1、10月27日晚公告 2020 年前三季度实现营业收入 90.4 亿元，同比-15%，实现归母净利润 12.9 亿元，同比-33%，公司 Q3 单季度业绩略低于预期，主要由于 Q3 销售费用环比有所增加，此外部分装置 Q3 检修停车 20 天左右，影响公司当季产品产销量。

2、主要产品价格底部复苏，公司单季度业绩有提升空间。受全球新冠疫情对终端需求冲击及上半年国际油价调整影响，公司煤化工产品处于历史低分位数水平，多数产品价格处于底部回升阶段。伴随国内外疫情防控趋势及国际油价趋稳，公司主要产品价格从前期低位回升，Q4 至今公司主要产品之一 DMF 均价已经较 Q3 环比提升近 30%，10 月22 日，公司10 万吨DMF 改造项目于2020 年10 月投产，投产后公司拥有DMF 产能35 万吨，占行业总产能的42%。伴随主要产品价格回升，预计公司后续单季度业绩有较大的提升空间。

3、华鲁恒升，国内煤化工龙头，全多业联产的新型化工企业，主要业务包括化工产品及化学肥料的生产、销售，发电及供热业务。主要产品：肥料、醋酸及衍生品、有机胺、己二酸及中间品、多元醇等。2017-2019年净利润为12.22亿、30.20亿和24.53亿。

（1）公司是国内煤化工龙头，盈利能力长期跑赢同行。公司是国内煤化工龙头，当前氨醇产能 320 万吨（150 万吨合成氨+170 万吨甲醇），产品主要包括 220 万吨尿素、25 万吨 DMF、50 万吨醋酸、16 万吨己二酸、20 万吨丁辛醇和 55 万吨乙二醇。此外公司在建项目包括 16 万吨己二酸和 30 万吨己内酰胺、20 万吨尼龙 6 新材料项目。公司成本优势显著，上市以来 ROE 均值 13.2%，大幅跑赢同期行业均值 5.9%。

（2）毛利率优势来自前段合成气和后段柔性生产，严控费用率精益求精。公司前段合成气制备采用水煤浆气化工艺，原料煤、转化率、能耗综合性价比高，以肥料为例，与同行相比公司原料、制造费用、人工费用分别贡献降本 73%/20%/7%。后段公司拓展产品范围，产品价值从起初尿素甲醇 1500-3000 元/吨提升至当前多元化产品 6000-10000 元/吨；此外公司采用柔性生产，偏向盈利更高产品，进一步提升效益。公司严控费用率，2019 年四大费用率 7.2%显著低于同行，员工人均创收是同行公司 2.5-3.5 倍，生产效率领先优势明显。

（3）油价回升推升煤化工产品价格，行业弹性可期。历史上煤化工产品价格与油价正相关，油价回升有望推升公司毛利率水平。DMF、醋酸、己二酸、丁辛醇等多数产品 2019 年均价位于 2012 年以来约 1/3 分位数水平，尿素位于 60%分位数，乙二醇位于 9%分位数。当前多数产品价格仍处于历史低位水平。国际油价在 OPEC+持续减产推动下自前期 20 美元/桶以下恢复至当前 40 美元/桶附近，公司主要产品价格后续具有较大向上弹性。

（4）山东收储能耗打开未来 3-5 年成长空间，公司布局新材料项目推升业绩中枢。山东省近期通告计划收储合计约 2400 万吨用煤指标支持重大项目建设，有望打破公司用煤瓶颈，打开公司未来 3-5 年业绩成长空间。公司拟建 16 万吨精己二酸品质提升项目及 30 万吨己内酰胺、20 万吨尼龙 6 切片新材料项目。公司依托环己醇共同中间体，可实现己内酰胺和己二酸产业链互联互通。根据公司可研报告，项目投产后预计利润总额分别为 2.96 亿元、4.46 亿元，占 2019 年利润总额的 26%，有望推升未来两年公司业绩中枢。 （资料来自于中信证券）