户里的现金，那今年底实际PE只有1~2倍，这是实实在在的家里有矿+手握巨量现金。把大A翻遍，这么硬的底子能找出几个？

好了，YY部分结束，今天我更想聊的还是逻辑。

硫酸（硫磺、硫精矿）下游三大需求端：磷酸一铵、磷酸二铵、钛白粉，占比分别为25%、31%、13%，合计占比达到69%，化肥端（磷酸一铵、二铵）需求高达占比56%。这些都是现在供不应求、价格高涨的紧俏货。全球正处于粮价上涨周期，地缘zz动荡随时都会引发粮食价格继续疯狂上涨（参考俄乌事件，他俩是最先地缘zz危机爆发，但大概率不会是唯一）。全球粮食需求上涨——种植业对化肥需求增加——对硫酸（硫磺、硫精矿）需求增加。另外还有一部分是磷酸铁锂/磷酸锰铁锂（是的，最近炒的火热的磷酸锰铁锂也需要用到硫酸）的新增需求，目前占比还比较小，需等待2021或2022年数据。整体来看，硫酸（硫磺、硫精矿）下游需求端有较强支撑。另外粤桂下游客户主要集中于云贵、两湖区域，这些地方恰好是硫酸需求大省，且有很多新增磷化工产能，以后都需要采购硫酸。硫酸由于其特殊性，运输范围较小，需求端都会选择就近采购，不然运输成本太高；而粤桂独有的硫精矿，恰恰能解决运输限制这个问题。2021年粤桂的硫酸售价高于市场价30%~50%，硫精矿高于硫铁矿市场价格100%，就是基于以上原因。

硫酸上游主要是硫磺、硫铁矿，另外有色金属冶炼也会产生一部分硫酸，硫元素来自于原矿石。受限于环保管控，目前硫酸工业制取主要有：1.硫磺制酸法。但我国硫磺严重依赖进口（进口量占需求量的60%），硫磺上游是原油和天然气，都是能源危机价格暴涨的玩意儿（去年9月初我写第一篇文章时提到原油，认为还会上涨，当时70刀附近）。对了，还有影响硫磺价格的一个关键因素——海运，似乎大家今年对海运的预期变好了。硫磺价格已经在2000+元/吨维持一年了，前几天再次突破上涨到2400元/吨。2.硫铁矿（硫精矿）制酸法，不能再新增产能。粤桂股份去年硫精矿高位价格1200元/吨。3.冶炼制酸则受限制于能耗双控和原材料数量（冶炼企业不会为了制硫酸而外购矿石进行加工，现在矿可不便宜）。能耗双控会提高企业加工成本，今年初大部分省市都提高了工业/商业电价可上浮幅度。冶炼酸总量也很难有新的增量。可以看见，目前及未来较长一段时间内，硫酸在成本端有比较强的支撑。而粤桂股份自有矿制酸，成本远会低于其他公司。所以单论硫酸业绩弹性，粤桂会远超其他公司。至于说不缺硫酸的人，我承认硫磺确实不缺，但请告诉我低价硫酸增量从哪来？顺便普及一下，我国原油和天然气均属于贫硫型，从中并不能提取出多少硫磺。

最后来聊聊公司发展前景展望。现在是国企改革发力期，在资本市场上已经出现了很多不错的案例。粤桂今年手握近30亿现金，背后大股东广东广业集团（粤桂是集团旗下唯一上市公司），实控人广东省国资委。我相信大概率会借此机会进行优质资产注入，或是沿着产业链上下游进行投资扩张。此前粤桂已经投资了一家资源回收企业，结合公司对外宣布的“城市矿山”项目，大概率还会有其他动作进行配合。

另外我看到有些朋友提到了大股东旗下另一公司-广东湛化集团和粤桂存在同业竞争的问题。之前其实有过公告，不过可能被大家遗漏了。

可以看见大股东本就有将湛化集团注入粤桂的预期，粤桂股份作为广业集团旗下唯一上市公司，我认为这是大概率事件。根据企查查数据，广东湛化集团是全国最大化肥生产企业之一，主要产品有：硫酸108万吨/年、磷酸二铵60万吨/年、过磷酸钙120万吨/年、高浓度复合肥20万吨/年。我毛估了一下，目前年产值应该超过40亿。公司目前可能在资金方面存在一些问题，有一些负面因素，不过我大概看了下问题不大，总共涉及金额大概一两个亿。粤桂手握大量现金和化肥上游资源之一的硫精矿，对湛化集团进行收购应该是一个不错的选择。

以上，是我对粤桂股份及硫酸的思考，可能有一些遗漏，欢迎评论留言指出交流。总之，我认为现在的粤桂手握一把好牌，就看大股东广东省国资委怎么出牌了。