再生资源老兵，切换赛道成长为三元正极前驱体龙头。公司从再生资源业务起家，2010年上市，业务模式是回收废旧电池、电子废弃物、报废汽车等废弃物再造高附加值的钴镍钨、硬质合金、塑木等产品。2015年正式切入电池材料行业，主营三元正极前驱体和正极材料。得益于前驱体技术与回收钴镍同源，公司产品迅速获得业界认可，从2017年起三元正极前驱体连续3年出货量全球第一，市占率近20%。以三元正极前驱体为主核心产品的电池材料业务2019年营收/毛利占比62%/76%，成为公司主营业务和业绩增长点。公司顺利完成了从环保向锂电池材料的赛道切换，并成长为三元正极前驱体的全球龙头。

⭕技术领先、客户优质，充沛在手订单打开成长空间。公司产品矩阵齐全，具备NCA/NCM5系-9系前驱体配套能力。定位中高端市场，2019年高镍和单晶产品占出货量75%。磁异性物控制达5ppb级别，领先行业3年以上。四元及超低钴产品达可量产状态，领跑行业。公司三元正极前驱体的终端客户包括三星、LG、宁德时代、比亚迪、松下全球Top5厂商，覆盖全球80%动力电池市场。叠加客户粘性强，公司成长空间广阔。得益于优质客户资源，公司未来五年前驱体在手订单逾30万吨，对应价值量240亿元，成长确定性高。

⭕“双原料”战略保障原材料供应安全，电池回收布局降低原材料刚性成本。高镍化趋势下，镍将成为未来稀缺战略资源。公司携手宁德时代、青山钢铁在印尼投建年产5万金属吨硫酸镍晶体的红土镍矿项目，有效保障镍原料供应。钴资源方面，公司采取“双原料”战略，一方面向全球商品贸易巨头嘉能可锁定未来5年6.12万吨钴金属资源，另一方面则以从镍钴废料提取出的镍盐、钴盐作为原材料。两种原材料来源下产出的前驱体毛利率分别为15%/25%。公司加码布局动力电池回收利用，随着动力电池退役潮的到来，来自镍钴废料的原材料比例提升，有效降低原材料刚性成本，增厚利润。未来公司将享受量利齐升。

⭕钴镍价格触底反弹，核心产品涨价增厚公司业绩。近期供需矛盾偏紧下，钴镍金属价格上涨，其中钴价有望重回40万元/吨位置。公司核心产品包括三元正极前驱体、钴镍盐、钴粉、钴片等镍钴产品，受益镍钴金属价格上涨而销售价格上升，增厚业绩。

[红包]投资建议：公司从环保赛道切换至锂电材料，并成长为三元正极前驱体龙头。技术领先、客户优质，订单充沛成长确定性高，产业布局强化盈利能力。龙头地位稳固，价值迎来重估。我们预计公司2020-2022年归母净利润为9.35/12.27/14.43亿元。采用分部估值，参照锂电产业链各环节巨头估值，给予电池材料业务2020年54倍PE，对应市值313亿元，再生资对标环保龙头估值为54亿元。公司2020年的合理目标市值为367亿元，对应目标价7.68元，维持“买入”评级。