策略

 

经济目标比市场预期和传闻要高，目标5.5%，它意味着后续经济数据有望超预期，无论是社融、PMI等，大家对稳增长预期更加强化。如何实现5.5%？

 

先看房地产，政策边际会放松，考虑到城市化红利完结，以及增长动能，要弱于以往周期，但是历史来看，地产股股价不是有真实业绩决定，而是市场对政策预期决定。那么地产边际放松预期强化，地方被动放松，地产股可能会有表现。中期而言，地产终局是由保障房为主要模式。报告提出探索新模式，推进保障房等，因此地产企业大家要尽量选择央企。

 

货币政策来看，说了要推动降低贷款利率。我们跟美联储是反向的，美联储缉拿您缩表会超预期，但我国稳经济诉求，全年小步多次宽松有望超预期，但幅度考虑到俄乌局势和美债利率，整体空间也不会特别大，但宽松是大方向。

 

财政方面，赤字率比预想低，但支出规模创历史新高，支出提升主要通过以下几个方法进行，第一是释放结余，其次是转移支付力度加大，来源是国有企业利润，一方面是供给侧改革，另一方面是去年涨价，国企转移支付有望近万亿。中央财政发力点和投资机会就是绿电的机会。前两个月板块有调整，现在大家关注稳增长和财政发力，而且绿电也有一定成长性跟风光互补，也有政策红利，报告将了推动煤电等改造，推进大基地建设，提升消纳能力等，所以不管是电力建设、运营、电网改造等，也都会是中央积极投资的方向。

 

注册制方面，政府工作报告再次提及。全面注册制经济工作会议之后大家其实关注度不高，这次工作报告之后大家也都开始提了，两大影响：1、参考之前注册制和股改，刚开始大家会认为是扩容，但推进过程中，券商和指数一般都会有不错表现，考虑到券商估值还是历史低位，配股等利空也出尽了；2、风格会有影响，权重股注册制后会有不错表现机会。后续退市制度会严格，使得壳价值清零，预计加大对于小票投机的打击。

 

此外还有国企改革三年任务，提升产业链供应能力。今年应该关注高分红国企，分红率全球最高，估值最低。稳增长也要求更多资源给国企，今年又是国改三年验收期，做业绩的动力会很强。退市制度有望加速，我们也会考虑到本国国情，跟英美会不一样，参考日本和台湾经验，更大概率会钴锂央企对民企展开收购，不至于对地方经济有很大影响，也有助于央企估值修复。

 

从1.1至今上证红利指数过去两个月10%，基金中位数反而-10%，相对受益很可观。所以坚定看好高分红央企、绿电、蓝筹等。

 

其他方面，一个是通胀大家要关注。俄乌局势肯定要比大家想的复杂。乌克兰已经全民动员，已经有150万民兵，财政方面欧美也在援助，双方肯定会长期对峙，大宗商品会维持高位，全球通胀也会维持高位，美联储可能会比大家想得鹰派，对赛道股会形成制约。

 

后续指数不用担心，是底部区间，熊市概率很低。而稳增长主要集中在低估值蓝筹，利空主要是俄乌局势和美联储加息，风险在赛道股。推荐券商、绿电、高分红国企、抗通胀品种（有色、化工）、黄金。结构性机会关注俄罗斯被制裁的国产化替代，看好半导体材料和军工主机厂。华为生态也值得关注。其次关注疫情相关的品种。国内中高风险地区翻倍了，像呼吸机、特效药等也值得关注。

 

宏观

 

除了经济增速目标之外，对全年经济形势的判断值得关注。大家觉得是延续去年年底经济工作会议的基调，但我们觉得有两处不同：1、对于全年经济发展面临的风险判断比去年更大，体现出经济下行压力大。2、但尽管压力大，但也要坚定信息。5.5%增速定下来之后有人认为预期较高，但其实跟央行计算的今年潜在增速一致，主要三方面考量，一来是政策目标的衔接，二来是稳定就业的需要，缉拿您高校毕业生规模大幅上升，就业形势倒逼经济增速要加快；三来是体现政府对经济稳定的信心，这个目标具备一定的约束力。如何完成目标？

 

财政方面，财政力度上，虽然赤字率调到2.8%，但支出强度有保障，实际支出规模还是创新高的，增加了2万亿，接近9%。专项债规模与去年持平，高于市场预期。取向上，还是稳就业报名是国内，以及企业殊困。今年继续给实体让利，推进小微企业降税。

 

货币政策方面，要加大实施力度。去年宏观杠杆率水平比2020年显著下降，缉拿您要保持杠杆率稳定，意味着今年转为稳杠杆，货币政策发力空间很足。工具上，总量和结构性病句。总量强调信贷，着力扩大贷款规模，最近融资数据在去年搞技术之下同比多增，另外就是降低实际贷款利率。结构性方面，聚焦重点领域和薄弱环节。但综合看财政和货币，当前时间底单还是不能对货币政策期待太多，因为去年货币政策已经做了很多的工作了，后续还是财政发力是主要舞台。当前判断不降的概率较大，降准概率大于降息概率，继续宽松必要性有下降，但不会转紧。后面应该是财政加码。

 

产业政策上，第一个是扩内需，两个抓手，无非是消费和投资，一个是财政发力推动新老基建。老基建集中在水利、交通、能源、城市更新等，侦测发力有所靠前。最近推进的东数西算也有希望和传统基建齐头并进。消费端是疫情压制的服务消费要给优惠给支持，还要推动精准防疫摆脱行业发展库宁。传统大宗消费品还会促进，比如新能源车，1以及家电下乡。防风险工作要重视，特别是金融领域，是今年新加的内容。最近中央巡视组反馈意见，提到监管风险，今年说要设立金融稳定保障基金。一方面缓解都低压力，另一方面也更加法制化。今年系统性风险大概率不会发生。双碳方面，今年地方两会多数已经不再给出单位GDP能耗作为目标了，今年变成了综合考核，维持适当弹性，非化石能源不纳入能耗，降低了成本压力。房地产方面，今年地产地不修复蒋成文经济企稳的关键，关注新市民安居需求成为政策重点，后面预计有差别化举措出台；地产租房市场有望扩容，足够比例更平衡；还有城市更新改造，是工作重点。

 

总体来看，对市场影响：1、对经济稳定要更加有信心，今年价值风格占优，配置上考虑后周期品种切换，目前政策已经出来了，但基本面数据还不是很强，等数据起来了可以考虑；2、对债市影响，利率还是受压制，看得比较谨慎。

 

固收

 

财政政策补充一些细节。为什么会有2.8%，一般公共预算收支安排是投资者最关注的，今年最终体现的是2.8%，意味着以前应对疫情的赤字率回归常态化，另一方面是提升财政可持续性，但我们今年算下来试剂赤字率是4.6%，实际赤字率是要考虑预算跳入和结转结余因素的，2.8%起到预期引导租用，但实际赤字还是很好看的，比去年大幅提升0.8pct。

 

接下来看看收支缺口如何弥补？今年收入21万亿，支出预计26.7万亿，扣除3.37万亿预算赤字，超支规模2.33万亿，需要从不同渠道补充。来源：1、预算稳定调节基金2700亿；2、中央国有资本预算9900亿，3、其他企业调入900亿。有两个需要关注，第一个9000亿甚至高于2020年发了特别国债的时候。这个钱不是国有企业上缴的正产的东西，他还包括人民银行、汇金公司以及其他专营机构（主要是烟草企业）上缴的利润。国有金融机构每年都需要上缴利润，今年多出来的1.65万亿是往年结存的释放，19年也出现过，但今年不一样，19年是体现在一般公共预算中的非税收入，今年是放在政府性基金预算里面。为什么会有这个差别？两个原因，第一个是体现专款专用，第二个是为了避免非税收入大幅波动，19年多了1.6万亿之后，导致非税增长20%，20年断崖式下跌，为了避免这个，所以今年改了科目。其次去年大家都认为是地方财政超收，我们认为不要高估结转结余对赤子影响。尽管经历了2020年修生养息，但地方介于还是不行。通过地方超售资金补充赤字还是有约束。广义预算增速缉拿您预计9.9%，广义试剂赤字率有望上升到6%以上。

 

钱投到那里去？市场认为的积极财政跟中央认为不一样。尽管缉拿您可能适度超前基建，但我们认为更多是结构方面的，比如退税和降费方面提前，2.5万亿退税减费当中会对哪些行业有影响是可以测算的。反而是基建，大家想类比19年，19年财政前置之下，老基建增速不高，只有新基建增速高。我们判断今年财政狗，前置也没问题，但老基建增速还是一般，要关注新基建。

 

对于债市而言，稳增长政策诉求上升，政策放松力度加大，但我们认为和过去不一样，16年以来，地产金融监管闭环贺龙，长效机制完善，地产周期波动影响与机会减弱。经济增长动力会转向消费和制造，地产重回老路可能性还是比较低的。信用减毒看，全面放松可能性比较低。及时地方调控明显放松，但开发商还是面临再融资压力，行业出清还是比较缓慢，地产销售到业绩的时滞比较长。所以对上半年利率债行情还是比较乐观。在文件搞笑货币政策之下，不排除货币还会继续宽，带来交易性机会。信用角度看，缉拿您风险有所环视，着力稳定宏观下，防控风险还是大内容。结合各部委讲话，包括地产、平台、民企风险处置会逐步明确，对西农市场底线支持明确，报告提出设立金融稳定保障基金，我们认为缉拿您信用风险是可以缓释的。

 

房地产

 

政策表态来说，相比12月份工作会议，提法没有太多新增表述，还是强调因城施策，政策基调还是处于比较平稳的。细抠字眼的haul，“三稳”表述出现在支持住房需求里面，相比于去年经济工作会议，是放在房住不炒里面的。这意味着是稳地产价格下行压力。5.5%目标下，需求放松无需置疑，我们测算过地产投资增速比21年下行幅度10pct左右，对GDP贡献30%，要实现5.5%的目标，必须要地产需求侧放松，更关键的是股票市场对于放松节奏和时间的分歧。过去地产股在放松中并没有上涨，大家认为景气度还没那么快恢复。这一次地产逻辑还是在于供需双弱，去年拿地下行对商品房供给有限。因此今年3、4月份需要密集出台放松手段从拿地到销售，节奏上，周期下行没有存量的图谱推到市场销售，要先去拿地。所以市场政策必须要前置发力，优先推动供给复苏。手段来讲，除了常规的下调首富比例和房贷利率，三四线需求侧有望重启货币化安置，对应工作报告中改造老旧小区的要求。

 

今年风险还是在于民营房企，风险处置哟采取市场化手段。

 

前两周市场是担忧两会政策，现在担忧可以消除。稳增长背景下，地产宽松力度和持续时间还是会超预期的。现在整体市场对于景气度下行已经充分price in。龙呕吐房企业绩快报中结算利润已经出现拐点，20、21年头部企业利润率基本企稳，有望驱动ROE反转。表弟选择上，需求端政策改善，龙头房企格局改善，推荐滨江集团、绿城中国、保利发展、金地集团、旭辉控股。

 

建材和新材料

 

建材下游需求主要在基建和地产，建材要去看子板块哪些更受益基建超额落地以及地产边际回暖。

 

上半年基建优于地产实现托底。当前偏beta的水泥板块性价比突出。水泥没什么库存，企业出货价格能反映正式需求。复盘11、14、18年三年稳增长周期，每一路年政策定调，水泥板块都有10%超额收益。随着经济和金融数据不断验证，板块跟大盘呈现震荡，第三阶段跟基本面相关性较高。基本面好的话会有持续超额收益。大的政策定调之下，缉拿您水泥基本面较好，当前配水泥较好。需求会小幅下滑，但依然能维持高位。需求收缩之下，龙头供给协同意愿提升。我们做过沟通，除非大家对需求有分歧，但现在大家对于需求有一致预期，所以今年年初大家都在讨论供给协同。煤价中枢虽然有所下移，但难以回到20年前。大家预期需求下滑，成本高涨，龙头企业对于供给协同起到积极作用，推动行业格局优化。水泥市场从正月初七以来，水泥价格震荡下行。在需求波动中正常。但随着2月底3月初需求恢复，表现还是相对回暖，南方需求恢复到6成，北方出货率只有20-30%，截至周末，全国出货率46%，环比同比都上行。出货和库存都在边际编号，，华东地区价格还是有所上升。华东熟料已经上涨到80块了。除了华东，华中、西南地区价格还是震荡，导致全国均价环比下降3块，同比增加80块。没加成本中枢也会是上移的，，水泥企业盈利还是有提升的，有望弥补量的下滑。2月中下旬开始，全国水泥龙头发货量增速是增加的。稳增长背景之下，考虑供给侧协同，再考虑到水泥企业在产业链延伸、相互持股上的利好变化，我们觉得水泥有超额收益。除了水泥，还可以关注有alpha的减水剂龙头苏博特，逻辑在于需求跟基建地产走。60%需求来自大项目，地产需求编辑回暖，公司alpha来自于市占率提升，成本算地位保证毛利率提升。公司还有风电灌浆料和防震领域，有望提升估值。

 

在两会中也提到建设水泥工程、总理立体交通网、完善防洪等，继续推荐综合管廊，对应管材。目前覆盖到的东宏股份更多是以塑料管道项目为主，受益于地下管廊。但从业务契合度将，不是国家最鼓励的不锈钢管的序列，尽管需求有弹性，但不会那么快有体现。其他地位龙头可以关注，还有公元股份、中国联塑也值得关注。

 

除了稳增长之下，此前品哦哦爱建材承压，地产暴雷+原材料涨价导致股价下跌，目前已处于低位。但上半年地产需求没有改善之下，没有beta行情，还是底部等待需求释放。品牌建材有alpha，逻辑来自于市占率提升，行业承压过程中进一步增强，缺的是beta的回暖。只要行业需求企稳，北新建材、东方雨虹、坚朗五金、东鹏控股、三棵树、科顺材料等都有望企稳。