策略视角下的出海投资机会：医药出海新旋律-韭研公社

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策略视角下的出海投资机会：医药出海新旋律

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2024-02-08 07:55:27

(长城证券)

（一）近三轮医药牛熊行情复盘

近十年来，医药板块经历了两轮牛市行情（2015年、2019-2020年）和一轮熊市行情（2021-2023年），从这段时间来看，医药板块的表现受国内因素影响较大。

2015年：2014年A股市场在杠杆资金的推动下开始上演牛市行情，周期行业如房地产、非银金融、银行、建材等板块表现尤为突出，而进入2015年后行情开始轮动到消费板块和科技板块，医药生物行业年度涨幅达到了56.68%。

2019-2020年：在前期医保谈判、带量采购常态化在医药板块逐步计价后，2019年末伴随疫情医药股迎来一波比较强势的反弹，行情转换到了“喝酒吃药”，而医药工业主要经济指标呈现同比锐减后的快速回暖，2020年实现利润总额4122.9亿元，同比增长19.3%，A股生物医药板块全年涨幅达到了51.10%。

2021-2023年：本轮医药行情走熊主要是因为集采力度加大和疫情重现，2021年3月1日起正式实施2020年医保目录谈判结果，本次医保目录调整为有史以来最大范围的一次，药品谈判数量也最多，本次谈判谈成119种药品，平均降价50.64%，而新一轮疫情的出现对药品的供应和消费都产生了负面影响，2022年，规模以上医药工业增加值同比下降1.5%，营业收入33633.7亿元，同比增长0.5%；实现利润5153.6亿元，同比下降26.3%。

从以往年份来看，医药制造业的收入和利润在大趋势上和我国医保基金支出保持一致，但是并不完全同步，这背后反映的逻辑是：虽然我国医药消费大部分来自于医保支出，但是有两方面的因素影响医药制造业的经营情况：1）医保政策对药品价格的控制；2）医药企业的出口和海外业务的扩展。

在2020-2021年，医药制造业的利润总额相比于其营业收入有着更为显著的上升，主要是因为海外供应链受到疫情扰动，新冠疫情防控产品形成的行业增量，在国内和国际市场新冠病毒疫苗和相关诊断试剂销售均大幅增长，医药产品出口继续实现高增速，出口交货值较2020年同比增长44.8%。

经历了医药集采力度扩大、医药反腐带来的估值下杀，当前医药板块估值处于历史低位（2014/12/31-2023/2/2）。

（二）出海去：医药行业出海方式有哪些？新增空间有多大？

受到国内医药企业“内卷”和医保支付模式转变的掣肘，近年来我国医药企业在国内业务的利润空间不断被降低，2022年医药制造业利润总额同比下降31.80%，出海谋求更广阔的市场成为以创新药和医疗器械为代表的药企的必然选择，一些头部企业如复星医药、恒瑞医药和百济神州早已开始布局出海。

我国医药企业出海方式以license-out为主。我们在之前的报告《出海之路：逆全球化背景下的破壁机会——出海系列一》中提到，我国的医药企业出海有两种方式：买船出海和借船出海，以目前的国际环境和行业趋势来看，借船出海（license-out）可能是未来的主要出海模式。

2024年可能是医药出海爆发的元年。

2024年1月1日至2月4日仅一个月的时间里，我国license-out的交易金额已经达到了91.46亿美元。

我国医药出海业务以美国、英国、德国、韩国为主要目标国家，对应治疗领域以抗肿瘤、罕见病、抗感染为主。

（三）我国医药企业出海的优势与动机

我国的人口红利时代已经过去，但工程师红利正在发挥作用。

工程师红利在我国医药行业体现得尤为明显，从药物研发规模来讲，我国医药企业拥有丰厚的资源和庞大的规模。

海外药品价格能够提供丰厚的利润来源也是驱动我国医药企业出海的主要原因。

从行业机会和趋势来看，我们认为医药行业出海是一个非常值得关注的方向，在这个方向上我们通过两个指标选取了一些出海业务可能会带来增长点以及估值较为合理的、有弹性的标的：1）海外业务收入三年期复合增速（2020-2022年）在10%以上；2）PEG≤1，我们筛选的标的如下：