事项：板块承压急跌，引发市场担忧。元旦以来，白酒板块连续多日下跌，累计跌幅达5.2%，周三当天跌幅达 3.4%，引发市场担忧。

寻因：三重压力共振，市场预期走弱。本次市场情绪走弱，主要原因一是开门红步入回款后段，渠道资金压力加大，叠加春节动销尚未大面积开展，终端补库意愿不强，渠道高压力下情绪总体悲观；二是全球多地选举事件密集进行，较大不确定性引发外资市场风险偏好降低，北向资金流出明显；三是四季度CPI同比均值-0.3%,价格表现较弱，且边际消费倾向74%，尚未恢复至19年同期水平，引发市场对白酒复苏悲观预期。三重压力共振下，板块急跌承压。

展望：情绪过度悲观，板块价值凸显。我们认为板块情绪已过度悲观，春节动销低预期概率不大，板块价值凸显。具体来看，一是当前处于春节回款压力极值状态，渠道悲观情绪较为严重，应结合春节动销节奏一同判断复苏情况更加客观；二是板块当前估值性价比凸显，除茅台/汾酒/古井外，其余白酒对应24年估值多在15倍，即使对应23年估值也基本均低于22年10月底部估值，估值性价比凸显。三是近期酒企亦密集开展动销促进活动，放松票据打款等权限，为渠道抒压，开门红完成确定性仍高。同时针对资本市场端，汾酒、今世缘、珍酒李渡等酒企亦积极与投资者进行诚恳沟通，针对性解答市场担忧问题，舒缓市场悲观情绪，具体反馈如下：

• 山西汾酒：动销景气，势能向上。公司动销端景气延续，春节布局有条不紊，华东青花大众消费氛围增强、周转加快，复兴版自购率提升，青花20局部市场出现断货、经销商申请增加配额等情况，当前核心单品主流批价变动处于合理可控状态，仍保持品牌位序与渠道利润优势，24全年及Q1均有望继续保持20%+增长。且公司处于发展机遇期，经营势能持续向上。

• 今世缘：势能强劲，路径清晰。公司开门红回款进度20%左右，当前费用投放相对克制，保障产品价盘，渠道利润仍高于竞品。当前省内经济表现较优，省内酒企竞合为主，空间仍足，公司持续精耕攀顶，省外布局加速突破，制订“三年不盈利，三年30亿”定力十足，以国缘品牌拓展为先，四开+六开双线布局，聚焦“10+N”区域实现重点突破，路径清晰。

• 珍酒李渡：稳步推进，信心仍足。公司近期辅助动销动作密集，开门红稳步推进，当前开门红回款比例70%左右，产品上珍十五保持高周转，珍三十导入流通渠道后或将贡献额外增长，渠道上各事业部梳理到位，效率进一步提升，区域上基地市场提供稳定增长支撑，广东、湖南亦有望继续贡献增量。当前公司经营务实渠道健康，24年收入有望突破84亿元。

春节进度条：酒企加速回款，旺季动销逐步展开。本周酒企加快开门红回款进度，高端酒茅台/五粮液/泸州老窖回款25%-30%/40%-50%/35%，伴随渠道陆续到货，批价小幅承压略降；次高端汾酒“汾享礼遇”动销促进效果较好，回款有序进行；古井回款环比上周提升5%左右，古8/古5费用投放有所加大，流速较快，古16/古20批价小幅回升。洋河/今世缘亦有序推进回款进度。终端表现看，节前年会及婚喜宴场景表现较好，部分商超及区域烟酒店春节白酒礼品堆头已陆续摆开，提前进行旺季预热，临近春节动销有望进一步回暖。

投资建议：价值布局，首选“老四大”。无论是短周期跟踪反馈，还是长周期白酒运行逻辑重构，老四大酒企稳增驱动力底牌仍足，但名酒向下挤压会更加明显，从回款、库存等都会显现剧烈分化。而市场对消费复苏预期普遍较弱，板块估值已极具性价比，短期蕴含超跌反弹机会，长线价值凸显。具体标的上：

• 首先聚焦确定性核心龙头茅台（经营底牌充足，业绩稳若泰山，中长期价值凸显）、汾酒（动销有望延续惯性式较快增长）；

• 其次算清底线价值，寻找超跌修复，推荐五粮液（动销优秀，价值底线较高）和老窖（经营稳健性和报表持续性仍确定）；

• 持续推荐区域龙头，市场相对景气、业绩仍有确定性的古井、今世缘。

  
  

风险提示：终端需求恢复较慢、库存及价盘承压、竞争加剧、外资流出等。