一、智能社会时代，智能控制器迎来发展大机遇

1.智能控制器是终端产品智能化、便携化的必备核心控制器

智能控制器是各类终端产品的“中枢神经”和“大脑”。是以微控制器（MCU）芯片为核心，嵌入定制设计的软件程序，经过电子工艺加工后，实现终端产品的特定功能控制的核心器件。智能控制器集成了自动控制技术、微电子技术、传感技术、通信技术等众多技术门类，通过集成传感、控制、通信、显示等功能模块，提高终端产品的整体智能化水平。常见的智能控制器以家电控制器为例，一般包括 MCU 芯片、数字显示屏幕、微动开关等按键输入控制组件、PCB 及电容电阻等电路元器件、部分有联网功能的还需配置 Wifi/Lora等无线模组。

智能控制器从 20 世纪 40 年代首先在工业生产中得到应用，20 世纪 70 年代后，微电子技 术与电力电子技术的发展，使得智能控制器实现小型化、实用化，智能控制器开始取代机械结构式控制器，在工业设备、汽车电子、家用电器、电动工具等各个领域开始广泛应用。相比传统机械控制器，智能控制器能够实现复杂的输入输出控制，通过 MCU 的计算处理能力，针对高维、非线性、复杂参数、时变特性、不确定性等复杂参数特征，进行更加完善的控制。举一个简单的例子，一款高端电饭煲为达到最佳口感，要在温度精确控制，在不同温度阶段保持不同的升温速度，采用机械控制器只能实现线性控制，而使用 MCU 为核心的智能控制器能够实现更精准的温度控制，从而实现更好的产品性能和用户体验。

2.智能化、网联化、便捷化，推动智能控制器迎来量价齐升

随着整个社会智能化、网联化的发展，终端产品功能日渐丰富，需要更多智能控制器来进 行具体功能的实现和控制，同时智能控制器的功能和价值量也不断提升，行业迎来量价齐 升趋势。具体从需求量的角度看：

（1）单个终端产品使用控制器的数量有提升空间。以冰箱产品为例，随着冰箱功能的进化，很多冰箱款式在门板上增加了触控和显示功能，需要配套的智能控

制器；冰箱节能技术的发展，还需要配套压缩机变频控制器；大功率电器还需要配备专业的电源控制器，从而形成完整的产品。

电动工具也是智能控制器重要的应用领域，随着有绳工具向无绳电动工具升级，电动工具需要增加充电控制器、电池保护板等控制器产品。随着电池技术、电机技术等的快速成熟，以锂电池为动力的无绳电动工具快速发展，引入锂电池作为动力，则会带动充电、电池保 护等更多智能控制器产品的需求，对智能控制器需求量也带来重要拉动。

（2）智能化渗透率的提升，带动更多种类的终端开始使用智能控制器。随着智能家居的逐步普及，智能控制器作为实现家居智能化的核心器件，在各种家电设备领域得到广泛应用。智能家居是指每个家居产品嵌入智能控制器并实现联网后，通过大数据和云计算的应用，人与家居、家居之间、家居设备自身根据环境作出的调整构成了一套完整的智能家居系统解决方案。为实现更加方便的生活、办公体验，智能家居通过网络技术，基于各个终端产品中内置的智能控制器，通过手机、智能开关、智能音箱等控制平台，实现远程、一键式、语音式乃至自动化控制家电、卫浴、厨房等设备的各种功能，为用户提供更加便捷的体验。

随着消费群体向年轻阶层靠拢，智能化产品越来越受到消费者喜爱，家电领域，如智能化电视、冰箱、空调、洗衣机等实用型产品销量持续增长。根据苏宁发布的《2019 半年度家电消费趋势报告》，在苏宁全渠道销售报表中显示智能冰箱产品销售占比超过 35%；在家电领域，智能化产品深受用户喜爱，销量可观。苏宁大数据显示，饮水机等水家电产品智能化率已高达 30%；电蒸箱、净水器等产品智能化率高达 80%以上。根据奥维云网监控数据，2020 年线上销售的各类家电产品中，冰箱、洗衣机、空调、油烟机热水器等家电中，智能化功能渗透率均呈现持续提升态势。智能化家电产品将带动智能控制器需求的持续成长。

从价值量的角度看，随着产品功能的不断丰富，智能控制器价值量有望持续提升。智能控制器承担了终端产品各种功能的控制，随着终端产品智能化、网联化的发展，引入物联网、触控显示等丰富的功能，智能控制器产品也需要配套的升级配置物联网模组、触控显示模组等，带动智能控制器产品价值量的提升。从拓邦股份出货情况看，智能控制器产品单价从较低的 50 元以内到 200 元以上不等，随着智能化趋势的持续发展，智能控制器产品均价有进一步提升的空间。

3.智能控制器万亿市场，下游需求持续成长带动控制器行业长期成长。

智能控制器产业链下游应用领域非常广泛，其中汽车电子、智能家居和工业设备是主要应用场景。从中国市场智能控制器的应用领域分布比例来看，2017 年汽车电子占据智能控制器行业的份额领先，智能家居类占比 23%（其中家电 14%，智能建筑和家居 9%），电动工具类占比 13%；全球角度看，智能家居类占比 29%（家电 20%，智能建筑和家居 9%），电动工

具占比 16%。

从行业整体角度看，根据产业信息网数据，2017 年全球智能控制器市场规模达到 13500亿美元，同比增长 3.85%，产业信息网数据预计 2020 年全球市场规模将达到 15000 亿美元。行业整体市场空间较大，达到万亿级别。智能控制器下游应用领域相对分散，受益于

各个应用领域智能化、网联化的发展趋势，以及下游领域本身行业需求的成长，智能控制器迎来长期持续发展的机遇，量价齐升推动智能控制器行业规模保持快速成长。

具体到细分产业来看：

（1）家电市场：根据朗科智能招股说明书披露，电磁炉产品的智能控制器单价约 35-70 元/ 套；而电磁炉产品的主要客户为九阳股份，根据九阳股份官方旗舰店的主流电磁炉整机售 价约 199-399 元，可测算得到电磁炉产品的智能控制器占整机价值量约 17.5%。同样根据 朗科智能招股说明书披露，压力煲产品的智能控制器单价约 6-18 元/套；而压力煲产品的主要客户为九阳股份，根据九阳股份官方旗舰店的主流压力煲整机售价约 199-339 元，可测算得到压力煲产品的智能控制器占整机价值量约 3-5%。不同家电品类的智能控制器占整机价值的比例差别较大，根据前文测算取较低的 3%与较高 的 17.5%的平均值估计，智能控制器在下游整机产品中价值平均占比约 10%。按照智能控制器占整机价值 10%算，根据工信部数据，2019 年国内家电销售总体收入达到 16027 亿元，则家电领域带来的智能控制器年需求规模在 1600 亿元人民币左右。

（2）电动工具市场：全球电动工具市场规模超过 200 亿美元（约合 1400 亿元人民币），中国电动工具产业在承接国际分工转移过程中获得重要发展机遇，已成为世界电动工具的制造大国和外贸出口大国，出口量占全行业的超过 80%。2020 年在疫情影响下，全年电动工具的出货量依然保持了 5.3%的增长幅度，达到 4.9 亿台。按智能控制器价值量占比 10%估算，电动工具领域带来的智能控制器市场规模超过 140 亿元人民币，另外锂电池、电机等产品也是电动工具重要的组件，将进一步推高整体市场需求规模。

（3）汽车电子市场：汽车上部署了大量控制器单元，对发动机、刹车、灯光、ABS、ADAS、车身门窗、车内娱乐系统等各种功能进行处理和控制。随着汽车智能化、网联化的发展，需要通过控制单元控制的功能大幅增加，汽车控制器从过去的模块化阶段，以一个个独立的 ECU 控制响应的功能模块，向集成化、域控制器（DCU）乃至更加远期的融合控制、中央电脑、车载云计算等方向发展。这为新供应商弯道超车切入车载控制器领域提供了机会，传统汽车电子基本被国际巨头垄断，随着新技术的发展，国内智能控制器供应商有机会成为重要的市场参与者。

全球汽车年销售量在 9000 万台以上（不考虑 2020 年疫情影响导致的销量非正常下滑）， 汽车中控制器 ECU 数量在几十到上百个，我们按照单车 70 个 ECU，单价 100 元估算，汽车控制器单车价值量在 7000 元人民币，全球整体市场规模超过 6000 亿元人民币，是一个千亿级别的市场。

二、全球份额向中国转移，专业外包继续发展，推动中国智能控制器行业加速成长

1.产业链向中国转移，国内智能控制器主要企业全球份额稳步提升

近年来，随着全球分工和产业链转移的持续发展，众多制造业细分门类持续向中国转移。电子制造产业向中国市场转移的大趋势下，家电及电动工具等 C 端产品的智能控制器由于其定制化研发、批量生产交付、快速响应等特性，更能发挥国内“工程师”红利和生产制

造成本优势。随着中国成为全球电子制造中心，本土智能控制器企业迎来良好的发展机遇，同时珠三角、长三角等电子制造产业集群优势不断显现，国内主要智能控制器厂商的海外收入规模持续快速成长，10 年来头部企业海外收入年复合增速达到 26%。

作为比较，海外家电厂商整体收入规模增长速度相对较慢，典型海外家电龙头企业伊莱克斯、惠而浦等收入同比增速在-15%-15%之间，其对智能控制器的总体需求也与其收入变化 相近。海外（及中国港澳台区）领先的智能控制器厂商包括英国的英维思（2014 年被施耐德电气收购，整合为 Industrial Automation 部门）、德国的代傲、EGO、中国香港的金宝通等。从海外（及中国港澳台地区）主要厂商收入增速看，智能控制器业务整体收入增速较慢甚至部分年份有所下滑。与国内主要智能控制器企业海外收入的持续快速成长相比较，反映出国内企业在智能控制器市场全球份额在持续提升，推动国内智能控制器主要企业收

入成长速度高于智能控制器行业整体增速。

2.产业链分工持续深化，专业智能控制器龙头企业份额有望持续提升

从成本角度考虑，终端整机厂商将智能控制器外包给第三方专业智能控制器厂家生产，可以降低整体成本。从平均毛利率和人均薪酬角度比较，专业第三方智能控制器厂家的产品毛利率及人均薪酬比家电企业更低，对于家电等终端整机厂商来说，将智能控制器外包生产可以进一步降低产品成本，提升盈利能力。我们看到海外大型家电企业已经全部将智能控制器外包生产，形成专业化分工格局，自身主打品牌战略。国内家电企业也有望延续海外家电厂商的发展路径，逐步提升智能控制器外包的比例，进而推动整个智能控制器市场蛋糕进一步做大。

另一方面，随着产业链的进一步分工，家电企业更多投入品牌建设和创意开发，而智能控制器企业凭借规模优势和长期持续投入积累的技术基础，更好的匹配家电企业快速迭代的产品需求。对于专业智能控制器企业来说，他们对接大量不同需求的客户，能够更好、更快的开发和积累专业技术、提升交付能力。家电企业面临激烈的市场竞争，家电企业可以将更多精力投入到品牌建设和产品创意开发等方面，而将具体产品方案落地，外包给专业第三方智能控制器企业完成。这个趋势一方面推动外包比例的持续提升，另一方面推动外包模式从 OEM 过渡到毛利率更高的 ODM 和 JDM。从国内主要智能控制器厂商近年来收入规模看，1）整体行业收入规模保持快速增长；2）研发、交付能力更强的头部企业份额进一步集中。

三、主要智能控制器公司介绍

国内外智能控制器公司较多，其中包括博世、台达等收入体量巨大的综合性巨头，也包括大量专注于智能控制器市场的专业企业。我们选取其中代表性的 A 股上市公司进行详细介绍。

1.拓邦股份：国内控制器龙头，大客户突破进入收获期

拓邦股份是国内智能控制器行业龙头，聚焦智能控制赛道，锚定家电、工具、锂电和工业控制四大应用领域，服务大客户、战略客户、科创客户三类头部客户，提升市场占有率。2020 年在全球疫情的不利环境下，公司实现收入 55.6 亿元，同比增长 36%；归母净利润5.3 亿元，同比增长 61%。收入结构上看，按 2020 年最新分类口径，家电和电动工具业务是收入主要收入来源，收入分别为 24.5 亿元、19.1 亿元；锂电应用收入 7.9 亿元、工业控制收入 2.6 亿元，也逐步成长为公司重要的收入增长点。

公司大客户战略进入收获期，收入体量快速成长的同时，推动内部精益改善，运营效率进一步提升，并且扩大集中采购范围，更好的进行供应链成本管理，优化毛利率和净利率。公司持续拓展头部客户，随着主要客户收入规模的快速起量，叠加公司管理优化，推动各项费用率持续摊薄。毛利率角度看，2018 年公司经历了上游原材料大幅涨价对毛利率带来一定不利影响，随后公司加大供应链管理，专业团队进行供应链策略应对，通过提前备货、集中采购、大客户联动获得分货优先权等方式，优化成本，保证产品交付的同时，有望不断提升公司整体盈利能力。

2.和而泰：智能控制器龙头，毫米波芯片+汽车电子拓展布局

和而泰是国内智能控制器领域龙头企业之一，主要业务覆盖智能硬件及智能控制器，拓展布局了微波毫米波芯片以及汽车电子业务。公司在智能控制器行业发展二十余年，实施高端技术、高端客户、高端市场的“三高”定位，是伊莱克斯、惠而浦、西门子、TTI、ARCELIK、BSH、博格华纳、海信、海尔、苏泊尔等全球著名厂商智能控制器主要合作伙伴之一。子公司铖昌科技布局微波毫米波射频芯片，产品应用于我国卫星遥感、卫星导航和通信等领域。同时公司发力汽车电子智能控制器，通过加大研发投入，设计生产汽车电子核心智能控制器，进一步打开市场空间。目前公司主要收入来源是家电和电动工具智能控制器及相

关产品。

毛利率和净利率角度看，同样由于 2018 年上游原材料价格上涨等因素，和而泰毛利率和净利率在 2018 年出现一定波动，但 2019-2020 年公司整体盈利能力快速改善，2020 年公司毛利率 22.9%、净利率 8.5%，相比 2018 年显著回升，达到或接近前期高点。费用率上，

公司目前在毫米波芯片、汽车电子等领域投入较多，同时组建研究院、提升基础研发平台搭建，导致研发费用率呈上升趋势。管理费用由于股权激励费用摊销，以及基于国际化布局搭建平台化采购管理体系、建立国际化供应链管理体系、构建动态 AVL 管理体系、供应商运营绩效管理体系等，管理体系建设等投入导致短期管理费用率有所提升。

3.麦格米特：多元化布局，打造平台型公司

麦格米特是专注于电能的变换、自动化控制和应用的电气自动化公司，目前已成为智能家电电控、工业电源、工业自动化和新能源汽车及轨道交通领域的国内知名供应商。公司产品应用领域较多，智能家电电控产品主要包括显示及相关电源、各类变频家电功率控制器、智能卫浴整机及部件等；工业电源主要细分产品包括医疗设备电源、通信及电力设备电源、工业导轨电源、LED 显示电源等；工业自动化主要细分产品包括伺服及变频驱动器、可编程逻辑控制器（PLC）、数字化焊机、液压伺服泵等；新能源汽车及轨道交通产品包括新能源汽车电力电子集成模块（PEU）、电机驱动器（MCU）、车载充电机（OBC）、DCDC 模块

和充电桩模块、轨道交通空调控制器及车载压缩机、热管理系统等。2020 年由于核心客户需求变化，公司新能源汽车电控收入出现较大下滑，但剔除新能源汽车业务板块，公司其他业务同比增幅 24.72%，整体收入同比仅小幅下滑 5.15%。

毛利率角度看，受 2018 年上游原材料价格上涨等因素的影响，公司主要产品线毛利率出现一定波动，19-20 年公司智能家电电控、工业电源、工业自动化板块的毛利率开始逐步回升，而新能源及轨道交通领域由于客户需求的较大变化，毛利率仍然承压，但由于收入

占比的降低，对公司整体毛利率的影响较小。费用率和净利率角度看，公司强化研发投入，搭建研发平台，研发费用率有所提升。由于公司产品结构的变化，毛利率较低的新能源及轨交业务收入占比快速下降，其他主要业务板块毛利率稳步提升，推动公司整体毛利率的提升，进而带动公司净利润率的快速提升。

4.振邦智能：智能控制器全面布局，成长空间未来可期

振邦智能专注于高端智能控制器、变频驱动器、数字电源以及智能物联等领域，产品主要应用于电动工具、家电、汽车电子、人工智能物联网等行业。公司作为国内最早开展变频技术自主研发的企业之一，公司是国内家电变频控制细分市场的领航者，是电动工具、智 能生活电器、清洁机器人等行业控制解决方案的创新引领者。公司主要客户包括 WIK （Nestle 一级供应商）、TTI、Shark Ninja、多美达、GMCC 美芝、美的、美菱、扬子、奥马、远大、TCL 德龙、Panasonic、Severin、格力晶弘等。2020 年公司收入 9.94 亿元，同比增长 62%，归母净利润 1.74 亿元，同比增长 50%。公司收入加速增长主要来自小家电控

制器同比增长 62.22%（咖啡机、清洁机器人等客户放量）；汽车电子电控同比增长 54.66% （车载变频空调，车载变频冰箱等切入全球知名车载电子设备制造商）；电动工具电控同比增长 153.46%（TTI 等大客户订单增长）。

毛利率角度看，受 2018 年上游原材料价格上涨等因素的影响，公司主要产品线毛利率在2018 年达到低点，19-20 年公司大小家电智能控制器以及工业智能控制器毛利率持续回升，推动公司整体毛利率的持续回升。 费用率和净利率角度看，随着公司电动工具、小家电等客户需求快速放量，公司销售费用 率、研发费用率快速摊薄，规模效应显现。管理费用率由于筹建越南分公司有所增长，未 来也有望继续摊薄。净利率伴随毛利率的回升以及主要费用率的持续摊薄，2018 年以来公 司净利率快速提升，呈现收入和利润加速成长态势。

5.贝仕达克：电动工具控制器向智慧家居、智能产品不断拓展

贝仕达克主要产品是智能控制器及智能产品。其中公司的智能控制器产品主要应用智能家居、汽车电机等领域拓展。公司与众多国际知名企业建立了长期稳定的合作关系，产品型号、类别不断丰富。智能产品是智能控制器业务的延伸，主要包括智能照明、智能安防、智能家居等产品，应用于欧美家庭的庭院、楼道、车库、室内等场景。公司智能控制器以电动工具为主，主要客户包括 TTI 等，随后拓展智能家居控制器、汽车电机控制器（大客户包括捷和电机等）、智能产品（大客户包括亚马逊、TTI 等）等下游领域。

毛利率角度看，公司主要产品毛利率相对稳定，由于公司处于客户快速开拓、产品不断丰富的阶段，公司配合客户开拓市场可能在报价上偏低、产品结构的变化对毛利率也会带来一定影响、出口加工模式变化也会对成本端带来一定影响。随着公司规模进一步扩张、产品结构日趋稳定，公司毛利率有望与同行业其他企业类似保持稳定状态。费用率和净利率角度看，随着公司产品线不断丰富、客户订单持续起量，推动公司收入快速成长，公司销售费用率、管理费用率和研发费用率有望持续快速摊薄，规模效应显现，

推动公司净利率水平持续提升。

四、市场关注的问题

随着智能控制器板块上市公司逐渐增加，主要标的业绩表现亮眼，市场对行业关注度持续提升，也产生了一些普遍关注的问题。具体来看：

（1）海外疫情缓解后订单回流

部分投资者认为近期智能控制器A 股上市公司业绩表现较好因为海外疫情导致海外供应商产能受限，中国供应商复工复产较快获得增量订单，随着海外疫情缓解订单可能回流，对A 股智能控制器企业带来业绩压力。 我们认为，如前文 2.1 节内容所分析，在没有疫情影响的 2017、2018 和 2019 年，海外主要智能控制器厂商的收入也呈现下滑趋势，或增速显著慢于国内供应商。国内供应商凭借完善的电子制造产业链配套、工程师红利、中国企业突出的服务意识交付能力等优势，在全球市场竞争力凸显，中国智能控制器企业全球份额持续提升。海外疫情缓解后，固然有部分订单可能回流，但全球智能控制器产业链份额向中国集中的大趋势不变，市场规模提升+全球份额提升将持续推动国内智能控制器企业的业绩成长。

（2）芯片等原材料成本上涨对盈利能力的影响

智能控制器行业在 2018 年经历过一次上游原材料价格的大幅上涨，2018 年国内电容、电阻等被动元器件价格大幅上涨，导致智能控制器主要厂商毛利率出现明显同比波动。

经历过 2018 年的涨价事件后，智能控制器行业企业对原材料价格变化进行更充分的应对。主要企业通过提前备货、与供应链协议价格、与下游客户共同向供应商协调优先供货等方式对冲原材料涨价的影响。我们可以看到，2020 年底主要智能控制器企业均进行了充分备货，存货同比增速明显高于收入正常增速。参考贝仕达克、振邦智能招股说明书数据，芯片在智能控制器企业成本占比在 25%左右，按照控制器毛利率 25%、存货满足上半年生产、全年芯片价格上涨 20-30%估算，芯片涨价对毛利率的影响在 1.9-2.8 个百分点，其中还没有考虑协议价格等影响，实际毛利率影响程度预计将显著小于 2018 年的水平。

（3）人民币升值的影响

智能控制器企业的芯片等原材料有很多采购自国外，能够对冲部分汇率变化对毛利率的影响。同时国内的智能控制器企业已经有多年海外市场开拓经验，海外收入体量较大，10 年来头部企业海外收入年复合增速达到 26%，对于人民币套期保值、协商调价、海外交付等 方式积极应对人民币升值带来的汇兑损益影响。