关注地产基金的逻辑有两条：

1. 地产开发就好比一级市场，地产基金就好比二级市场，当市场总量增速很慢时，一级市场没啥好投的，二级市场反而能赚交易的钱。

2. 低利率时代下，收益率稳定的资产受到追捧，地产基金具有收入以租金为主、分散配置、专业人才管理的优势，是弹性最大的资产之一。

地产基金还很有想象空间，走到后面就变成了REITs，更加标准化和公开化的形式。

目前，全球已有40个国家/地区发行了REITs产品，总市值超过2万亿美元，其中仅美国就超过1.2万亿，但是国内算上类REITs，规模连100亿美元都不到，所以中间百倍的差距产生了很大的想象空间。

REITs在发达国家已经成为了一种很常见的理财产品，不仅有较大规模，还有着很好的回溯业绩，下图显示美国上市的RIETs显著跑赢了通胀，收益率跟标普500差不多，是一个非常厉害的水平。

国内地产基金规模普遍还不大，上市的可投资标的只有一个，那就是我们接下来介绍的主角：A股上市公司光大嘉宝（600622）。

光大嘉宝原名嘉宝集团，是嘉定区国资委搞的地方房企，靠低成本拿地一直在嘉定周边小富即安，在地产公司里相对一般，前百名都排不进去，但是经营比较踏实，手头的地和房子基本在三个地方——嘉定、浦东、昆山。

结果在2015年，嘉宝集团被光大控股看上了，准备把下面一块资产注入进去，这块资产就是中国房地产基金的No.1——光大安石。

光大安石是一家跨境的不动产资产管理公司，是中国房地产私募股权基金的领导者，是中国光大控股旗下最具规模的产业投资基金管理人与不动产投资平台，自成立以来始终专注于不动产投资及资产管理业务。截至2021年3月末，通过各种机会型、增值型基金，光大安石累计管理规模超过1,270亿人民币，已成功退出超过790亿投资、逾120个项目。

2012年后，光大安石在资金和资产两端完成了双轮驱动：一方面启动人民币募资，管理规模迅速在5年内扩大10倍，爬升到500亿人民币；另一方面迅速异地复制大融城的品牌，专注商业地产（住宅仅占8%不到），截止最新，已经有17座大融城和180万方的管理面积。

但为什么这个时点看地产基金呢？因为未来几年，限制资金端的负面因素有望逐步消除。

一方面是地产开发的ROE下行，带动资金端利率下行；另一方面是国家政策对于开发和城投两块领域的限制，导致大批理财资金续期后找不到复投的标的。

这就带来了商业地产基金领域的机会：假设24万亿的银行理财里能有1%配到该领域，对应就是2400亿的增量，光大安石作为龙头吃到20%，那就是480亿的AUM增量，管理规模有翻一倍的空间。

除了以上提到的“资金端”变数，地产基金的“资产端”也拥有着潜在的利好，那就是REITs。

把地产基金做到标准化和公开化，就是RIETs（Real Estate Investment Trusts），这是一项伟大的金融发明，一方面它为普通散户投资者提供了一种金融工具，能够以比较方便和廉价的方法，成为地产投资者，享受主动+被动的投资回报。

另一方面，它为机构提供了方便的退出渠道，可以让优秀的地产基金盘活存量资产，退出资金复投到回报率更高的项目中去。

通过REITs，管理公司会去选择购买或者投资一些房地产项目。可供投资的房地产项目范围很广，可以是住宅房产（比如公寓），零售房产（比如购物大厦），商务办公楼，酒店，厂房和仓库，等等。

如果管理得当，这些房地产投资项目会产生一定的现金流回报（比如租金）。在扣除了相关的费用后，REITs会向股东定期发放分红，在美国这个分红率大概在4%。

我们看到，RIETs先后在美国和日本都有过十年十倍的飙升阶段，最终成为万亿美金级别的大类资产。

RIETs在地产基金发展中，起着牵一发而动全身的作用。做个跨领域的比喻，RIETs的推出对地产基金的影响，就好比股票市场的推出，对于股权投资领域的利好作用。

资产管理就是把开发、运营、金融化三个环节能把价值最大化，我们大概归纳了有三种，无非从开发、运营到退出，第一种就是开发之后出售，这是大家理解的最容易的一种，第二种是开发进行长期的运营、持有，但它需要很强的现金流进行支撑，第三种就是通过开发运营，最后金融化退出。

第一种开发销售，通过开发一直销售快速地回笼现金，第二种模式就是开发运营，通过运营不断地产生现金流的回笼，来补充他开发所需要的资金，这种模式的风险点在如果运营的不好的情况会出现什么问题？现金流可能断流了，或者现金流不够，或者出售的物业可以保证现金流，万一市场不好就不能形成闭环了，也就是开发运营是可以通过现金流的滚动来支持开发，但是会有风险点。

第三种这个企业很厉害，通过开发运营不断地加强他的运营能力，所以他的现金流可以不断地补充到开发的环节。所有的商业地产拿到一个开发性的物业了，然后运营养好养贵了然后进行金融化的退出。

第一种模式就是从开发一直到出售，所以IRR可以达到10.4%，ROE才7.2%左右，第二种模式通过开发持有物业，IRR是7.7%，ROE是12.6%。第三种模式的可能性是什么？通过开发注入REITs，通过持有36%的股权，IRR和ROE都可以达到14%，这条路是我们摆在商业地产面前必须形成闭环的过程。

 公募REITs第一步突破的方向会在两块：住房租赁REITs和零售物业REITs。前者属于政治任务，后者则是最有可能从市场经济角度自然生发起来的。而零售物业，正是光大安石主要的资产类别。 

从最新的政策来看，通过降低税收以及递延纳税，加快发行REITS等安排，本质上是为了以后的REITS扩容做好准备。

所以REITS未来能看到大趋势确定向上，能够为当前的地产困局迎来新的局面（通过金融化手段盘活存量资产），必须引起重视。