董广阳：白酒仍是最好的投资板块之一，龙头估值水平还有空间
不见利就追
公社达人
2023-04-08 09:34:17
1、从企业供给端来讲，白酒行业是个典型的高盈利能力加上高周转的行业，也就代表这个行业始终是一个非常高的投资回报率的行业。2、高端白酒本身体现的是人的自我价值实现，它是基于心理需求方面的尊重。只要这块随着大家的收入水平提高，随着大家自我定位提高，我觉得价值水平自然而然就会提升。所以它长期都是跑赢通胀，或者跑赢经济的。3、经历几轮的预期起起落落，白酒板块经历了一个新的周期，当前应该是去年四季度过度超跌的一个估值修复，修复到一个正常水平。但是我们目前对业绩预期不是很高，所以估值也不算太高，基本算是一个合理状态。4、如果我们的经济进一步改善，消费进一步复苏，业绩如果能够持续有改善，我们的估值也有望进一步抬高。因为从长远一点来讲，市场上一些龙头公司的估值水平目前还有空间。5、啤酒板块，从2017、2018、2019年开始我们就非常看好，我们认为也没有结束，所以这几年啤酒行业的主升逻辑是非常之强劲的。还会继续，而且也不能说这一轮提价就结束了。4月4日，华创证券研究所所长、大消费组组长董广阳在《上证零距离》对消费板块进行分析和展望，作出以上判断。我认为整个消费板块，尤其是白酒板块，是基于中国的这么大的人口基数的需求，以及行业自身的独特商业模式。这两点其实没有变化，即使变化也是非常微小的、渐进的变化，是一个升级的变化。所以在这样的基础上，我觉得整个板块投资价值还是在的。确实对于白酒，从需求方面，人口是一个渐进老龄化的过程，很多人的消费习惯已经养成，它并不会快速消失，它会一直持续而且慢慢升级，可能喝的少了，但是喝的还是会越来越好。从中国白酒来讲，对满足这种需求的优质产能其实并不过剩，甚至还是稀缺的。可能阶段性的偶尔一两年会稍微多一点，但是总体来讲还是稀缺的。所以从这方面来看需求不成问题，从企业供给端来讲，这个行业是个典型的高盈利能力加上高周转的行业，也就代表这个行业始终是一个非常高的投资回报率的行业。放眼全中国或全世界的各种经济，对各个行业来讲，全世界的经济在发展，大家收入水平在提高，全球各种资产在通胀，因为都在投放货币，能够跑赢通胀的资产里面有几个？优质的很少，所以长期来讲是很少的。对于白酒资产，因为高端白酒本身体现的是人的自我价值实现，它是基于心理需求方面的尊重。只要这块随着大家的收入水平提高，随着大家自我定位提高，我觉得价值水平自然而然就会提升。所以它长期都是跑赢通胀，或者跑赢经济的。如果从基本的逻辑来讲，投资应该投在一个能够长期跑赢通胀的行业，最好是投资在一个跑赢通胀还很多，基本上不太需要能够穿越周期的板块公司里面。所以从这个角度来讲，我觉得本质的逻辑就在这里，它仍然是一个非常好的投资板块，可以说是最好的投资板块之一。从海外看也是这样，海外的奢侈品、烈性酒，当然这类公司仍然是全世界各个板块里面相对表现比较好的板块，所以我觉得要这一点要有信心。首先我认为白酒当前的股值水平属于合理状态，因为在2017、2018年开始，2019年到2021年初这样一个过程，是整个蓝筹核心资产一个非常大的估值提升过程。这个过程有他自身业绩比较好的表现，同时也有整个估值水平的提高。这个估值水平提高既有国内资金对核心资产的追捧，也有海外资金对国内资产的追捧，就是大家重新定位这些公司的估值。因为以前可能行业波动要大一点，估值要低一点，跟国外又没有流通。在那段时间里，大家认识到国内核心增长速度、增长能力以及跟国外的消费资产或者核心资产比较，我们有性价比优势。所以相当于国内国外把估值模式、估值方法开始驱动的一个过程。所以当时到2021年初的时候，我也认为有点过度提前预支了一些空间，因为毕竟当时的估值水平不低，基本上从价值投资的角度再往上涨太多，我们觉得也不太现实，而且市场刚好也做出了调整。到今天来讲，我觉得经历几轮的预期起起落落。尤其经过去年下半年（如四季度）一轮，十月份有一波暴跌，这样一次情绪的宣泄应该把所有不坚定的投资者都打击了一番，坚定投资者就扛住了。在这样一个情绪宣泄之后，我觉得我们的板块经历了一个新的周期，当前应该是去年四季度过度超跌的一个估值修复，修复到一个正常水平。但是我们目前对业绩预期不是很高，所以估值也不算太高，基本算是一个合理状态。如果我们的经济进一步改善，消费进一步复苏，业绩如果能够持续有改善，我们的估值也有望进一步抬高。因为从长远一点来讲，市场上一些龙头公司的估值水平目前还有空间。头部企业的溢价能力越来越强，整个行业在集中，他的品牌力、对消费者的粘性越来越高，所以他对渠道溢价能力在不断增强，使得他对下游渠道的溢价能力增强之后，业绩稳定性在不断提高。所以即使在去年疫情的情况下，以茅台为代表的这些龙头公司业绩仍然表现不错，五粮液、汾酒、洋河这些业绩表现都不错，当然这个不错也是建立在对渠道的溢价能力上面。也就是，只要扛过像去年四季度最悲观的时期，对消费场景最缺失的时期，只要扛过来并且能够比较及时的把消费场景重新打开，像今年一季度以来这样，那他的报表就不会出现大波动。所以我们估计今年开始，当然他也不会很快，但他仍然会维持这种相对稳定的状态。关于高端酒和区域酒这种表现，像去年这种情况下，因为消费场景的缺失，以及大家对消费信心的影响、担忧，所以总体来讲是全部受损，但高端酒略好一点。在一放开的时候比较典型的情况是，第一，酒是一个社交品。既然是社交品，一放开后，我们过去缺失了大半年的社交首先就要恢复。所以作为社交媒介的酒马上就恢复的比较快，尤其是高端酒。因为本身高端酒的消费者收入没受太大影响，或者即使受到影响，他这点酒的价格还是消费得起的，他的消费习惯并没有太大影响，所以他恢复的很快。区域酒跟区域疫情冲击，在开放之后大量返乡的因素有关。区域酒表现好的都是当地经济比较好，同时返乡的人比较多，所以区域的表现就比较强。关于中档酒，因为它消费里面一部分是比如朋友消费的社交消费，另外一部分是商务消费，所以这块恢复的慢一点，因为毕竟在2、3月份之前，还是以春节消费为主。所以那段时间就看到高端酒和区域酒表现更好，如果经济恢复，高端酒会起来，中高端酒也会起来，应该是全面都有所恢复。啤酒板块，从2017、2018、2019年开始我们就非常看好，我们认为也没有结束，所以这几年啤酒行业的主升逻辑是非常之强劲的。最大的一个就是啤酒行业在2017年以前经历了20年的价格战，从90年代开始到二零一几年，因为啤酒行业是一个相当于制造型行业，刚开始算是个舶来品，所以大家疯狂的扩张产能，抢市场份额，结果就是最后不断打价格战。这个行业其实均价长期没有提升，产品品质长期处于一个低麦芽度，低酒精度，像水一样口感的东西。但是随着2015、2016、2017年之后，一方面需求端在发生变化，对于啤酒像过去水一样的感觉，消费者想要更好的产品，想要真的像国外一样好的啤酒。所以啤酒企业再打价格战，消费者也不买单，这是一个重大改变。第二个就是啤酒企业也意识到再打价格战还是亏损，甚至进一步亏损，那就转向。过去打价格战很多的工厂是亏损的，那我把该亏损的工厂关掉，着力于提高产品，就是从价格战，2017、2018年之后，真正进入价值战，就是价值不断提升的过程。所以啤酒行业在那一年开始，吨价几乎每年以5%左右的价格增长。这对普通制造型的大众品消费品来讲是很难的，因为普通大众品就是价格竞争、互相博弈的行业。一般它的价格每年增长速度可能就在2%~3%，跟通胀差不多，但是如果出现5%，说明这个行业内在的升级非常强劲。而且这确实是从2018、2019年开始一直延续到现在，像重庆啤酒、珠江啤酒、青岛啤酒、华润啤酒都在轮番演绎。甚至到去年底、到今年初，像燕京啤酒都开始非常明显的改变。我们认为这个行业还会继续，而且也不能说这一轮提价就结束了。因为上面天花板更高的带头投资企业还会把行业进一步往上爬，带来新一轮整体价值往上走，就是从一个简单的制造型饮料转化成真正定位成酒的消费品。这样它的品牌价值投资回报率各方面会很明显的跟国外对齐，新汇编的投资规律很好的行业。
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