1. 芳源股份主要产品动力电池正极前驱体，绑定客户质量较高，毛利率高；

2. 扩产进度快，2020年产能1.6万吨，到2022年底拥有产能将达到8.6万吨。对标中伟，2023年合理估值约为300亿元。

————————

正文：

公司主要从事锂电池三元正极材料前驱体和镍电池正极材料的研发、生产和销售，产品主要用于锂电池和镍电池的制造，并最终应用于新能源汽车动力电池、电动工具、储能设备及电子产品等领域。

公司是国内领先的锂电池NCA正极材料前驱体生产商，以有色金属资源综合利用为基础，以现代分离技术和功能材料制备技术为核心，生产NCA/NCM前驱体和镍电池正极材料球形氢氧化镍，主要产品为高端电动汽车用NCA三元正极材料前驱体。

客户优秀：2017年，公司开始向松下销售高镍NCA三元前驱体，供松下制造高能量密度三元锂电池，最终用于特斯拉电动汽车。此外，公司还与贝特瑞、杉杉能源、比亚迪、当升科技等国内外主流锂电池或正极材料厂商建立了良好的合作关系，并通过持续的技术创新和工艺优化、稳定的产品质量和成本优势，拓展与上述客户在NCA及NCM前驱体供应的深度合作关系。

公司2020年前五大客户情况如下，可以看到松下为主，还包括了贝特瑞、杉杉、当升。

公司过去三年营收、利润情况如下：

2020年净利润下降的主要原因也是在金属价格下降的背景下，毛利率的下滑（公司解释：2020年，受公司主要产品NCA87升级为镍含量更高的NCA91以及金属镍、钴市场价格下降等因素影响，公司NCA三元前驱体销售均价较2019年下降9.36%，单位成本中直接材料均价较2019年下降6.77%。由于公司2020年NCA三元前驱体产能增加，相关固定资产的制造费用相应增加，其单位成本中制造费用较2019年上升9.72%，综合影响导致NCA三元前驱体单位成本较2019年下降5.20%，其单位成本下降幅度低于销售均价下降幅度，导致毛利率有所下降。）

公司毛利率高于除格林美外的同行：

后续产能规划：

公司募投项目：

目前，公司2020年拥有产能是1.66万吨（NCM+NCA），这是公司3.6万吨扩产计划的一期，二期大概还有2万吨，2021年初就能建成投产；

募投项目的5万吨已经开始建设，按照招股书中说法，2022年就能建成投产。

则公司在2022年底拥有前驱体产能约为8.6万吨（NCA+NCM）

对标中伟股份，中伟2023年产能约为29万吨，中伟市值1000亿左右，前驱体折900亿，那么芳源2023年的产能对应的市值约为267亿元。

氢氧化锂业务，假设单吨净利润2万元，1w吨产能对应2亿元净利润，给予30x估值，合理估值约为60亿元，折算到2021年大概是42亿元（70%折价）。

因此，不考虑镍球业务，芳源股份当下合理的估值约为309亿元。相比于当下170亿的市值有大概80%的空间，值得关注。

————————

PS. 20210805美国公布了2030年电动车渗透率50%的目标，美国市场如爆发，从车企角度看，特斯拉、福特、通用、丰田最受益；从电池角度看，松下、LG、SKI最受益， 松下电池需求量最大，LG供应车企最多。

芳源作为松下的供应链，受益也是最大的：