腾讯控股1Q21实现营收1353亿，同比增长25.2%, 环比增长1.2%；Non-IFRS净利润331亿，同比增长22.3%，环比下滑0.3%。根据彭博一致预期，营收超预期1.2%、Non-GAAP净利润低预期4.6%、毛利率低预期0.2pct。

游戏超预期，递延收入再创新高。Q1手游同比增长19%至415亿元，符合彭博一致预期，但超主流机构预期（10-15%）。《王者荣耀》新版本推出后今年2月其日活与付费用户创新高，此外《PUBG Mobile》《和平精英》亦为增长做出贡献。后疫情时代腾讯核心的中度竞技品类粘性和增长动能仍然可观，超高基数下整体增长仍大幅跑赢6.2%的国内手游行业增速。我们判断一季度腾讯手游流水同比增长20%，构成了当季度较强的递延基础：Q1流动负债口径的递延收入为986亿，环比增长19%再创新高；递延收入占TTM游戏收入比例升至49.8%，环比提升6.5pct，有望为未来季度提供较强的增长基础。端游同比增长1%至119亿，好于市场对其略下滑的预期，全资子公司Riot Games和乐游科技旗下的《Valorant》《Warframe》表现较好，《穿越火线》亦有增长。展望后续，腾讯产品线仍然坚实，《LOL手游》《DNF手游》《黎明觉醒》等重点产品有望构成下半年到明年的重要增长基础。公司着眼于远期发展，加快游戏作为“超级数字场景”的布局。除游戏外，社交网络1Q21同比增长15%至288亿，低于市场预期（同比增长21%），主要受直播（虎牙等）季节性下滑影响。腾讯视频本季度付费会员数1.25亿，同比净增1300万，环比净增200万，环比略弱于爱奇艺的360万。

广告基本符合预期，全年需关注监管影响。1Q21社交广告同比增长27%至185亿，略超25%的一致预期。媒体广告同比增长7%至33亿，符合一致预期。广告整体增长主要来自于电商、教育、消费品等行业广告预算增加以及易车并表。社交广告方面，朋友圈广告去年Q1末提升至4条，同比有增长；小程序增强了广告资源连接交易的能力，ROI提升，移动广告联盟亦增长迅速。而媒体广告增长主要由腾讯音乐广告库存增加带动，且受益于《创造营2021》《吐槽大会5》带来的品牌广告增量。从全年看，考虑到K12教育监管政策和视频排播的潜在影响，我们判断后续季度广告增速或有所放缓。

金融科技及企业服务有所恢复，毛利率持续改善。1Q21金融科技及企业服务同比增长47%至390亿，超41%的彭博一致预期。云业务从疫情中复苏，增速超过行业，SaaS合作伙伴生态快速扩张。Q1“宅家”经济使得线上支付增速高于去年Q4，但线下支付受影响使得整体支付规模环比仅略有提升。但我们看到金融科技及企业服务毛利率同比提升4.4pct至32.3%，略超29%的一致预期，我们预计云项目部署成本下降，以及金融业务规模效应均是推动毛利率改善的原因。

调整后净利润率略有下滑，加强投资布局或影响利润表。Q1公司调整后净利润率24.5%，同比下滑0.6pct，低于一致预期约1pct。VAS和广告的毛利率有所下降，预计主要由于部分相对较低毛利业务扩张（如手游较PC毛利低；如虎牙并表）和媒体内容投入增加，Q1媒体内容付款76亿，同比增加24亿。腾讯将利用增量利润加强自营业务和社会价值创新上进行投入，其中自营业务包括企业服务、游戏、短视频内容等方向的投资布局，我们预计相关影响会体现在成本、费用及其他收入净额等科目，对利润表产生一定影响。

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A：我们想要做玩家喜欢的、可以玩很长时间的游戏，但我们也认识到做好游戏需要很多年。在未来，我们会带来经费开销较大且生产周期较长的游戏。在我们新发行的40多款游戏中，有一些是原创IP, 这些游戏的生产周期必然会比那些我们在现有IP的基础上创作的生产周期要长，那些小的IP游戏有一些创新点，开发可以在很短时间内完成。我们发现游戏市场消费者群体在变大，包括一些新兴市场。同时，我们也发觉游戏玩家越发愿意和他们喜欢的游戏产生长期的关系。

A: 我们不觉得有很突然的行业过渡，云业务是长期的平台性服务。如果你身处云业务领域，向其他大型公司租借云业务基础设施是不可避免的，那么那些公司必然会有更强的议价能力，来保护他们自己的业务。不过，云业务一直在腾讯的总收入里贡献比较大，因此我相信我们在第一季度可以跑赢行业。

A：我不认为第一季度的营收增长是一个恰当的衡量基准，因为我们的投资计划水平已经高出了第一季度。我们将会把第一季度的累积收益投入到不同的新细分领域去，我们认为未来利润增长的数量在0-22%。

A：在20Q3业绩会发布后，有一些金融科技公司组织了行业会议，并要求对自己的业务进行内部审查。主要的原则是，所有业务都必须通过许可之后才能进行，因此要求一定的透明度。目前来说，针对贷款公司或业务的关注会多一些，以保证消费者不会有过度借贷或者过度贷款的情况出现。腾讯非常注重合规和风险控制，尤其是借贷业务，避免过高的杠杆。同时，公司会更好关注内部管理，将风险控制在一定范围之内。

A：基本上是直接投入到自营业务和有助于长期增长的业务中。我们还会招募更厉害的高薪工程师来创造更好的产品。他们拥有各自领域的专业技术。在游戏和视频方面，我们希望投资于有助于长期增长的是想，在长期建设能力上投入，提高用户体验，因此不太关注短期变现率。

A：Metaverse的确是一个比较重要的领域，也会带来很多新的市场机遇。公司会针对年轻玩家介绍新游戏，但同时也不会忽略老玩家。基于我们制作游戏的专业水平和制造用户社交体验的经验来说，我们相信我们在metaverse领域发展其实处于一个相对不错的位置，可以实现用户对于metaverse愿景。

A：存量方面，微信朋友圈每日广告加载率已经达到比较高的水平，增长因此受限，我们需要更加关注ecpm等指标的增长。对于ecpm的增量方面，随着时间的推移，人们对其的需求不断增加，价格趋势向上，2019年短视频公司出现了一个供应冲击的中断期，但现在整个行业已经消化了这一点。ecpm最高的往往是广告网络中的促销视频广告。这些广告主通常是游戏公司，教育公司，也许是电子商务公司。而长视频ecpm实际上较低。这可能是因为广告商目前发现更容易制作一个短视频网站5秒的广告，相比长视频网站的17秒广告。并且用户在短视频网站中点击广告的倾向性较高，他们不断点击自己喜欢和不喜欢的短视频，而在长视频方面点击广告的倾向性较低。这对整个中国视频行业来说是一种挑战，它迫使人们以牺牲长视频为代价投资短视频。最终，随着消费者和广告商认识到长视频独特的专业质量，它可能会出现某种意义上的逆转。但这个过程今天还没有发生。总体来说，可视化的结果是增加ecpm，这对行业和我们行业都有好处。

A：用户目前对5秒左右的短视频接受度较高，点击率也比长视频更具优势。但是中国的广告市场比较复杂，长短视频的广告形式存在差异，我们相信将来广告主会逐渐意识到他们的差异并选择最适合的投放方式。

游戏是一个年营收1500亿美元的大行业，因此能够包容不同甚至相反的潮流同时存在。在这样的背景下，游戏所面临的挑战是竞争以及长期的用户留存。腾讯当下会关注具有创新性的休闲游戏开发商，但是倾向于投资快速发展中的公司，这些公司往往具有已经概念化的产品，腾讯会对其投入大量资源，加速其研发周期，使产品获得更好的市场反馈。

A：会计处理方面，与捐款在同一类目下，属于Non-IFRS的调整项，如计入投资收益。公司对于资金池持续投入，预计每年投资1-2次。

A：因为疫情等原因，一些市场趋势逐渐加速，比如商业正在向线上转移，游戏用户数量增加，短视频内容发展等等。整个行业都在更快速地发展。而腾讯一直走在行业发展的前端，因此需要更加迅速地作出反应。

A：只要做正确的事情，好事一定会发生的。公司致力于用科技与产品创造正面的社会价值，使员工、用户、社会受益，长期来讲，这样的做法对于股东也有正面意义、

A：在行业大趋势下，做正确的事情会带来超预期的增长。如果追求精确的ROI，则难以超越用户的需求，进而成为趋势的引领者。今年腾讯加大了投资，并且相信会在未来看到成果，但是难以预计具体的时间。

A：微信电商上一个季度GMV的增长是三位数，GMV未来也将是三位数速度增长。尽管有大家不出门等的限制和挑战，但我们也会不断刺激电商的增长，如辅助小型公司制作小程序，形成一定的生态系统辅助更多线下运营，使用户配合小程序有更好的线下体验。我们拥有流量，解决方法、有企业、用户的信任，整个微信电商过程将以有机的的方式向前进步，并形成有机、活力的生态系统，且腾讯的这个生态系统与其他市场中的生态系统不同。

A：视频号上用户数量和浏览时间已有一些基础。公司培养内容生态系统，希望能够使视频号成为一个漏斗，更可能地包括UGC，视频号也会提供一些工具、策略指南、变现工具，帮助UGC成为更加专业视频内容提供者，成为PUGC，而PUGC将提供不同的、高质量优质视频内容。PUGC在不同领域有专业知识，内容会更有趣味，且与其他纯粹的娱乐内容有所区别，这也是公司想打造的短视频生态环境。

A：数字货币，我们有一些尝试性的数字货币的参与，与微众银行一同推进支付工具和其他支付平台，我们也希望能够提供数字货币服务，因为数字货币是现金的替代物，是现金的另一种存在形式，经过银行体系进入第三方支付体系，推动数字货币有利于推动整个支付平台和微众银行的发展，这也是为什么我们持续积极参与数字货币发展。

我们的支付业务非常扎实，有多样化的商业模型，包括在线支付等，并且我们有更多额外的附加价值提供给不同商户，考虑到这些内容，我认为我们的商业模式仍然是非常坚强的。

A：中国广告市场规模，依赖于中国经济的发展，当前广告产业有很多不确定因素，其背后有很多原因，这些原因在一些广告内容上造成不确定性，以后我们会有更多文件做出相关声明。教育领域是腾讯前五大在线广告营收项目，在这一领域的政策管理对广告营收有所波及，但是K12教育里更严格的监管，我们在去年疫情或其他控制的措施下也有有很多挑战，在今年整个行业可能有更好的发展基础。

A：1）虎牙等平台有一些自然增长；2）PC同手游的对比，PC游戏利润率更高一些；3）其他数字订阅服务使整体毛利率在一定程度上降低。

A：从投资角度，我们会把收入增量的一部分投入与交易、电商等的相关市场，我们也会把全部增量利润甚至所有利润投入新业务的发展。从这一角度，你的判断是准确的，我们的确把一些增量投资放在整个行业视角，去帮助这一业务实现更长期的发展，但是这种做法也会影响非国际财务准则相关的一些短期表现。

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VAS毛利率55.1% (yoy-3.9pct，qoq+3.6pct)，符合预期，游戏Q1较强的增长带动毛利率环比回暖；但直播、视频等内容投入使得毛利率同比有所下滑。广告毛利率45.1%（yoy-4.1pct，qoq-8.2pct），略低于50%的一致预期，亦受到视频内容投入影响，且低利润率的移动联盟收入扩张；金融科技与企业服务毛利率32.3%(yoy+4.4pct，qoq+3.8pct)，略超29%的一致预期，云项目部署成本下降，规模效应推动毛利率改善。销售费率6.3%（yoy-0.2pct，qoq-1.2pct），管理费率14.0%（yoy+0.9pct，qoq-0.8pct），较为稳定。