【中泰】台华新材，20210816，首次覆盖买入
听风的韭菜
一路向北
2021-08-16 20:37:20
锦纶产业链一体化龙头，专注研发蓄势向上。公司业务涵盖锦纶全产业链的长丝、坯布及面料，拥有国内外优质的运动休闲客户，包括迪卡侬、安踏、乔丹，Lululemon、优衣库等。由于过去几年原材料价格趋势向下，以及新增产能有限，公司2017年以来整体收入保持稳定。同时公司上市后加大了对差异化锦纶产品的研发力度，年均研发投入从上市前的6000万提升到1亿+水平，同时坯布及面料环节竞争加剧毛利率有所下降，导致利润自2017年以来呈现下降趋势。但步入2021年以来，随着新增12万吨锦纶长丝尤其是差异化丝项目投产，公司毛利率及净利率呈现触底大幅回升态势。
锦纶相对涤纶性能优势明显，户外休闲领域有望加速渗透。锦纶(尼龙）产品在耐磨性、吸湿性、柔软性、弹性及光泽度等方面都优于涤纶产品，在下游纺织民用方面有逐渐替代涤纶的趋势，尤其是对面料功能性要求较高的运动服饰，近年来呈现较快增长态势，锦纶在国内化纤产品中占比持续提升；其中尼龙66丝过去受制于高昂的价格，其民用丝占比仅10%，但强度、耐高温性、耐寒性、阻燃性以及绝缘性尤其突出，在户外、瑜伽服等新兴应用领域需求快速爆发。未来，随着尼龙66丝原材料己二腈及尼龙6丝原材料己内酰胺进入产能集中投放期，预计尼龙丝价格有望进入长期下行通道，进一步带动尼龙材料在户外及运动服饰领域需求的加速渗透。
长丝产能步入释放期，差异化丝大幅提升附加值。公司新建12万吨高端锦纶长丝项目（较原长丝产能+185%）于2020年底投产，2021Q1开始逐步放量，并且新建产能聚焦差异化产品，毛利率较原产品高（21Q1毛利率提同比20Q1/环比2020年提升4.4/7.3PCTs）。尤其是在过去国内尼龙66民用丝进口为主的背景下，随着公司在该领域实现国产替代，有望充分受益于尼龙66丝在下游民用需求爆发。公司作为国内为数不多的民用锦纶全产业链龙头，在上游长丝端通过规模化生产拥有成本及研发优势，同时中下游贴近终端品牌，可根据品牌客户需求精准研发，抢占高端市场以及持续提升附加值。
政策及品牌推动加速，再生锦纶迎来成长蓝海。随国内外加大对纺织面料回收的政策力度，且国际知名品牌也相继推出100%再生面料使用的时间表（至2030年），再生化纤材料正成为全球化纤行业发展的新趋势；而在化纤材料中，锦纶由于其特征官能团反应活性更高，其回收再利用难度远高于涤纶可再生，大规模锦纶再生利用全球范围仍尚未成熟；而公司是全球少数能够生产再生锦纶面料的企业，12万吨锦纶长丝新产能中已布局再生锦纶丝，预计随着公司再生锦纶产业化推进，将充分受益于行业红利。
投资建议：公司为国内锦纶产业链一体化龙头，通过专注研发差异化锦纶丝持续提升产品附加值，预计将充分受益于运动行业高景气，以及原材料价格下行带动锦纶在下游应用渗透率的提升。同时公司在再生锦纶也占据了先发优势，未来有望畅享行业红利，预计公司2021-2023年净利润为4.27/5.74/7.26亿，同增256.4%/34.5%/26.5%,对应当前股价估值为18x/13x/10x，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：产能扩张不及预期；下游客户需求不及预期。
锦纶相对涤纶性能优势明显，户外休闲领域有望加速渗透。锦纶(尼龙）产品在耐磨性、吸湿性、柔软性、弹性及光泽度等方面都优于涤纶产品，在下游纺织民用方面有逐渐替代涤纶的趋势，尤其是对面料功能性要求较高的运动服饰，近年来呈现较快增长态势，锦纶在国内化纤产品中占比持续提升；其中尼龙66丝过去受制于高昂的价格，其民用丝占比仅10%，但强度、耐高温性、耐寒性、阻燃性以及绝缘性尤其突出，在户外、瑜伽服等新兴应用领域需求快速爆发。未来，随着尼龙66丝原材料己二腈及尼龙6丝原材料己内酰胺进入产能集中投放期，预计尼龙丝价格有望进入长期下行通道，进一步带动尼龙材料在户外及运动服饰领域需求的加速渗透。
长丝产能步入释放期，差异化丝大幅提升附加值。公司新建12万吨高端锦纶长丝项目（较原长丝产能+185%）于2020年底投产，2021Q1开始逐步放量，并且新建产能聚焦差异化产品，毛利率较原产品高（21Q1毛利率提同比20Q1/环比2020年提升4.4/7.3PCTs）。尤其是在过去国内尼龙66民用丝进口为主的背景下，随着公司在该领域实现国产替代，有望充分受益于尼龙66丝在下游民用需求爆发。公司作为国内为数不多的民用锦纶全产业链龙头，在上游长丝端通过规模化生产拥有成本及研发优势，同时中下游贴近终端品牌，可根据品牌客户需求精准研发，抢占高端市场以及持续提升附加值。
政策及品牌推动加速，再生锦纶迎来成长蓝海。随国内外加大对纺织面料回收的政策力度，且国际知名品牌也相继推出100%再生面料使用的时间表（至2030年），再生化纤材料正成为全球化纤行业发展的新趋势；而在化纤材料中，锦纶由于其特征官能团反应活性更高，其回收再利用难度远高于涤纶可再生，大规模锦纶再生利用全球范围仍尚未成熟；而公司是全球少数能够生产再生锦纶面料的企业，12万吨锦纶长丝新产能中已布局再生锦纶丝，预计随着公司再生锦纶产业化推进，将充分受益于行业红利。
投资建议：公司为国内锦纶产业链一体化龙头，通过专注研发差异化锦纶丝持续提升产品附加值，预计将充分受益于运动行业高景气，以及原材料价格下行带动锦纶在下游应用渗透率的提升。同时公司在再生锦纶也占据了先发优势，未来有望畅享行业红利，预计公司2021-2023年净利润为4.27/5.74/7.26亿，同增256.4%/34.5%/26.5%,对应当前股价估值为18x/13x/10x，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：产能扩张不及预期；下游客户需求不及预期。
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