1、传媒行业总览：业绩拐点已现，行情边际改善

1.1、业绩回顾：Q3收入环比增长，利润端持续承压

2022 第三季度申万传媒板块收入端实现环比稳中微升，但归母净利润持续承压， 行业整体营收环比增长 3%至 1238 亿元，同比下降 25%，归母净利润环比下降 43% 至 71 亿元，同比下降 26%。从盈利能力来看，申万传媒板块毛利率环比减少 2.4pct 至 28.5%，同比增加 3.4pct，净利率环比减少 4.7pct 至 5.9%，同比减少 0.2pct。

分板块来看：广告、影视环比明显回暖，游戏板块环比下滑。 游戏：国内游戏行业第三季度市场规模环比下降 12.61%，同比下降 19.13%，创下 2021 年以来单季度游戏市场收入的最低值。A 股游戏板块公司第三季度整体营业 收入同比下降 9%，暑期提振效果有限，营收环比下降 2%；由于用户付费意愿下降以及买量竞争加剧，游戏企业盈利能力受到影响，第三季度归母净利润同比下 降 48%，环比下降 29%； 广告：随着 7 月以来疫情边际好转、消费提振，广告板块业绩迎来环比改善，第 三季度广告板块整体营业收入环比增长 14%，同比下降 7%，同比降幅较第二季 度收窄 15pct；板块整体归母净利润环比增长 22%，同比下降 47%，同比降幅较第 二季度收窄 16 pct。预期板块将随着疫情边际好转而持续回暖，疫后修复弹性可 期；

平台：视频、新闻、图片、广电等平台类公司第三季度整体营业收入及归母净利 润分别同比增长3%和下降23%，平台板块内部存在分化，其中视频平台三季度 归母净利润同比下降 8%，广电、新闻、图片板块三季度归母净利润分别同比下降65%、33%、53%。预期平台板块会随着宏观经济及广告主预算恢复迎来业绩回暖； 影视内容：2022年暑期档票房明显回暖，带动三季度影视内容板块营收同比增长2%，环比增长41%；归母净利润同比增长17%，环比增长87%。印证观影需求仍 然旺盛，期待Q4跨年档带动影视板块业绩继续改善。

出版阅读：三季度出版阅读板块营业收入同比增长 3%，其中教材教辅、大众图书 和数字阅读板块营业收入分别同比增长 2%、8%、6%；利润端依旧承压，整体归 母净利润同比下降 25%，教材教辅、大众图书和数字阅读板块归母净利润分别同 比下降 22%、5%、130%。 电商：三季度电商板块营业收入同比增长 14%，归母净利润同比扭亏为盈。直播 电商兴起，对电商板块中的以星期六为代表的直播电商业绩起到带动作用，但壹 网壹创、值得买等传统服务商受疫情及电商淡季影响，业绩继续承压。

1.2、行情回顾：板块估值底部，10月跑赢大盘

申万传媒涨幅及估值位于历史大底。截至 2022 年 10 月 31 日，沪深 300 指数 2012 年来累计涨跌幅为 49.58%，PE-TTM 估值为 10 倍；申万传媒涨幅及估值接近 2018 年底 2019 年初中美贸易战时期最低水平，2012 年来累计涨跌幅仅为 4.95%，PETTM 估值为 18 倍。截至 2022 年 10 月 31 日，游戏公司板块 PE-TTM 估值为 19 倍，影视院线板块 PE-TTM 估值为 32 倍，数字媒体板块 PE-TTM 估值为 34 倍， 出版板块 PE-TTM 估值为 11 倍，广告营销板块 PE-TTM 估值为 22 倍。游戏、影 视院线、数字媒体、出版及广告营销板块在 2018 年 11 月底的 PE-TTM 分别是 22/17/58/14/16 倍，游戏、数字媒体和出版板块的估值目前低于 2018 年 11 月底。

2022 年初至 10 月底，申万传媒板块总体下跌 36.9%，二、三季度降幅逐渐收窄， 10 月跑赢大盘。在子板块中，影视内容、平台、出版阅读、游戏、广告、电商板 块 2022 年以来均呈现不同程度的下跌。二季度传媒板块行情实现明显边际改善， 影视内容、广告板块分别实现 6.7%、2.2%的涨幅；10 月传媒板块跑赢大盘，电商类 10 月实现 9.6%的涨幅，网红产业链行情表现亮眼，10 月增长 13%；影视内容、 平台、游戏、出版阅读板块 10 月跑赢大盘。整体而言，传媒板块行情持续改善趋 势明显。

2、Q3基金持仓：传媒持仓探底，向上势能充足

传媒持仓历史低位，总体向下空间有限。2022Q3 传媒行业基金持仓总市值 159.04 亿元，环比下降 38.06%；持仓占比 0.55%，环比下降 0.23pct；同时，持仓集中度 在三季度环比下降，TOP20 集中度减少 2pct 至 95%，TOP10 集中度减少 3pct 至 84%。总体而言，传媒行业基金持仓向下空间有限，我们认为 VR 产业链催化、消 费边际改善将为行业带来充足的向上动能。

基金持仓市值来看，排名前五的标的分别为分众传媒(40.15 亿元)、芒果超媒(26.06 亿元)、三七互娱(17.20 亿元)、光线传媒(9.68 亿元)、凤凰传媒(8.69 亿元)。其中 基金持仓市值环比增幅 TOP5 的标的分别为恺英网络（1.64 亿元，+244.23%）、华 策影视（4.89 亿元，+51.92%）、捷成股份（1.00 亿元，+47.27%）、凤凰传媒（(8.69 亿元，+44.80%）和中南传媒（7.15 亿元，+17.96%），基金持仓市值环比降幅 TOP5 的标的分别为三人行（1.58 亿元，-75.06%）、星期六（8.08 亿元，-58.29%）、三七 互娱（17.20 亿元，-55.59%）、吉比特（6.93 亿元，-54.08%）和芒果超媒（26.06 亿元，-44.76%）。

基金持有数量来看，排名前五的标的分别为S分众传媒(sz002027）S （80 只）、S三七互娱(sz002555）S （69 只）、 芒果超媒（29 只）、完美世界（29 只）和凤凰传媒（27 只）。持有基金数量环比增 幅 TOP5 的标的分别为恺英网络（12 只，+300.00%）、凤凰传媒（27 只，+285.71%）、 中南传媒（21 只，+162.50%）、中国电影（7 只，+75.00%）和华策影视（9 只， +50.00%），持有基金数量环比降幅 TOP5 的标的分别是吉比特（25 只，-57.63%）、 捷成股份（6 只，-50.00%）、三人行（10 只，-47.37%）、芒果超媒（29 只，-39.58%） 和蓝色光标（6 只，-33.33%）。

3、板块分析：游戏大盘回落，影视、广告环比改善

3.1、游戏：行业整体规模收缩，盈利能力环比下降

受游戏行业整体增速放缓、国内用户规模见顶以及疫情之下付费意愿降低影响， 前三季度游戏板块整体营收同比下降 1%，其中一季度同比增长 5%，二季度同比 增长 1%，三季度同比下降 9%；前三季度整体归母净利润同比下降 25%，其中一季度同比增长 12%，二季度同比下降 30%，三季度同比下降 48%。从盈利能力来 看，受玩家付费意愿下降等因素影响，第三季度游戏板块毛利率环比有所下降， 同时销售费用率环比增加 2pct，导致游戏板块三季度归母净利润增长承压。

恺英网络第三季度营业收入 8.16 亿元（yoy+23.14%，qoq-16.82%），归母净利 2.87 亿元（yoy+27.65%，qoq-24.41%），扣非归母净利 2.49 亿元（yoy+31.42%，qoq29.98%）。游戏行业整体承压，但公司业绩强势依旧，《天使之战》、《原始传奇》、 《热血合击》、《王者传奇》等多款游戏表现良好，带来收入增长。三季度公司营 业外收入大幅增长，主要系公司于第三季度收到浙江九翎判决赔偿款所致；公司 营业外支出增加，主要系子公司浙江欢游与传奇 IP 的纠纷落地，导致公司根据判 决结果确认的诉讼赔偿支出增加。

公司治理不断改善，历史遗留问题全部出清， 扫除阴霾，向上行动能充足，迎来新生。看好公司传奇奇迹业绩基本盘和创新业 务的发展潜力：传奇奇迹优势稳固，创新品类持续发力，VR 布局软硬兼备。在游 戏的储备上，多角色养成武侠 RPG 游戏巅峰之作《新倚天屠龙记》宣布将于 11 月下旬上线，后续还有《山海浮梦录》《石器时代》《斗罗大陆》《龙神八部之西行 纪》《妖怪正传 2》《仙剑奇侠传：新的开始》《盗墓笔记》《一念永恒》等多款游戏 产品蓄势待发。

盛天网络在疫情之下保持业绩逆势增长，第三季度收入 4.50 亿元（yoy+32.44%， qoq+8.82%），归母净利润 0.74 亿元（yoy+80.05%，qoq+15.32%），扣非归母净利 润 0.73 亿元（yoy+83.34%，qoq+15.35%），大超预期。主要由于：1）游戏社交业 务助力公司收入高速增长，2）IP 运营业务毛利率显著提升。展望未来，公司 IP+ 发行筑牢内容护城河，深度绑定优质 IP 资源，代理、发行游戏业务不断展开；同 时，多元场景打开新增长极，电竞酒店革新线下娱乐新场景；公司与 Rokid 签署 合作协议，在 XR 领域开展深度合作，未来将依托公司 IP、娱乐内容、新兴场景 与云游戏技术优势与 Rokid 强强联合，为“元宇宙接入点”的打造与完善引入强 劲势能。

S吉比特(sh603444）S 第三季度实现营业收入 13.19 亿元（yoy+20.17%，qoq+2.98%）；归母净利 润 3.23 亿元（yoy+6.15%，qoq-4.51%）；扣非归母净利润 3.35 亿元（yoy+12.59%， qoq 持平）。若将投资业务和汇率波动对利润的影响进行剔除，公司第三季度归母 净利润为 2.83 亿元，同比下降 2.01%，扣非归母净利润环比持平。新游推广费用 增长，业绩有望长期释放。公司第三季度营业收入环比增长 3%，其中 7 月上线的 《奥比岛：梦想国度》贡献显著增量，由于新游《奥比岛：梦想国度》《一念逍遥 （韩国版）》《一念逍遥（东南亚版）》Q3 上线，营销推广投入较大，销售费用率 环比增加 6.19pct。

公司具备充足的游戏发行经验和领先长线运营能力，新游上线 前期的投入将在游戏进入成熟期后转化为长期的业绩释放。公司秉持玩家至上的 原则，深度打磨精品游戏，持续孵化优秀团队，坚守小步快跑、稳健增长，为公 司长期持续的游戏创意输出能力保驾护航。重磅产品蓄势待发，放置经营游戏代 号 M66、放置挂机游戏 BUG、放置 MMO 游戏 M88、放置卡牌游戏原点等项目留 存测试数据优于立项标准，其中 M66 已于 2021 年申请版号，海外版本初步计划 于 4 季度或 2023 年初付费测试，预计 2023 年在海外上线，有望为 2023 年的业绩 提供强力支撑，并成为公司长线运营的标杆作品。

三七互娱第三季度实现营业收入 35.86 亿元（yoy -21.56%，qoq -10.42%）；归母净 利润5.62亿元（yoy -35.26%，qoq-39.95%）；扣非归母净利润5.67亿元（yoy-35.65%， qoq -35.65%）。同比下降主要由于：2022 年受产品上线进度等因素影响，公司国 内市场新上线重点游戏产品同比减少；存量产品在 2022 年逐步进入成熟期或产品 生命周期的中后期，流水有所回落。

展望未来，公司发行投放和推广模式不断优 化，长线运营能力得到验证；对当下顶尖研发技术不断探索实践，利用自身数值 经验优势与外部研发商共同打磨产品，未来储备中的自研产品近十款；在 data.ai 9 月中国游戏厂商出海收入榜单中排名第 2，坐稳中国游戏厂商出海的排头兵，未 来将进一步提升海外产品的自研比例；《小小蚁国》和《空之要塞：启航》将为公 司 Q4 提供一定业绩支撑。此外公司精心自研了三国题材 SLG 手游《霸业》、唯美 古风 MMORPG 手游《代号古风》、Q 版 3D 风格的异世界冒险题材 MMORPG 手 游《代号 3D 版 WTB》等重磅产品，三款作品储备已久、蓄势待发，有望为 2023 年的业绩增长奠定坚实基础。

S完美世界(sz002624）S 第三季度实现营业收入 17.88 亿元（yoy-29.40%，qoq-0.38%）；归母净利 润 3.04 亿元（yoy-43.85%，qoq+2.43%）；扣非归母净利润 2.51 亿元（yoy-52.06%， qoq-2.20%）。据 Sensor Tower，公司第三季度游戏全球总流水环比第二季度有小幅 提升，其中《幻塔》带动海外流水环比显著增长，国内整体流水随着主要游戏进 入成熟期有所回落、拐点将至，后续将随着大作上线引爆。未来，公司继续坚守 “技术驱动”的核心理念，加大对重点项目研发及核心人员投入，进一步夯实精 品游戏研发实力。手游及端游储备丰富，数款在研游戏计划于近期开启测试，为 未来的业绩提供有力支撑。

1）依托公司旗舰级 IP“诛仙”打造的次世代端游大作 《诛仙世界》于 2022 年 8 月 19 日开启首次测试，颇具热度。2）重磅游戏《一拳 超人：世界》《天龙八部 2》储备已久，《天龙八部 2》手游在新加坡和马来西亚两 国率先开服，开服首日便跻身了两国畅销榜前十，《一拳超人：世界》也将立足于 全球化发行。关注两款游戏后续版号落地情况。3）公司还储备有云原生游戏《诛 仙 2》，在 UGC、全 3D 真实海陆空场景等方面，加入更加符合元宇宙形态的设计， 丰富多元产品矩阵，彰显公司对前沿领域的持续探索与强大研发实力。4）《百万 亚瑟王》《朝与夜之国》等多款在研项目未来都将立足于全球化发行。

世纪华通第三季度实现营业收入 26.91 亿元（yoy-22.59%，qoq-8.16%）；归母净利 润 2.04 亿元（yoy -26.79%，qoq-26.16%）；扣非归母净利润 1.66 亿元（yoy-29.43%， qoq -26.63%）。在游戏大盘下滑的压力下，公司持续推进降本增效和成本结构的优 化，盈利能力总体稳定。

公司后续游戏管线丰富，《龙之谷世界》已有版号、已开 启预约，在游戏玩法和剧情上做了大量创新；饥荒 IP 新作《饥荒:新家园(待定)》 在经典玩法的基础上增加了 roguelike、多人模式等新内容,计划由腾讯代理发行； 《乔乔的奇妙冒险(待定)》改编于知名动画 IP《乔乔的奇妙冒险黄金赞歌》；《龙 之谷》海外版本适应海外用户的美术风格，计划将合作腾讯发行海外。公司在出 海方面秉持两大战略：1）不断在品类进行微创新,战略性打穿赛道,形成休闲游戏 矩阵；2）打造精品手游，通过和顶级全球发行商合作,扩大面向全球市场的影响 力。未来，公司有一系列专门面向海外市场的如《诸神之战》《Lyra》《项目代号 M3》《项目代号 WCC》《项目代号 FCT》等游戏计划上线。

3.2、广告：环比显著回暖，疫后弹性可期

三季度，广告板块环比显著回暖，同比降幅收窄。疫情边际好转，消费逐渐复苏， 广告板块整体营业收入环比增长14%，同比下降 7%，同比降幅较二季度收窄 16pct； 板块整体归母净利润环比增长22%，同比下降47%，同比降幅较二季度收窄 16pct， 从盈利能力上看，广告板块整体毛利率环比稳中略升，同比仍有修复空间；期间 费用控制有效、稳中有降，整体净利率水平环比回升。预期板块将随着疫情边际 好转而持续回暖，疫后修复弹性可期。

分众传媒第三季度收入 25.18 亿元（yoy-34.11%，qoq+31.62%），归母净利润 7.27 亿元（yoy-52.23%，qoq+53.20%），扣非归母净利润 8.71 亿元（yoy-39.46%， qoq+224.66%）。三季度广告市场边际回暖，公司逐渐走出最困难的时期，经营情 况改善，毛利率环比增加 12.52pct 至 64.7%。公司费用率环比稳中有降。公司 10 月通过股份回购计划，以 4-8 亿元的资金总额、不超过 7 元/股的价格回购公司股 份，用于员工持股或股权激励计划，彰显长期发展信心。

公司长期价值不变，1） 壁垒坚固：公司作为行业开拓者，拥有优质的媒体资源、丰富的市场经验及全面 的服务能力，在行业内形成了良好的口碑和品牌力，将不断帮助公司在市场竞争 中持续得到广告主的青睐。2）资源优化：公司聚焦国内主业，在逆境中继续积极 有序地加大优质资源点位的拓展力度，进一步提升覆盖点位的质量与数量，龙头 地位有望继续夯实；3）海外布局：公司已成功证明分众模式在海外市场尤其是亚 洲市场可快速复制，海外市场仍处于整体布局的较好阶段，公司长期看好海外业 务的发展潜力并将持续推进；

4）结构优化：公司日用消费品行业占比持续提升， 快消行业作为基本盘韧性强劲，广告投放下滑幅度远低于整体收入大盘，将使得 抗风险能力持续提升。同时，公司也在不断开拓多元化客户结构，已有部分知名 新能源车品牌陆续在分众平台投放，公司对新能源汽车的广告发布持有相对乐观 的态度，有望成为公司未来业绩增长的新引擎。

蓝色光标第三季度收入 98.61 亿元（yoy+5.24%，qoq+10.44%）；实现归母净利润 0.22 亿元（同比、环比扭亏为盈）；扣非归母净利 0.70 亿元（yoy-56.84%，qoq41.53%）。公司收入实现同比增长，上半年积压的广告需求得到释放；22Q3 毛利 率有所下降，环比减少 1.89pct 至 3.45%；费用控制合理，销售费用率 1.48%（同 比-0.68pct），管理费用率 1.19%（同比-0.89pct），研发费用率 0.09%（同比-0.09pct）。 元宇宙产品矩阵构建，多层面开展探索，虚拟人商业价值显现，数字人、虚拟直 播间、xR 影棚蓄势待发，虚拟空间“蓝宇宙”将承载品牌与产品入驻，并持续积 累资源和经验，与客户一起探索虚拟空间的更多应用。

S三人行(sh605168）S 第三季度季度营业收入 15.36 亿元（yoy+108.01%，qoq+34.95%），归母净 利 0.86 亿元（yoy-8.37%，qoq-44.89%），扣非归母净利 0.78 亿元（yoy-18.57%， qoq-24.13%）。第三季度营收稳步增长，主要由于公司不仅在原有的消费品、电商 等行业头部存量客户加大增量预算的挖掘力度，还成功拓展了上汽通用别克、东 风本田、一汽丰田、东风风神等头部汽车客户，为三季度营业收入带来显著贡献。 由于返点政策调整，公司第三季度毛利率环比减少 4.15pct 至 12.76%，预计四季 度将恢复合理区间。公司在人员上积极扩张，三季度人员数量同比增长超 50%， 为完成公司年度业绩目标及未来发展奠定了坚实基础。公司基于突出的整合营销 能力，不断拓展增量客户并深挖营销预算，客户服务能力与业绩增长可期，同时 以数字藏品为代表的新兴业务落实进展顺利，未来空间广阔。

疫情好转广告市场有望回暖，楼宇媒体价值凸显。随着疫情边际好转、政治局会 议为经济市场增强信心，广告市场有望回暖。在细分媒体中，电梯广告处于快速 增长阶段，未来电梯渗透率及刊例费用提价有望进一步打开空间。同时，在文化 数字化大趋势下，数字藏品的应用场景正在不断拓展，数字化时代将使得数字藏 品的正向价值凸显。

3.3、平台：板块分化明显，视频平台降幅收窄

三季度平台类公司整体营收同比增长 3%，归母净利润同比下降 23%。平台类公 司细分板块表现分化明显：广电板块由于传统有线电视业务营收和盈利能力下滑、 新业务尚未成熟，叠加疫情影响，三季度归母净利润同比下滑 65%；视频网站（芒 果超媒）贡献平台板块归母净利润的 66%，受广告主预算影响，三季度收入同比 下降 7%，归母净利润同比下滑 8%；新闻平台（RM网、x华网）三季度整体营 收基本持平，归母净利润下降 33%；图片板块（视觉中国）三季度营业收入同比 下降 4%，但核心主业成本增长较快，毛利率下降，归母净利润同比下降53%。预 期平台板块会随着宏观经济及广告主预算恢复迎来业绩回暖。

视频网站芒果超媒第三季度营业收入 35.24 亿元（yoy-6.72%，qoq-1.84%）；归母 净利润 4.88 亿元（yoy-7.8%，qoq-28.65%）；扣非后归母净利润 4.42 亿元（yoy16.91%，qoq-28.9%）。招商整体承压，2022 年前三季度，受宏观经济、疫情等影 响，互联网广告行业受到较大冲击，公司广告业务收入同比下降 26.33%，但相对 上半年广告收入同比降幅收窄 5pct；运营商及会员收入增长亮眼，运营商业务前 三季度收入同比增长 16.39%，通过优化付费模式，省内用户拉新效果明显，公司 与中国移动合作推出的“芒果卡”在多个省份上线；会员收入同比增长 7.83%，公 司通过创新会员运营打法，提升会员粘性和续费率。

宏观经济冲击带来的广告主 预算下滑导致公司业绩暂时承压，但公司打造卓越内容的底层能力经多年积累， 将继续捍卫内容创新体系的生产力，夯实自制综艺在市场的稳固优势，以“大芒 计划”“芒果季风”走出剧集精品化、品牌化道路，看好公司长远发展。

视觉中国第三季度实现营业收入1.77 亿元（yoy-3.73%，qoq-9.45%）；归母净利润 2545.29万元（yoy-53.1%，qoq+4.46%）；扣非归母净利润2638.29万元（yoy+5.46%， qoq+9.11%）。受到国内疫情影响，公司部分客户所在行业或地区经营活动受到了较大影响，收入同比、环比均有所下降，在客户结构中，党政与媒体机构客户保 持稳定，略有上升；企业客户和广告营销与服务客户有所下降；互联网平台客户 有增有减。公司积极采取一系列措施优化业务流程，第三季度毛利率环比增加6.70pct 至50.96%，净利率环比增加2.11pct 至14.59%，盈利能力显著提升，预计降本增效的效果在四季度或2023年会有更明显的体现。

3.4、影视内容：院线环比回暖，内容上游承压

影视内容类公司第三季度收入同比增长 2%，归母净利润同比增长 17%。分板块 来看，下游院线、动漫板块第三季度营业收入分别同比增长 15%、47%，电视剧、 电影上游板块营收分别同比下降 38%、64%；下游院线利润端持续承压，但亏损 收窄，电视剧板块实现利润同比小幅增长，动漫板块经营情况改善，扭亏为盈， 电影上游归母净利润出现亏损。

下游院线万达电影第三季度实现营业收入 27.82 亿元（yoy+24.34%，qoq+88.32%）； 归母净利润 4803.60 万元（yoy+113.80%，qoq+107.67%）；扣非归母净利润-1140.63 万元（yoy+96.86%，qoq+98.31%）。Q3 国内电影市场在《人生大事》《独行月球》 等头部影片的带动下实现票房增长，公司第三季度各项经营业务逐渐恢复，市场 份额持续保持提升，同时努力创收增效，实现归母净利润同比和环比扭亏为盈。

截至三季度末，公司拥有已开业影院 816 家，6925 块银幕，其中直营影院 708 家， 6142 块银幕。同时，公司加快推进轻资产模式影院发展，提高抗风险能力，截至 三季度末拥有轻资产影院 108 家，783 块银幕。除此之外，公司拥有境外影院 56 家，493 块银幕，下属澳洲院线继续保持稳健恢复。国庆档期间公司市场份额达到 18.9%，同比增加 4pct。展望未来，储备电影及剧集项目依然充足，预计在疫情及 消费边际复苏的态势下将为后续影视制作业务贡献收入增量。

电视剧内容制作公司华策影视第三季度实现营业收入 2.78 亿元（yoy-62.59%，qoq61.19%）；归母净利润 6111.12 万元（yoy-32.32%，qoq-51.48%）；扣非归母净利润 3944.84 万元（yoy-38.96%，qoq-64.35%）。受疫情影响，公司部分电视剧项目开 机、拍摄、杀青、送审和取证等进度均受到了不同程度的影响，叠加部分项目收 入确认延期，导致营收同比大幅下降。

公司主流作品制作能力优秀，9 月 30 日上 映的《万里归途》猫眼及淘票票双平台 9.6 分，豆瓣评分 7.4 分，微博评分 9.1， 票房领跑国庆档，截至 2022 年 10 月 22 日 24 时，《万里归途》票房 13.88 亿元， 相关收入将在第四季度确认，同时前三季度播出的《我们这十年》《三分野》《春 闺梦里人》等多个电视剧项目预计在四季度确认收入。公司参投的科幻巨制《流 浪地球 2》其前作票房超 46 亿，预计将于 2023 年春节档上映。版权运营子公司 前三季度业绩已与 2021 年全年持平。此外，公司发布公告拟出资 0.8-1.2 亿元用 于回购股票，按回购价格上限 7 元/股计算预计回购股份占总股本的 0.6%-0.9%， 彰显管理层长期信心。

电影上游公司光线传媒受到疫情反复造成的较大冲击，业绩受到直接影响。第三 季度实现营业收入 1.02 亿元（yoy-54.12%，qoq-28.03%）；归母净利润-0.99 亿元 （yoy-244.57%，qoq-178.57%）；扣非归母净利润-1.05 亿元（yoy-1415.66%，qoq202.00%）。

Q3 公司上映的电影以中小成本影片为主，包括主投+发行的《冲出地 球》《我们的样子像极了爱情》及参投+发行的《狼群》等，票房均在千万量级， 目前公司推进及储备电影多达六七十部，数量位居行业前列，未来或将在重要档 期上映；电视剧业务利润同比减少，公司 Q3 继续推进剧集筹备制作，《山河枕》 《春日宴》《拂玉鞍》《大理寺少卿游》已与视频平台达成合作，尚未播出；艺人 经纪业务保持良好增长，公司已成为国内最大的新生代艺人培养平台之一，内容 及艺人经纪业务互相助力，协同效应日益明显。展望未来，由《大圣归来》导演 田晓鹏执导的《深海》历时 7 年精心打磨、备受观众期待，有望在年底贺岁档或 2023 年春节档上映，《深海》将为公司业绩复苏提供有力支撑。

疫情加速行业整合进程，头部影投市占率提升，观影需求依旧强劲，内容供给有 望回暖。需求端，2022 年暑期档票房明显回暖，说明国内观影需求仍在，只是受 制于进口片供给短缺和疫情反复导致整体票房表现欠佳。供给端，随着疫情防控 形势向好，线下消费复苏，影片供给回暖，《深海》等打磨已久的重磅内容即将上 线。渠道端，影院经营陆续恢复正常。

3.5、出版阅读：大众出版体现韧性，数字阅读成本高增

出版阅读板块第三季度营业收入同比增长 5%，归母净利润同比下降 23%，从细 分板块来看，教材教辅出版板块三季度收入同比增长 2%，归母净利润下降 22%； 大众图书发行板块三季度业绩呈现出较强韧性，收入同比增长 8%，归母净利润同 比下降 5%；数字阅读板块收入保持良好的发展势头，三季度营业收入同比增长 6%，但由于营销推广、渠道成本大幅上升，归母净利润同比下降 130%。

在大众图书发行板块，中信出版第三季度实现营业收入 4.79 亿元（yoy+5.75%， qoq+9.75%）；归母净利润 0.49 亿元（yoy-13.34%，qoq+0.90%）；扣非归母净利润 0.47 亿元（yoy-12.71%，qoq-15.05%）。在疫情的长期冲击下，公司业务稳健发展， 继续加大版权投入，积极拓展短视频平台的分发和自播体系，整体市场营销和渠 道发行能力不断增强，期间费用稳中有降，2022 年已连续三个季度实现归母净利 润的环比增长。2022 年前三季度全国图书零售市场码洋规模同比下降 13.41%。公 司前三季度在全国图书零售市场中的实洋占有率为 2.91%，同比增加 0.16pct，稳 坐出版社第一，细分领域中，公司在社科经管类持续领跑市场。展望未来，公司 坐稳出版龙头地位的同时，积极重塑业务体系，实施“降本增效”、“轻装快跑” 策略，搭建自播电商账号矩阵助力图书销售，业绩边际改善可期。

新经典第三季度实现营业收入 2.57 亿元（yoy+15.21%，qoq+7.43%）；归母净利润 0.44 亿元（yoy+17.33%，qoq+11.96%）；扣非归母净利润 0.42 亿元（yoy+13.17%， qoq+13.76%），单季度回暖显著。第三季度公司国内图书策划与发行码洋 4.3 亿元， 同比增长 1.12%，营业收入 2.1 亿元，同比增长 3.08%；其中非自有版权图书增长 亮眼，三季度营收增长超 30%；自有版权图书发行营收 1.79 亿元，同比微降 0.55%；海外营收同比增长 90.74%至 2573 万元，国际化战略成效初显。年初以来，公司 与新东方的“东方甄选”、“东方甄选之图书”直播带货合作，反响优异，将带动 图书销量持续改善。长期来看，公司自有版权储备量大质优，继续挖掘优质内容， 出海战略稳步推进，向好趋势有望延续。

S果麦文化(sz301052）S 第三季度实现营业收入 1.14 亿元（yoy-0.05%，qoq+1.20%）；归母净利 润 0.14 亿元（yoy-27.58%，qoq+13.71%）；扣非归母净利润 0.14 亿元（yoy-25.68%， qoq+10.67%）。截至 2022 年 9 月，公司互联网用户数从年初的 6300 万人达到逾 7300 万人，公司旗下账号“小嘉啊”在抖音、小红书、快手、企鹅号和视频号各 个平台共计有约 750 万粉丝；“亭林镇无业青年”在微博共计有约 490 万粉丝； “琪琪的奇书馆“全网合计约 330 万粉丝（主要在快手）；”“知书少年果麦麦”在 微博共计有约 270 万粉丝；“果麦书单”在抖音共计有约 160 万粉丝。

未来，公司 将长期致力于发掘和重塑经典作品，精心打造果麦经典产品线业，积极建立并拓 展互联网营销渠道，扩大公司在图书市场的份额；同时利用互联网渠道发展互联 网广告等其他业务，“CBC”销售模式有望助力公司互联网 ToC 销售业务持续增 长。

3.6、电商：同比扭亏为盈，直播电商领跑

三季度电商板块营业收入同比增长 14%，归母净利润同比扭亏为盈。直播电商兴 起，对电商板块中的以星期六为代表的直播电商业绩起到带动作用，但壹网壹创、 值得买等传统服务商受疫情及电商淡季影响，业绩继续承压。

星期六第三季度营业收入 12.35 亿元（yoy+88.8%，qoq+23.67%），归母净利润 0.95 亿元（yoy+208.97%，qoq+291.26%），扣非归母净利 0.89 亿元（yoy+211.78%， qoq+311.08%）。公司社交电商业务带动营业收入显著增长，持续发力直播电商， 推出了系列蓝 V 号独立 IP 直播间，在抖音的遥望未来站、快手的遥望幸福站面 向国货国潮全类目，在抖音、快手的其他独立账号主要面向垂直领域为主，未来 将在垂直领域陆续推出更多系列独立 IP 直播间。鞋业剥离持续推进，2022 年 8 月 11 日-8 月 30 日，公司对星期六鞋业 100%股权以 4.8 亿元的转让低价进行第二次 挂牌转让，并收到浙江乐飒科技的股权意向受让申请，双方正在协商交易条款。 公司拟变更证券简称为“遥望科技”，打开发展新篇章。关注鞋业剥离进度及 Q4 电商旺季公司业绩的进一步释放，未来在直播电商布局值得期待。

壹网壹创第三季度实现营业收入 3.83 亿元（yoy+57.7%，qoq+4.65%），归母净利 润 4194 万元（yoy-45.6%，qoq-21.01%），扣非归母净利润 4010 万元（yoy-31.87%， qoq-11.07%）。收入端，从渠道来看，京东渠道呈现一定下滑，天猫平台占据流量 核心地位，公司长期深度合作的品牌 OLAY、欧珀莱、毛戈平等保持稳健增长， 也带动了公司淘系渠道的增长。积极拓展存量客户全域合作，三季度毛戈平、艾 杜纱、欧珀莱等在快手、拼多多等淘外渠道现较快增长。

从主要品类表现来看， 个护 GMV 保持稳健增长；食品、宠物、珠宝品类 GMV 呈现较快增长；美妆、家 电、潮玩品类受疫情及政策层面的影响，GMV 呈现一定程度下滑。盈利能力层面， 公司第三季度毛利率同比减少 18.45pct 至 28.67%，主要由于公司品牌线上管理服 务及营销服务成本增加以及清理部分品牌库存、降价促销。长期来看，公司在不 断变化的外部环境下仍具备较强的业务拓展能力，公司加大业务投入使得业绩短 期承压，在未来有望转换为业绩增量。

值得买第三季度实现营业收入 2.09 亿元（yoy-28.44%，qoq-41.34%）；实现归母净 利润 610 万元（yoy-67.81%，qoq-85.46%）；扣非归母净利润-60 万元，同比及环 比转亏。由于国内疫情多地散发的态势，给消费及电商行业带来了一定程度的影 响，公司的经营业绩收到一定程度的影响，叠加 Q3 为电商淡季，营业收入同比及 环比均产生下降。降本增效是公司今年的核心策略之一，尽管三季度公司盈利能 力仍然承压，毛利率同比减少6.57pct至52.7%，净利率同比减少3.58pct至2.62%， 但公司将继续强化精细化管理，加大对资源投入效率的评估，效果有望在后续持 续体现。公司品牌营销服务、消费数据产品与服务等新业务转型稳步推进，有望 随着消费边际复苏迎来业绩改善。

实物消费进一步向线上转移，电商交易逐步扩大，带动电商服务行业稳步增长。 电商服务行业为品牌、平台和消费者持续赋能，成为在电商产业链中的重要角色。 受到主要电商平台的扶持。目前电商服务供给较为分散，市场集中度有望进一步 提升，消费复苏、物流恢复对电商服务产生促进作用。

4、投资策略：板块迎来反弹窗口，底部向上势能强劲

传媒板块行情改善趋势明显，政策释放诸多积极信号。自 4 月底政治局会议召开 以来，密集出台的文化产业相关政策给传媒行业带来了难得的机遇。二SHI大报告 提出“推进文化自信自强，铸就社会主义文化新辉煌”“繁荣发展文化事业和文化 产业”“增强中华文明传播力影响力”，为文化产业发展注入力量。11 月 1 日工信 部、教育部等五部委印发《虚拟现实与行业应用融合发展行动计划（2022-2026 年）》， 为 VR 行业明确打开 3500 亿空间。传媒行业作为 VR 内容供给主体，本次《计划》 有望成为一剂强力催化，为行业带来反弹窗口，迎来戴维斯双击。当下传媒板块 估值及基金持仓处于历史大底，中长期政策拐点持续确认，我们重点推荐两条主 线：泛 VR 产业链条的游戏、元宇宙和长视频板块；消费复苏的电影、广告和电 商服务板块。建议投资者把握以下投资机会：

1）游戏板块：游戏出海大步迈进，VR 游戏迎来向上势能。我们认为，当前国产 自研游戏逐渐向精品化方向深入，游戏企业加快开发符合中华文化内涵特质的自 主游戏，同时将优秀游戏向海外输出，在出海市场大步迈进。同时，随着 VR 政 策端催化、硬件端发展和内容端的需求量提升，A 股上市游戏公司纷纷结合各自 的游戏特色，布局 VR 游戏。在游戏行业整体规模收缩之下，优质游戏上市公司 胜率和回报较高，叠加元宇宙催生新的产业机遇。

2）元宇宙：重点看好具备优质、海量 IP 资源并深度布局 VR 内容的相关标的， 以及运用数字技术弘扬中华文化的数字藏品相关板块和标的。我们认为，VR 行 业也将进入内容为王的时代，与政策、硬件催化高度共振，内容端有望掀起热潮， 具备优质、海量 IP 资源的公司将具备 VR 内容开发的天然优势。同时，数字藏品 在传统文化资源的传承和推广过程中能够发挥其独特的正向价值，为文化数字化 提供新动能。

3）长视频板块：行业步入提价阶段，内容成本下降，长视频盈利空间有望改善。 爱奇艺2020年11月宣布提价后打响长视频会员提价周期的第一枪，2021年以来， 腾讯视频、爱奇艺、芒果 TV 和优酷相继宣布了提高会员价格，带动 ARPU 值提 升；同时随着视频网站自制比例的提高，长视频内容成本得到有效的控制。长期 而言，长视频平台的盈利情况有望改善。4）电影院线：看好电影文化价值，重要档期大作上线可期。我们看好电影弘扬中 华文化、传播意识形态的重要作用，多部筹备已久的重磅电影有望在贺岁档及春节档上映，推荐深耕电影内容制作、开发中国神话宇宙、领跑国漫赛道崛起的光 线传媒，公司重点动画电影《深海》票房表现值得期待。

5）广告、电商服务板块：关注前期受疫情影响严重的板块后续反弹机会。消费边 际复苏、广告需求提振，建议关注前期受疫情影响、跌幅较大标的或板块的反弹 机会。推荐分众传媒，近期新能源车品牌陆续在分众平台投放，另外公司正积极 推进出海步伐，在国内得到良好验证的“分众模式”将进一步向海外市场推广，打 开持续成长的天花板；除消费复苏预期外，物流恢复以及平台经济政策友好对电 商服务也具有一定的促进作用，电商旺季趋近。