一、行业空间：新型烟草制品2019年全球市场份额约为367亿美元，2019年至2024年CAGR约为24%。预计2019-2023年国内电子雾化烟零售额将以65.9％的CAGR 高速增长，2023年市场规模有望达到113亿美元。

二、公司面：

1、新型烟草业务：大订单+产能释放+Q1高增长。

2、彩盒：其中酒盒实现高速增长，与五粮液合资的宜宾嘉美以及贵州工厂的投产。

3、烟标主业恢复性增长。

三、市场面：公司2亿的回购完成。

四、潜在催化剂：若未来电子烟政策面对中烟有利，公司作为一直与中烟合作的标的，公司可以考虑作为受益标的。

五、      风险：

1、政策监管趋严中。

2、新型烟草大订单大概率利润率较低，增收不增利。

3、公司特定股东拟减持总股本2%股份尚未完成。

正文：

一、业务综述：

   （1）烟标龙头，中烟公司为公司烟标制品的唯一客户端。

   （2）收入规模最大，但既往增速缓慢，2020年增速下滑，属于公司基本盘，非亮点。2020年烟标产业承受的压力，公司的部份区域烟标市场对执行的招标机制和价格进行了调整，叠加疫情公司烟标产品销售收入同比减少13.79%。毛利率除2020年以外，最高，但整体下滑态势。

   （3）烟标印刷行业的市场集中度将逐步提高，未来几年，烟标生产企业存在进一步整合的市场机会。

   （4）2021Q1烟标销售收入实现6.4亿元，同比增长7.42%。

2、彩盒业务：

   （1）复合增速43.62%，2020年增长10.05%，毛利率逐年快速提升，2020年毛利率最高达38.52%，属于公司增长点。

   （2）2021Q1彩盒销售收入实现2.5亿元，同比增长36.85%。精品烟盒销售收入1.15亿元，同比增长28.71%，占彩盒收入的45.88%；3C产品包装销售收入1.03亿元，同比增长32.03%，占彩盒收入的41.1%，其中包括新型烟草包装销售收入9,039万元，占3C产品包装的87.93%；手机盒1,241万元，占3C产品包装的12.07%；酒盒销售收入2,092万元，比上年同期增长144.95%，占彩盒收入的8.37%。

    酒盒方面：公司大力拓展酒包和其他精品包装、提升包装智能设计技术水平。随着国内疫情得到有效控制，中高端白酒消费景气度提升，公司把握酒类包装需求增加、产品结构持续优化的发展趋势。2020年报告期内，为茅台、五粮液、国台、洋河、今世缘、江小白等知名品牌提供包装服务。

    申仁包装和上海仁彩主要以茅台产品的包装为主。申仁包装今年第一季度为公司实现的投资收益为449万元，增幅是5.7%，申仁改扩建项目已完成所有的审批程序，目前正在有序推进产能的建设，产能的逐步释放预计带来良好的收益。宜宾嘉美方面，去年年底已完成产线的搭建，从一季度的数据来看，预计全年将有良好表现。此外，今年3月公司控股子公司遵义劲嘉智能包装在贵州遵义市完成设立，未来将以彩盒包装印后深加工业务为切入口，快速铺设产能，发展以酒包装为重点的彩盒包装业务。今年，酒盒包装的产能将有一个很好的释放，相信酒盒包装板块会取得不错表现。

3、雷射包装材料：增速平缓（复合增速8%），毛利率平稳（22%左右）。

4、其他：供应链业务的收入列为“其他产品”的收入。

    2021Q1，纸张供应链收入1.15亿元，同比增长37.39%，雾化电子设备供应链收入1.21亿元，同比增长193.98%。

    新型烟草业务：公司今年第一季度新型烟草销售收入实现了1,341万元，同比增长231.84%，其中大部分的销售终端都是海外如美国等有具体监管政策的国家，因此受到国内政策影响较小。实际上，一季度公司拿下的订单远超实现的销售收入，但由于受到产能的限制，该部分的营收会在往后的季度持续放量。目前，公司正在抓紧产能的扩建，预计在第二季度末会有一个不错的产能释放，保障全年的业务订单顺利交付。从去年到现在，公司为客户研发多品类的产品，包括雾化型电子设备、加热不燃烧设备、CBD雾化器等，通过客户的选型，部分产品将陆续导入量产。

    2021Q1合同负债7.69亿，同时预付账款6.99亿。结合公司调研、券商观点：推测这是公司新型烟草大合同。个人的理解是这个实际商业行为属于代工性质，劲嘉获取客户订单（合同负债），但同时向供应商进材料（预付账款），假设当前预付材料全部用于客户合同，计算毛利率在9.1%，若再加上设备折旧，人工等费用，净利率可能很低。大概率该业务在财务端主要体现在收入端的增速，而利润端的贡献有限。

关于电子烟的布局：

    1月12日公司公告：公司拟与深圳你我科技、尚待设立的员工持股平台合伙企业签署《关于深圳市劲嘉科技有限公司的投资协议》，你我科技拟对公司全资子公司劲嘉科技增资400万元，合伙企业拟增资1500万元，交易完成后上述两企业分别持有劲嘉科技8%、30%的股权。你我科技是专注于电子雾化技术产品的研发，旗下拥有“Suorin”、“YouMe”等系列品牌产品，产品类型包括电子雾化设备、加热不燃烧设备等，产品线已覆盖美国、欧洲、中东国家等全球主流国家，同时公司旗下“Suorin”品牌的一款产品已于2020年提交美国的PMTA认证申请，是目前为数不多的提交了PMTA申请的国内电子烟企业之一。

     1月6日公司公告劲嘉科技增持并持有龙舞科技3.09%股权，龙舞科技下属gippro品牌专注于研发行业领先的雾化技术和加热不燃烧技术，其利用低温雾化技术保持功能性成分的活性，在工业大麻和保健成分的雾化方面均有成熟应用，产品包括各类电子雾化设备、加热不燃烧烟具、非烟草耗材及多元化的CBD产品。

二、其他重要公告：

2021年6月29日收购公告：

     2021年6月29收购剩余70%股权（70%股权交易价格2.1亿元）， 此前于2020年4月收购英诺包装30%股权。英诺包装主要从事BOPP烟用包装膜和其他特种薄膜的生产和销售，主要品种有普通烟膜、微收烟膜、中收烟膜、高收缩烟膜、镭射防伪烟膜、镭射膜、纸巾膜、吸管膜、可降解膜等产品，广泛应用于卷烟、 食品、医药、日用轻工等产品的包装， 通过灵活的产品销售模式成为了多家中烟公司以及非烟膜的社会类产品客户的产品供应商。

    英诺包装资产情况：

1、2021年公司持续扩产，预计5月底和6月底新增5000平方米的生产场地。另外，公司21Q1新型烟草订单金额已经超过20年全年营收，21年新型烟草业务产能有望翻倍；

2、为中烟省分公司提供烟具研发服务，为新型烟草品牌商提供研发与代工服务。

3、烟标主业积极参加招投标取得良好进展，预计未来会稳中有升。

四、行业空间：

    新型烟草制品2019年全球市场份额约为367亿美元，2019年至2024年CAGR约为24%。2019年国内电子雾化烟销售额达到15亿美元，2016-2019年CAGR为36.2％，电子烟渗透率从2016年的0.4％增至2019年的 1.2％，但相比英（50.4%）、美（32.4%）等国，仍有巨大提升空间。预计2019-2023年国内电子雾化烟零售额将以65.9％的CAGR高速增长，2023 年市场规模有望达到113亿美元。

五、关于电子烟国家最新政策

    据国家烟草局网站6月18日消息，国家烟草专卖局、国家市场监督管理总局制定了《保护未成年人免受烟侵害“守护成长”专项行动方案》。《方案》提出，各地烟草专卖行政主管部门要尽快组织在售烟网点的明显位置张贴有关禁止向未成年人销售烟草的专用宣传标识或警示标语。该《方案》还提出，有关部门应该持续加强电子烟市场监管。逐步建立健全电子烟监管工作体系，提升监管效能，规范电子烟生产经营活动，防范电子烟市场乱象“死灰复燃”。