营收同比增速较前三季度放缓，预计主要受息差下行影响，净利润增速维持高增。公司2022年营收、归母净利润同比增速分别为15.1%、25.4%，较前三季度分别下降3.5、上升0.2pct；4Q单季营收、归母净利润同比增速分别为-7.9%、-24.4%，同比分别下降11.4、4.4pct。全年营收下行有去年Q4基数较高的影响，另外也受息差下行的拖累。考虑常熟银行营收结构，我们用单季营业收入/平均总资产估算的Q4类息差环比下行0.33pct至2.97%，预计四季度在各项政策下引导下公司资产端的收益率仍有走低。公司成本支出管控良好、资产质量也保持在优异水平，营业利润、归母净利润全年同比增速则呈现边际走高，净利润仍维持同比高增25.4%，是2018年来最优增速水平。

　　全年还原出表后的新增信贷规模略低于2021年同期，但4季度贷款表现整体不弱，预计2023年信贷仍能维持较优增长。2022年末，常熟银行总资产同比增速为16.7%，较三季末小幅放缓1pct，其中总贷款同比增18.8%，较三季末增速提升3.4pct。从单季表现看，常熟银行4季度表内贷款余额单季新增61.4亿，同时结合公开信息的24.5亿的ABS出表规模，预计Q4单季新增信贷在86亿，单季增量同环比均有提升。从全年增量看，常熟表内贷款月新增量和21年同期基本保持持平，但考虑出表规模后的新增信贷略低于21年同期，预计是受地产和疫情等因素影响，按揭贷款和普惠金融试验区贷款投放略低于年初预期。往后看，显著制约常熟银行2022年贷款增长的因素已经明显淡化，我们预计2023年公司全年表内外信贷投放会好于2022年，并有望通过结构调整带来息差的企稳。

　　不良率环比小幅走高，拨备覆盖率维持高位。常熟银行2022年不良率0.81%，较2021年底持平，环比3季末不良率小幅上行3bps，预计有4季度防疫政策优化影响，同时公司不良认定一直处于较为严格水平（22H1逾期90天以上贷款占比78.2%），整体看常熟银行资产质量还是保持在相对稳健的状态的。2022年底拨备覆盖率537%，拨贷比4.35%，分别环比提升15bp至4.35%，整体稳定在高位，公司拨备抵补风险的能力还是非常充足的。

　　投资建议：常熟银行小微业务模式独特且持续深耕，可转债补充资本支撑后续扩张。常熟银行小微业务商业模式独特，先发优势明显，经历十多年铺垫，目前已形成完善的小微金融服务体系，2022年发行可转债补充资本，后续信贷扩张有抓手、有能力。公司风控能力优秀，微贷业务既能把得住收益，又能控得住风险，资产质量能保持持续稳健。通过区域拓展和渠道下沉来推动客户结构继续向小向散向信用，后续息差有望实现稳定回升，带动营收增长。公司有资本、能扩张、资产质量优异，成长性鲜明。我们预计公司2023-24年归母净利润同比增长23.5%、19.7%，当前股价对应PB在0.8X、0.71X，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示：经济复苏不及预期，政策力度不及预期，地产风险化解不足，银行资产质量恶化